標籤: 定存股

上一篇文章當中，我們認識了信錦的歷史沿革還有他主要經營的業務部分，接著讓我們來看信錦的財務狀況。

營收及財務狀況:

首先我們先來看營收的部分，其實整體來看，營收呈現的是緩步成長，從營收角度來看，公司業務沒有很大的波動，算是蠻穩健的表現。

不過，從每季EPS可以看到，原本處於緩步成長軌道的表現，卻從2021年開始呈現雪崩式的大幅滑落。在營收表現沒有很大幅度的衰退狀況下，獲利表現卻差這麼多，我們第一個直覺想到的一定是毛利率出了很大的問題。

果不其然，從下面的表我們可以看到信錦的毛利率跟營業利益率從2021年初，也同樣呈現雪崩式下跌，直接下滑近十個百分點。

對於手握世界大廠訂單的信錦來說，理論上跟客戶合作已久，本來非常穩定的毛利率，突然發生這麼大的變化，是一件很奇怪的事情，因此細看了110年報，信錦管理階層有給出解釋，發生毛利率大幅滑落的主要是因為飆漲的原物料跟國際運費價格，導致成本增加太多，進而吃掉本來的獲利空間。

從下面幾個關於原物料（這邊用鋼材當例子，不過實際上不只鋼材，大部分的工業原物料從2021年初開始都呈現大幅度的上漲），還有代表原物料散裝貨運價格的BDI波羅的海指數，還有貨櫃運費價格的SCFI指數，都出現類似的走勢，也就是從2021年開始起漲，漲幅都非常誇張。

(因為尚未跟下列圖表的資料來源，取得授權，因此用連結方式附上鋼板，BDI指數還有SCFI指數的價格走勢圖，有興趣的朋友可以直接點擊下方連結。)

鋼板- 資料來源:(富聯網)

中國-全球&上海出口集裝箱運價指數- 資料來源:(財經M平方)

BDI波羅的海乾散貨指數-資料來源:(財經M平方)

這其實可以呼應信錦2021年那抖降的毛利率，絕大部分的獲利都被高漲的原物料跟運費成本吃光光了，因此2021年是真的近八年來最慘澹的一年。

而邁入2022年，目前情況雖然略為緩解一點，但都還在維持歷史高檔的價格帶，對於信錦在2022年的獲利表現，預期還是會有著很大的影響。

而負債比的部分，雖然是在傳統認為相對安全的50%以下的負債比，不過從2017年開始，已經從30%爬升近20%百分比，舉債速度似乎有點快，這部分投資人會需要持續關注。

不過經營階層，蠻常利用發行可轉債的方式，進行財務的操作。也就是發行票面利率為0%的可轉債，取得資金之後，先償還銀行利息較高的負債，減輕公司給付銀行利息的壓力，然後剩餘的資金，則繼續進行公司的業務擴張，像是越南的設廠或是東南亞分公司的據點設立等等。

這部分勳仔比較偏中立看待，好處想因為現在通膨嚴重，基本上升息趨勢是確定的，之前信錦用0息的可轉債取得資金先行償還銀行，在這波升息浪潮當中，不至於被高額的銀行利息追的喘不過氣來。

壞處想，這些已經發行的可轉債，就像是一個天花板，假設未來原物料跟運費價格回穩，公司也成功打入小型軸承的供應鏈，股價開始上漲，那麼一旦觸發轉換的條件，那麼這些債權就會被轉成股票，等於股權就會被稀釋，當然每股獲利也就被稀釋了，自然也就削弱了股價成長的動力。

不過以目前市場偏空的情況來看，信錦去年發行的第三次無擔保可轉債，我覺得是一個蠻漂亮時間點，可以提信錦爭取一點喘息的空間。

而攸關短期償債能力的流動跟速動比，雖然對比2018年以前下降不少，不過都還能維持在150%以上，代表短期可以兌現的資產超過短期需要償還債務不少，短期營運還不用太過擔心。

最後我們來看現金流的部分，其實2020年前的信錦，真的可以算是營運模範生，營業跟現金流都可以保持在正值且相當穩定。

不過在慘淡的2021年，如同前面提到的，因為原物料跟運費上漲的成本，讓信錦的自由現金流，在近八年當中，首次出現負值。

不過信錦過往打下的基礎挺紮實，短暫一年的逆風，對於信錦應該還算小case。不過關鍵點還是在於，信錦能不能透過各種方式，在原物料價格跟運費沒回到兩年前水準的狀況下，還能夠提升毛利率。

不管是努力調整產品組合，像是爭取毛利較高的電競顯示器訂單，砍掉低毛利的單，或是盡快送樣客戶小型軸承，然後取得訂單，不管那種方式，提升毛利率必然是今年度的重要課題，也是投資人需要仔細追蹤的部分。

心得與後記:

2020年前的信錦，勳仔覺得算是低調的定存概念股，獲利穩定，殖利率也很高，過去五年跟十年的平均殖利率都超過7%。

勳仔相信蠻多人把他當定存股的啦，不然以2021年慘淡的表現，股價其實算是相對有撐的。從下面本益比河流圖可以看到，向來維持在低本益比區間的信錦，在2021年這麼慘的獲利表現下，股價卻沒有跟著跌到低本益比區間，反而跑到高本益比區間，代表不離不棄或是趁機撿便宜的投資人不少。

這點可能獲多或少跟公司願意在2021的股利政策中，額外拿出資本公積，補足跟過往水準差不多的股利發放有關，也讓股價有蠻強的支撐。

勳仔認為信錦的確是一間好公司，只是對於這種業務過度集中在某個產品或業務上的公司，縱使已經是在其專精領域達到世界級高度的公司，但是如果不能順利開發出更多的獲利來源，要殞落也是會非常快，尤其是像碰到2021年這種系統性的風險，信錦能夠維持獲利不虧損，其實已經算很厲害了。

在無法預測今年甚至明後年，原物料跟運費價格是否可以恢復到2020年前水準的狀況下，單純看到高殖利率而急著想進場的投資朋友，勳仔是覺得可以先觀望幾季毛利率的恢復狀況，看看信錦管理階層能否做出實際的應變措施，不管是調整產品組合，或是想辦法在開創其他高毛利展品，等確定措施有效，或是大環境的系統風險已經淡化，再進場也不急。

免責聲明: 本篇文章僅就公開資訊進行主觀分析，僅供投資朋友參考，不應當做投資依據，投資朋友仍然需要根據自身風險承擔能力作為投資判斷，盈虧自負。

如果覺得這篇文章對您有幫助的話，歡迎點擊下方分享按鈕，分享這篇文章給你的FB或是Twitter的親朋好友，或是加入>>勳仔的理財小角落 FB專頁<<，接收最新的理財文章資訊

延伸閱讀(一):轉型控股公司的台灣學名藥大廠-永信國際投資控股（台股代號：3705）(上)

延伸閱讀(二):台股個股分析-投影機及顯示器大廠的轉型之路-佳世達(台股代號:2352)

延伸閱讀(三) : 國外的月亮真的比較圓嗎? 談美股跟台股投資的差異

上一篇文章介紹了關於鉅邁這家公司的相關業務(文章連結)，接著來我們看看鉅邁的財務體質吧。

財務狀況:

鉅邁的近八年每月營收看起來非常穩定，雖然幅度不大，但是營收整體是呈現緩步向上的趨勢。

對應營收來看，近八年的EPS也都非常穩定，不會大起大落，而且大致上跟營收相互映，呈現的是穩定上升的趨勢。

而EPS跟營收的整體趨勢相當平穩，直覺反應應該是攸關獲利能力的毛利率跟營業利益率也應該是非常平穩。從下方的圖表可以得到證實，八年來不管在毛利率，營業利益率都非常穩定，幾乎是筆直的一條線，對追求穩定領息的投資人，這樣的特性著實非常有吸引力。

八年的時光，照教科書的說法，已經經過了兩輪的景氣循換，鉅邁的利潤表現都幾乎沒有衰退跟起伏，營業利益率穩定保持在20%左右，某種程度上，真的是一個可以拿來當作防衛性資產的優質候選人選。

我們接著看，財務安全的部分。首先負債比的部分，近八年雖然持續呈現上升趨勢，但是到目前為止也僅有26%的負債比，基本上都還是可以說是低負債的財務底質。

而攸關短期償債能力的流動跟速動比，呈現的跟負債比類似，雖然近八年的趨勢是下滑的，但是高達350%以上的流動跟速動比，代表短期可變現資產是短期需償還債務的三倍有餘，也都還是處於非常健康的位階。

雖然目前是輕債務的公司，我們還要檢查現金流的部分是不是一樣健康，能夠持續支持健康的財務體質。

而剛好現金流的部分也是鉅邁之所以被一些投資人視為防衛性資產的原因。從下方圖表可以看到，攸關本業帶來現金流能力的營業現金流項目，不僅近八年都為正值，而且整體呈現的是非常穩定的狀態，不會有大起大落的現象，難怪有現金流金牛之稱。

淨現金流也只有在2021年出現八年來的首度負值，不過從下表可以看到，負的淨現金流來自於投資現金流這個項目在2021年有比較大的淨流出，查閱了2021年的每季財報，發現主要的投資現金淨流出是在2021的Q3。

而經查閱2021Q3的財報，這邊的投資現金流也不是亂花，主要是一筆投資在中國大陸的理財商品，另一筆則是定存，因此這邊的現金流出，也都轉化成流動資產。

所以這邊的投資現金淨流出單純是公司的財務操作，而且也不是投資高投機性或是高風險性的產品，而是投資相對穩健的金融商品，整體來說，沒有什麼太大的問題。

反而可以換個方式想，因為公司創造現金流的能力太穩定，公司營運順暢，營運現金充裕無慮，因此為了讓手上滿手現金替股東帶來更多權益，將部分現金做金融投資，替股東賺取額外的利潤，也算替股東爭取額外權益。

心得與後記:

前面看到鉅邁的財務指標，基本上沒有什麼太大的問題，而且最厲害的是毛利率跟營業利益率每年都保持的很穩定，代表的是獲利能力非常穩健。

這其實不意外，因為這呼應我們在上一篇介紹鉅邁所在產業的特性，因為下游客戶的轉換成本高，通常合作之後，黏著度會很高，也保障了鉅邁穩定的現金流跟獲利能力。

不過唯一比較大的隱憂就是成長力道比較緩慢，不過這也不意外，因為台灣這邊的市場比較小而且也都差不多飽和了，也不容易搶到其他競爭對手的單，所以成長力道有限。

而雖然目前已經前進中國大陸跟越南的市場，不過整體雖然有成長，不過力道還沒有很明顯，還需要時間紮根跟經營來讓其繼續發酵。

不過對存股族或是希望增加防衛性資產配置的小股民來說，鉅邁還是一家擁有創造穩定現金流能力的公司，而且過往公司對股東都非常大方，股息配發率都非常高，基本上賺得錢都拿來回饋股東了，而且過去五年跟十年的平均現金殖利率都超過6%，所以把鉅邁拿來領息抗通膨是一個可以考慮看看的候選股。

不過目前股價以本益比河流圖來看，處於比較高的位階，在近日升息跟疫情等等衝擊狀況下造成大盤偏空的氛圍下，可以耐心等等看是否有低接的好機會出現。

免責聲明: 本篇文章僅就公開資訊進行主觀分析，僅供投資朋友參考，不應當做投資依據，投資朋友仍然需要根據自身風險承擔能力作為投資判斷，盈虧自負。

如果覺得這篇文章對您有幫助的話，歡迎點擊下方分享按鈕，分享這篇文章給你的FB或是Twitter的親朋好友，或是加入>>勳仔的理財小角落 FB專頁<<，接收最新的理財文章資訊

延伸閱讀(一):台股個股分析-台灣廢棄物處理大廠-崑鼎(台股代號:6803)(上)

延伸閱讀(二): 轉型控股公司的台灣學名藥大廠-永信國際投資控股（台股代號：3705）(上)

延伸閱讀(三):高殖利率概念股的營造廠根基營造(台股代號:2546) (上)

還記得去年因為梅雨季節沒有夠充足的雨量，造成全台乾旱問題嚴重，不只影響民生用水，許多工業製造的製程當中也需要大量的工業用水，因此產業也受到不小的衝擊。

現代工業中，除了全球環保意識抬頭，讓大家更重視水資源的再運用，二方面也是因為全球氣候變遷問題嚴重，極端氣候的發生頻率變的更高。

為了確保生產環節的品質跟產能，有越來越多產業會建設生產線的水資源再利用設備，目標是讓生產過程的的工業廢水可以經過再處理之後，重覆投入產線做再運用，藉以減少水資源的浪費。

不過每個生產過程中的製程不一樣，所派出的廢水水質都不一樣，如果直接將這類型的廢水不預先處理就導入到其他製程中，輕則品質控管不易，嚴重的可能因為水質中的化學物導致管線鏽蝕，讓生產線停擺都有可能。

於是乎工業用水的水醫生就扮演了很重要的角色，這篇就讓我們認識台灣本土的工業用水醫生-鉅邁。

公司介紹

鉅邁成立於1977年，公司的經營業務單純，主要就是專心於工業用水的水化學處理及後續保養服務等業務。

鉅邁經營的是一條龍的水處理業務，也就是鉅邁不僅僅只是負責中間水化學藥劑的生產，從初期跟客戶協同合作分析找出適當的客製化配方，到投藥後的的水質持續檢測保養跟售後服務等業務，都完整的涵括在其提供的服務裡面，讓客戶可以一站式滿足工業廢水的再處理需求。

而隨著技術積累，對於水化學製劑的調配技術掌握度也越來越高，因此目前鉅邁可以提供服務的產業也跨足許多不同種類的產業。

像是目前石化業、鋼鐵業、紡織業、電力、塑化業以及電子業等等，都有鉅邁的客戶。另外不只是工業用水業務，一些辦公大樓跟公共設施也都有鉅邁的客戶。

鉅邁提供的服務，對業主來說，主要著眼的效益有以下幾點。第一個是防止設備或是管路鏽蝕或是腐蝕，再來也可以防止管路或是設備結垢，並且阻絕微生物的滋生，還有水中雜質沉積等等的問題。

這些都有可能影響機器運轉效率以及設備耐用度，因此透過水化學的處理，除了可以讓生產更有效率，也能夠減少產線無預警停工造成的經濟損失，更可以減少排污來符合環保法規，對於業主來說，能夠帶來很好的經濟效益。

產業狀況

這個產業本身有其獨特性，因為服務的對象主要是大型的工業製造商，因此對於此水診斷技術能力的門檻要求比較高，畢竟沒有一家廠商會冒著管路或是設備被弄壞的風險，找一家沒有口碑或是顯赫或是實績技術背景背書的廠商來進行水質處理。

因此有些廠商願意花比較多的錢，尋求國際大廠的服務，像是Nalco或是GE water technologies之類的廠商，因為其在國外深耕這項領域已經很久，有非常多的實績跟客戶群可以為其技術背書。

而鉅邁成立至今已經四十多年，除了持續累積的研發能力，也會持續跟國際接軌，尋求技術的升級，因此雖然是國產的工業用水水處理廠商，卻也在台灣累積不少的口碑，深得許多國內工業大廠的信任，也因此在目前台灣的市佔率，僅次於龍頭的國際大廠Naldo，跟GE water在競逐市佔第二的位子，都有將近20%左右的市佔率。

雖然這個行業的特性，是一旦成功導入客戶的產線之中，則客戶留存率就會很高，也就是客戶黏著度就會比較高。因為一旦轉換水處理廠商，則必須承擔一定的產線風險，因此前期的評估作業也會花上好一番功夫，轉換成本不算低。

所以通常只要原來的水處理廠商沒有出什麼大亂子，沿用的機會會很高，對水處理廠商來說，這就是穩定的現金流來源。

這部分看似是好消息，不過反面來說，對於鉅邁要擴大業績也相對困難，因為台灣的市場相對較小也近乎飽和，在主要的工業製造大廠都已經有既有的水處理合作夥伴狀況下，鉅邁在台灣要提升市佔難度也不低。

為了追求公司的成長，所以鉅邁也決定西進大陸設廠，著眼的就是中國大陸廣大的工業製造產業。經過了一段時間的努力，目前也已經取得大陸地區一些大型工業製造商的案子，實現轉虧為盈的目標。

而中國的製造業近年來也在政府政策的驅使下，持續往環保的方向前進，水資源處理的這塊市場著時還有許多想像空間，這部分是影響鉅邁後續能不能持續成長得的關鍵，值得投資人持續關注。

而除了中國大陸之外，眾所皆知目前所謂的世界工廠有部分產業已經轉移陣地到了東南亞，尤其是越南近年來招商積極，更是未來工業製造的重鎮。

因此鉅邁這幾年也開始前進越南，不過尚屬營運初期階段，未來如果能搭上越南的經濟成長，在越南的工業水處理產業佔得一席之地，則可以替鉅邁帶來更多成長動能跟想像空間。

產業護城河

如同前面提到的，水處裡這門生意，主要的客戶不是終端消費者，而是一些工業製造大廠。

這些工業製造大廠是經不起產線出紕漏或是狀況的，因為一旦產線停擺，每日的經濟損失是非常可觀的。

也因此這門生意，對於技術的要求就非常高，只有具有口碑跟實績的廠商，才能脫隱而出，拿下這些大廠的長久訂單。

因此在台灣深耕許久的鉅邁，其主要的護城河正來自於其客製化藥劑的研發跟配置技術能力，還有累積多年的卓越口碑，因為其穩定的長期客戶群，不只涵蓋鋼鐵石化的龍頭產業，塑化跟半導體製造的龍頭也都是鉅邁的長期客戶，這等於都間接幫鉅邁的技術能力做了背書，這對於後進的國產水處理廠商來說，無疑是一道寬廣的護城河。

不過對於一些國外大廠的競爭來說，在技術能力跟口碑這兩點，鉅邁就不一定完全討得到便宜了，這時候國產產商的在地化服務就會是一個競爭的利器，用更好更彈性化的的在地售後服務來面對大廠的競爭，是鉅邁能夠不懼國際大廠競爭，在台灣水處理市場佔有一席之地的主要原因。

免責聲明: 本篇文章僅就公開資訊進行主觀分析，僅供投資朋友參考，不應當做投資依據，投資朋友仍然需要根據自身風險承擔能力作為投資判斷，盈虧自負。

如果覺得這篇文章對您有幫助的話，歡迎點擊下方分享按鈕，分享這篇文章給你的FB或是Twitter的親朋好友，或是加入>>勳仔的理財小角落 FB專頁<<，接收最新的理財文章資訊

延伸閱讀(一): 轉型控股公司的台灣學名藥大廠-永信國際投資控股（台股代號：3705）(上)

延伸閱讀(二):台股個股分析-投影機及顯示器大廠的轉型之路-佳世達(台股代號:2352)

延伸閱讀(三) : 國外的月亮真的比較圓嗎? 談美股跟台股投資的差異

在上一篇文章中(文章連結)，我們了解了台灣學名藥大廠-永信藥品，已經轉型成控股公司，並且透過持續的國際化跟併購，擴大自身的業務領域跟市場。

接著讓我們看看永信的財務狀況吧:

4.財務狀況:

首先先來看營收的部分，近八年的營收呈現緩步成長，這兩三年則面臨一點停滯期，增長幅度不太明顯。

而以每季獲利來看，經歷了2016跟2017年相對的營運谷底之後，近三年回升並且維持比較穩定的EPS。

從下方的圖表可以看到，營收的部分在2016跟2017沒有衰退太多，不過獲利能力卻減弱，主要的原因來自於，毛利率跟營業利益率都衰退近5個百分點。所幸從2018年之後，獲利能力回穩，近幾年毛利率都能守住45%，營業利益率則都守在10%以上。

這點可能跟前面所提到的，由於部分學名藥物在健保藥價調降的狀況下，已經壓縮到藥廠獲利空間，永信多少也會受相當的影響。

從毛利率回升來看，永信的經營階層得確也意識到這個問題，產品策略做出了一些調整。包括更積極的海外市場的擴張，還有停掉毛利太低的學名藥生產，轉而投入更多資源開發附加價值較高的保健食品甚至是化妝等等的產品，進而改善產品組合，穩定毛利率。

負債比例，從2014年的32.5%攀升到目前約47.5%的水準，不過從永信積極擴張海外業務跟更多產品線可以看得出來，永信是透過舉債來擴張高附加價值的產品線跟以及拓展海外市場。

不過管理階層也不是完全過度的擴張，還是採取穩紮穩打的方式，因此近三年負債比都還能控制在50%以下，還算是安全的範圍區間中。

而流動性的部分，流動比近八年都能夠維持在100%以上，代表短期能變現的資產價值都大於短期需償還的債務，企業短期償債能力沒有太大問題。

不過這邊要注意的是，如果細看比流動比更加嚴苛的流動性指標速動比，我們會看到近幾年的數值都是低於100%。

這兩者的差異來自於存貨的部分。速動比的計算中，對於可快速變現資產的定義更加嚴格，分子部分會把存貨的部分從流動資產給拿掉。

而去觀察這類藥廠的財報特性，存貨佔比都比較高，因此這會顯現在流動比跟速動比的數值差異上，勳仔個人是覺得這算是產業特性，如果現金流量是正常的，這部分不需要太過擔心。

而現金流的部分，過去八年的營業現金流都維持在正值，代表帶來現金流入的能力非常穩定，不會大起大落，自由現金流也僅有一年是負數，整體表現還是符合我們對於類定存股的期待。

5.心得與後記:

因為永信在2011年透過轉換股份的方式，從永信藥品轉型成控股公司，因此如果查詢股利歷史會發現，永信只有連續11年配發股利的紀錄。不過如果從前身的永信藥品來計算，已經連續33年都配發股利，獲利能力可以說是非常穩定。

而近十年的平均現金殖利率約為4.46%，這個數值然在眾多高殖利率股當中，不算起眼，但是這檔股票的股價波動相對較小，對於心臟小的投資人來說，不用擔心股價坐雲霄飛車，還可以每年穩定領到將近5%的股利，也是一個不錯的選擇。

並且其實細觀近幾年發放股利的狀況，可以發現，其實永信對股東還算有情有義，過去十年有幾年的EPS比較不如預期，因此發放的股利本來會比較少，不過永信會動用公積的方式去盡量補足到接近兩元的現金股利，對於倚靠每年現金股利過生活的退休族來說，這樣的方式，應該會讓需要現金流的股東覺得有受到公司的照顧。

整體來說，如果資產配置中需要受景氣波動較小的防衛性類定存股，那麼過去幾年表現相當穩健的永信，看起來是ㄧ擋可以考慮納進資產組合降低波動性，並且每年穩定領息的一擋標的。

而需要持續關注的部分就是健保藥價對永信的衝擊，是否能夠靠著其他較高毛利率的產品來調整產品組合跟營收比例，另外就是海外業務的擴張，是否能夠順利推展跟成長，會影響永信未來的成長力道跟獲利穩定性。

免責聲明: 本篇文章僅就公開資訊進行主觀分析，僅供投資朋友參考，不應當做投資依據，投資朋友仍然需要根據自身風險承擔能力作為投資判斷，盈虧自負。

如果覺得這篇文章對您有幫助的話，歡迎點擊下方分享按鈕，分享這篇文章給你的FB或是Twitter的親朋好友，或是加入>>勳仔的理財小角落 FB專頁<<，接收最新的理財文章資訊

延伸閱讀(一): 轉型控股公司的台灣學名藥大廠-永信國際投資控股（台股代號：3705）(上)

延伸閱讀(二):台股個股分析-投影機及顯示器大廠的轉型之路-佳世達(台股代號:2352)

延伸閱讀(三): 台股個股分析-讓你投資一檔股票就等於一籃子股票的遠東新(代號:1402)

1.公司介紹：

永信國際投資控股在2011年透過股份轉換的方式，從本來事業主體的永信藥品轉型成為一家控股公司，而本來的永信藥品則變成旗下的一家子公司，目前營收佔比仍然佔最大的比例。

而永信藥品歷史悠久，最早可以追朔到1952年成立的永信西藥房，當時主要以批發販售歐美藥品為主要的經營業務。

而到了1965年，創辦人李天德，成立永信藥品，開始了藥品製造的業務，一路從一家小型藥廠，持續擴張業務，從傳統藥品，一路擴張到原料藥，動物藥品還有保健食品跟化妝品等等。

除了品項的擴張之外，另外悠久的歷史，也站穩台灣學名藥的國產市佔第一名，不過有鑒於台灣相對較小的內需市場，永信也前進海外，在美國，日本跟東南亞多國，都成功打進學名藥市場，讓業務往國際拓展，也提供公司成長的動能，因為市場相對放大許多。

在2011年轉型成投資控股公司之後，旗下子公司分別在不同的領域持續耕耘，目前旗下主要的公司跟業務如下：

永信藥品:

如同前面提到的，永信藥品是永信控股的起家事業，1965年設廠成立至今，已經走過快六十個年頭。

對於生產的東西攸關民眾生命安全的藥廠來說，生產品質絕對是最重要的，因為稍不留意，就可能危及消費者或是病人的身體安全。

因此永信從成立之初就嚴格控制生產品質，當時還沒有所謂GMP的認證，不過當時就是以GMP的精神在經營藥廠事業。

當深耕台灣製藥產業近十年之後，永信也在1974開始將藥品外銷東南亞國家，並且在當地建立子公司的據點，就近服務客戶跟拓展客源，也讓公司可以持續提升製藥規模。

後續永信也不僅僅滿足於東南亞市場，後續陸陸續續通過美國跟日本的藥事相關法規規範，開啟更多的製藥外銷通路，也進一步擴大市場。

而品質上也持續追求極高的標準，除了在2004年全製品通過GMP認證，後面又陸續通過cGMP確效作業，跟國際級的PIC/S GMP製藥規範，讓品質能夠跟國際接軌，持續開通國際市場。

永鴻國際生技

永鴻國際生技的前身是碩騰生技，而碩騰生技原先則是國際大藥廠輝瑞旗下的動物保健部門，而後分隔獨立的一家公司。

從永鴻國際生技的歷史，我們應該可以很清楚的知道，這是一家專攻動物藥品跟動物保健品的公司。

手上目前握有台灣180張動物相關產品的許可證，而外銷國外的部分，也握有30張左右的外銷許可，已經攻進中國大陸，東南亞跟中南美的市場。

永鴻引以為傲的技術包括客製化商品的研發跟調配，包括掌握度很高的微生物培養技術，可以依據客戶需求調配不同的益生菌種，來達成飼料效率最佳化。

CHEMIX INC

這家公司位於日本，成立於1987年，永信在2013年收購其100%股權，正式成為永信旗下的子公司，也是永信擴張日本業務的敲門磚。

這家公司經營的業務包括，醫療用藥跟保健食品的原料進口跟販賣，另外一部分則是針劑的製造與銷售

永日化學：

永日化學成立於1978年，是永信集團內負責藥廠產業鏈較上游的原料藥生產跟製造的公司。

而永日化學的客戶群同樣也遍佈全世界，在國際也算是知名的原料藥生產商。

除了供應原料藥，原料藥中間體之外，也可以替客戶提供代工服務，同時也能協助客戶進行原料查驗登記，送審，整件跟日後的查核服務。這樣整合式的服務跟平台，可以讓客戶一站式滿足所有的需求，增加公司的競爭力跟客戶的黏著度。

除了上述的幾家主要的子公司，永信集團在世界各地也成立當地的子公司，就近提供客戶服務，的確也可以說是一家國際化的企業了

2.產業狀況：

目前永信的主要營收跟獲利來源還是在台灣市場，而台灣目前的藥廠規範也逐步跟世界接軌，因此對於品質的要求也越來越高。

在這個藥廠規範持續升級的過程中已經逐步淘汰一些生產技術沒有那麼優秀，跟不上國際標準的藥廠，而在台灣學名藥深耕許久的永信自然靠著卓越的生產品質，成為台灣學名藥的領頭羊。

不過過去台灣的學名藥市場，經過一些藥廠的汰除過程，因為競爭者變少了，能夠屹立不搖的藥廠，都能享有不錯的獲利。

不過在台灣健保制度實施之後，因為健保給付藥價持續壓低，連帶影響這些學名藥廠的獲利空間。

另外雖然台灣進入老年化社會，單人的平均藥物用量應該會上升，但是少子化的影響，或多或少也還是影響藥廠的業績成長，再加上台灣的內需市場相對海外還是小了很多，因此往海外發展，是不得不走的方向。

這也是永信調整組織成為控股公司架構的其中一個目的，另外永信也持續評估併購海內外已經擁有國際市場客戶的的公司，或是在當地市場已經取得法規許可的當地公司，進而縮短從頭切入各地市場的時間，加速海外市場的發展。

後續永信成長的動能，應該主要還是看國外業務的成長狀況，尤其是在美國跟日本的部分，市佔還非常小，如果能夠找機會切入更多藥品項目，搶佔更高的市佔，獲利的部分就還有想像空間。

而台灣市場這邊，部分學名藥價已經被健保殺到見骨的狀況下，永信或許會果斷放棄這些市場，轉而生產比較高價或是保健商品的部分，來平衡產品的毛利組合，也才能維持公司的獲利狀況。

3.產業護城河：

雖然說學名藥廠，跟所謂的專利藥廠或是原廠相比，最大的差異來自藥物沒有專利權的保護，因此毛利自然比不上專利藥廠。

不過因為不需要負擔開發新藥失敗的可能跟研發費用，因此風險的部分也比原廠藥廠來的較低，主要拚的就是生產技術跟品質控管的部分。另外雖然不是原廠藥，但是產品施用對象包括人體跟動物，攸關動物跟人類的生命安全，在國際法規的標準上還是非常嚴格的。

因此縱使是學名藥廠，所有生產的流程跟品質都要受到嚴格的監督跟檢核，並且在台灣跟世界各地銷售都都必須根據當地法規再去申請產品銷售許可，這個過程對於後進者來說，其實相當曠日廢時，而這對於已經累積數十年經驗的老字號學名藥廠來說，可以說是一個阻擋更多後進者跳入市場的護城河優勢。

而且縱使上市了，還需要跟對應的醫療通路或是醫療院所建立一定的信心度，才能累積品牌名聲，進而讓更多醫囑或是藥師願意在眾多學命藥廠之中推薦自己家的產品，這個也需要時間不斷的累積。

這點永信在台灣基本上憑藉著幾十年累積的企業名聲，已經在台灣市場打下深厚的根基，也得確在台灣市場樹立廣闊的護城河，不過放眼國際市場，永信的規模跟名聲相對其他國際級學命藥大廠，相對就辛苦許多，這也是永信雖然寄望能夠打開廣闊的國際市場，不過目前看起來，海外市場的業績成長幅度，的確還有很大的進步空間。

這點也是在永信，在未來幾年必須加速走出的困境，否則在台灣健保不斷調降藥價的狀況下，勢必壓縮到永信的獲利空間，這點值得投資人持續注意。

免責聲明: 本篇文章僅就公開資訊進行主觀分析，僅供投資朋友參考，不應當做投資依據，投資朋友仍然需要根據自身風險承擔能力作為投資判斷，盈虧自負。

如果覺得這篇文章對您有幫助的話，歡迎點擊下方分享按鈕，分享這篇文章給你的FB或是Twitter的親朋好友，或是加入>>勳仔的理財小角落 FB專頁<<，接收最新的理財文章資訊

延伸閱讀(一):台股個股分析-台灣廢棄物處理大廠-崑鼎(台股代號:6803)(上)

延伸閱讀(二): 台股個股分析-讓你投資一檔股票就等於一籃子股票的遠東新(代號:1402)

延伸閱讀(三):高殖利率概念股的營造廠根基營造(台股代號:2546) (上)

1.公司介紹：

崑鼎原本是工程營造大廠中鼎集團的環境資源事業部，後來切割出來，以控股公司的名義來運作。

崑鼎旗下根據在廢棄物處理產業鍊的不同位置，各自成立不同的公司來各別運作，各子公司的獲利在挹注回崑鼎的這家投資控股公司。

這樣的公司架構，雖然產業集中在環保這塊，不過因為不僅僅涵蓋下游的垃圾焚化業務，舉凡垃圾清運，或是焚化爐發電的售電業務，再到太陽能電廠跟廢水處理等等業務有所涉獵。

再加上焚化爐的經營業務算是一種特許行業，一旦取得政府的委託經營權，則可能一次就是二十年，期間有政府保證的最低處理量，所以獲利是相當穩定。

有政府特許行業的保護傘，再加上旗下公司的觸角越伸越廣有分散風險的效果，還有廢棄物處理某種程度上也算是民生必需，因此這幾種特性都符合勳仔在尋找定存股標的的準則，不失為一個追求穩定投資人可以考慮納進投資組合的標的。

讓我們接著來看看崑鼎旗下的主要公司還有其負責的業務吧。

信鼎技術服務公司：

信鼎是目前台灣最大的焚化爐代操營運商，目前佔崑鼎營收占比超過40%,，對崑鼎來說是最重要的事業體。其目前在台灣運營的焚化爐有七座，而在澳門有兩座。

而除了焚化爐的營運經營業務之外，其他的環保跟廢物處理廠的經營管理跟工程諮詢顧問服務也在其營運業務當中，像是汽電共生，給水及污水處理廠等等，另外交通軌道跟機電設備的保養維護工作也是信鼎的業務之一。

另外信鼎旗下也有在上海設立的祥鼎，主要的業務是對於上海焚化爐的監理業務，而瑞鼎主要就是負責澳門的焚化爐營運業務。

暉鼎資源管理公司：

暉鼎的營收佔崑鼎大約是22%左右，其主要的業務包含垃圾清運以及灰渣清運，另外包含廢棄物收集還有處置跟處理都能夠一條龍的客戶一站式完成，簡化客戶的廢棄物處理流程。

倫鼎跟裕鼎:

這兩個公司分別是因應台中烏日跟苗栗的焚化爐BOT案合約規範所成立的專案公司，這兩家公司的業務包含了這兩座焚化爐的設計建造，而現階段完工之後的營運也就是目前這兩家公司的主要業務。

不過因為BOT代表build-operate-transfer，換句話說，合約由廠商建造營運，而政府特許二十年經營權，期滿之後就會無償轉交政府，目前苗栗跟烏日的焚化爐特許經營權已經到後半段，後續期滿之後，就需要持續爭取營運的合約。這部分略為增添一點不確定因素。

晶鼎跟榮鼎:

晶鼎跟榮鼎類似前面提到的倫鼎跟裕鼎，分別是對應彰濱資源化處理中心還有桃園市生質能中心BOT案所成立的專案公司，目前這兩個BOT案還未實際商轉，榮鼎的進度比較快，而晶鼎目前還在處理環評的問題，進度相對比較慢，短期還無法貢獻崑鼎的營收。

昱鼎能源科技:

除了廢棄物處理及營運之外，崑鼎也跟上潮流跨足太陽能發電廠的業務。昱鼎的主要業務就是進行太陽能電廠的開發建造還有營運，並且除了在台灣建造多座大型電廠之外，在美國紐澤西州也有百分之百持有的電廠，業務已經跨足美國了。

燿鼎資源循環公司:

除了傳統家庭廢棄物跟事業廢棄物的處理，台灣身為高科技重鎮，崑鼎也看到另一塊商機。

燿鼎的業務主要就是高科技產業的廢棄物處理跟循環在利用。科技業製程一些濃度已經被稀釋的溶劑，可以透過提煉提高濃度之後，在重新回到製程中來做使用的，可以減少環境污染跟資源的浪費，友善環境，而燿鼎也可以從中獲利。

2.產業狀況：

目前台灣有24座焚化爐在運轉，崑鼎目前負責其中三成的營運工作。而台灣目前由於環保意識抬頭，隨著資源回收率提升，焚化爐的剛性需求沒有這麽強烈，再加上普遍認為焚化爐是厭惡設施，因此各地方政府對於選址也常常會遇到抗爭問題，因此這部分崑鼎最擅長的領域，相對成長空間較小。

崑鼎其實也早就注意到台灣焚化爐營運市場相對飽和，成長性不高，加上最近幾年，陸陸續續一些焚化廠的二十年特許經營權就會漸漸到期，也因此除了持續引進新的技術來爭取為數不多的新BOT案之外，崑鼎也前進海外市場。

如同前面所說，崑鼎目前在澳門已經有兩座焚化爐在營運，而上海也有經營第三方焚化監理的業務，近期也跟著政府的南向政策，往東南亞市場開發新的合作機會，目前已經在馬來西亞跟當地業者合作投標焚化爐的相關案子。

擁有台灣數十年累積的管理經驗跟工程技術，對於爭取東南亞的相關機會，未來應該有蠻大的想像空間，公司業務仍舊有成長動能。

而另外一項重要的事業就是目前火熱的太陽能電廠事業，目前除了台灣持續擴增旗下太陽能電廠的個數，如同焚化爐事業，目前崑鼎也已經前進美國建設大型的太陽能電廠，而美國幅員廣大，後續應該還有機會持續擴大電廠規模，賺取穩定的綠電收入。

其餘的事業體，雖然佔營收比例相對較低，但是因為遍佈整個廢棄物處理的產業鏈上，因此可以結合集團化的優勢，達到成本跟技術優勢，跟主要的事業體達到相輔相乘的效果。

3.產業護城河：

如同前面所提的，焚化爐基本上就算是政府的特許行業，一旦取得政府的合約，基本上可以保障數十年的穩定獲利，因為政府會保障最低的燃燒處理量，因此對於取得經營權的廠商來說，這部分的獲利是很穩定的，這類型的特許行業基本上就是最強的護城河。

不過要注意的是，通常建新廠的BOT案有二十年甚至二十五年的特許經營權，其合約價值較高，而當期滿無償轉交政府之後，這時候政府通常會在尋找廠商談後續代為營運的合約，這時候因為焚化爐等等設施已經是既有設備，對於投標廠商的風險比較沒那麽高，因此往往會壓低合約的價值，壓縮獲利空間。

另外，除了原先BOT案的廠商，期滿之後的營運往往也會吸引到其他廠商的競逐，因為得標之後還是等於擁有特許行業的保護，獲利穩定，因此也可能導致低價搶標的狀況，進一步拉低獲利。

崑鼎在法說會報告上有提到，未來五年，全台會有12座焚化爐的合約到期，這部分會牽動崑鼎在焚化爐營運事業的獲利，投資人要特別留意。

不過崑鼎過去累積的經驗跟技術，可以顯著的提升一些舊有設備的效率，這對其未來幾年爭取焚化爐營運權來說，有加分的效果。

並且崑鼎近幾年陸續取得桃園生質能中心跟彰濱資源化處理中心的案子，這部分引進許多新穎跟先進的廢棄物處理技術，可以跟上國際的潮流跟技術水準，這些新技術，可以符合更嚴格的環保法規，對於崑鼎爭取舊有焚化爐的整建跟營運工程，也能起到加乘的作用。

免責聲明: 本篇文章僅就公開資訊進行主觀分析，僅供投資朋友參考，不應當做投資依據，投資朋友仍然需要根據自身風險承擔能力作為投資判斷，盈虧自負。

如果覺得這篇文章對您有幫助的話，歡迎點擊下方分享按鈕，分享這篇文章給你的FB或是Twitter的親朋好友，或是加入>>勳仔的理財小角落 FB專頁<<，接收最新的理財文章資訊

延伸閱讀(一):台股個股分析-投影機及顯示器大廠的轉型之路-佳世達(台股代號:2352)

延伸閱讀(二): 台股個股分析-讓你投資一檔股票就等於一籃子股票的遠東新(代號:1402)

延伸閱讀(三):高殖利率概念股的營造廠根基營造(台股代號:2546) (上)

延續上篇關於根基的公司介紹，還有產業狀況跟護城河分析(文章連結)，接著讓我們看一下根基的財務狀況。

財務狀況：

首先先觀察根基每月營收的部分，雖然每月的營收是有點波動，不過這主要跟工程認列的時間點有關，不過如果把刻度放大，還是可以觀察到整體是一個上升趨勢。

而如果從EPS來看，五年內的這個上升趨勢就更加明顯。基本上單季的EPS看起來，會有一個規律的波動，但是高點是不斷往上墊的，是一個很明顯的上升趨勢。

在近幾季營收沒有明顯成長，甚至有點衰退的狀況下，還能繳出不俗的EPS成績單，從下方的毛利率跟淨利率可以看出一些端倪。

獲利的成長主要來自毛利率的成長，在2021Q2有著一個明顯的跳升，不過目前只看到單季的跳升，時間還是比較短暫，有可能僅是單季工程款認列的方式，把毛利高的高科技廠房工程款認列較多，而毛利較低的母公司住宅營造工程單季認列較少。

因此我們還是需要稍微持續在關注個幾季的毛利率變化，才能確認是否根基如同財報所述，未來將以追求毛利率較佳的差異化工程標案為主軸，避免原物料跟缺工造成的成本上漲，進而侵蝕公司獲利。

而根基的負債比，前兩年攀升的現象，在近四季有比較大幅度的改善，從原本70%再降回2016年60%的水準。

雖然勳仔在財報上都會關注負債比是否可以控制在低於50%這個水準，不過實際上的狀況各產業會有不一樣的特性，以目前當前的負債比水準拿去跟同業的老大哥達欣工程相比其實是差不多的（達欣工程目前負債比大概是61%），因此毋需太過擔心，都還算在合理的範圍內。

另外攸關短期償債能力的流速動比，過去五年都能夠保持在130%以上，也就是說短期可變現的資產都超過短期需要償還的債務超過30%以上，代表短期償債能力是很強的。

另外現金流量的部分，營業現金流跟自由現金流過去八年僅有在2018年度是淨流出，其他都維持是正值，代表根基創造現金流的能力是很穩定且優秀的，這也讓根基過去有能力可以持續發放現金股利回饋股東。

這些財務資訊雖然看起來挺健康跟穩定的，不過這些看的是過去的經營績效，而關於未來業績的展望，營造業的財報通常會公布重大或未認列的合約承諾，我們可以從這項資訊掌握近一兩年內公司的業績資訊。

以根基2021Q2的財報說明，統計到2021六月底， 根基掌握在手上的工程總金額有419億，而這些工程契約已經認列的有173億左右，換句話說還有346億左右的收入，會在後續幾季依據工程進度逐批貢獻在營收內。

如果用比較保守的3.5%稅後淨利率來看，這還未入帳的346億的工程款，能貢獻12.11億的獲利。以目前根基約10.6億的股本，等於貢獻11.4塊的eps。等於根基從現在開始都不接新工程，在手訂單就可以保證未來一兩年的獲利無虞。

而這樣的估算相對來說已經有比較保守，因為事實上根基在2021Q2的稅後淨利率大幅攀升，甚至超過10%，這部分的原因可能跟高科技廠房的工程收入認列有關，所以如果根基能持續在半導體擴廠跟台商回流的建廠工程持續有所斬獲，相對高的毛利率，讓根基未來的成長還是很有想像空間。

只是台灣目前營造業缺工的情況仍然很嚴重，再加上原物料還是持續上漲，雖然根基對於成本的管控著實有一套，只是大環境的影響還是會對根基造成一定的影響。

也因此從2021Q2的財報我們可以看到，對比一年前，根基的在手工程總額從473.61億下降到419億左右，某種程度或許可以解讀成因應原物料的不確定性，根基對於爭取標案的態度偏向保守一點， 先鞏固毛利率較高的案子，至於毛利相對較低的案子，就會選擇性放棄，來規避近期原物料價格跟缺工導致勞力成本提高的風險。

心得與後記:

根基近十年平均的現金殖利率為7.24%，而近五年平均更是超過8%，所以的確可以當作一檔高殖利率概念股的候選名單。

根基過往持續累積的高難度工程實績，讓其在爭取困難度較高但是毛利率可以較高的工程標案，可以取得一定的優勢，因為過往的實績就是最好的技術證明。這點在最近因為原物料上漲跟缺工還有工資成本提高的的狀況下，更顯得重要，否則接了許多毛利不高的案子，光原物料的漲幅就會吃掉獲利。更何況發放股利回饋股東呢？

另外政府近年推動的幾項大型公共建設計畫，像是前瞻計畫跟軌道建設等等，提供了優質營造商足夠的養分，再加上國際大廠持續投資台灣，另外台商回流還有半導體業產業擴廠，也都讓營造廠的潛在市場持續擴大。

另ㄧ項值得嘉許的是根基也持續朝著環境友善跟在地深耕的方式來盡自己的社會責任，無論是偏鄉或是花東地區的在地化經營，抑或是工程碳足跡的管理，都算是跟上現在ESG的潮流，代表企業也朝著永續經營的理念在往前進。

這點在根基成功取得台積建廠的案子也算得到證明，因為台積電是一家注重ESG的國際大廠，對於其供應商的ESG表現也是很看重的，根基能夠取得台積南科建廠的案子，除了工程實力之外，相信根基在ESG的努力也有著一定的影響力，因此對於中長線的投資人，的確上可以持續關注根基的成長跟表現。

免責聲明: 本篇文章僅就公開資訊進行主觀分析，僅供投資朋友參考，不應當做投資依據，投資朋友仍然需要根據自身風險承擔能力作為投資判斷，盈虧自負。

如果覺得這篇文章對您有幫助的話，歡迎點擊下方分享按鈕，分享這篇文章給你的FB或是Twitter的親朋好友，或是加入>>勳仔的理財小角落 FB專頁<<，接收最新的理財文章資訊

延伸閱讀(一):高殖利率概念股的營造廠-根基營造(台股代號:2546)(上)

延伸閱讀(二):台股個股分析-台股天字第一號並持續轉型的老字號傳產股-台灣水泥(代號:1101)

延伸閱讀(三):台股個股分析-投影機及顯示器大廠的轉型之路-佳世達(台股代號:2352)

公司介紹:

根基成立於1982年，是母公司冠德建設轉投資的營造廠，目前已經取得甲級營造的資格。

根基營造成立初期主要的目的就是替母公司冠德建設來進行住宅工程的營造，這點跟許多建設公司旗下擁有營造廠是類似的。

這邊先說明一般人常見的迷思，常常民眾在買房子的時候，很習慣的去打聽建設公司的名聲，來判定房子蓋的好不好，會不會漏水之類的。

不過實際上建設公司本身主要的業務是取得土地跟相關融資業務還有建築的整體規劃之後，委託營造公司來蓋房子。等到房子蓋完後，建設公司在替建案包裝行銷，透過本身的銷售部門或是委由代銷公司賣房子來獲利。

上述過程中，真正蓋房子的不是建設公司，而是營造公司。因為營造公司是實際施工的單位，因此法規上規定營造公司是需要有專業執照的各類技術士的，無論是土木結構甚至是機電，都需要有專業人士才能執行業務，而建築公司本身不需要擁有這樣的人才。

不過因為真正對到購屋民眾的是建設公司，所以好的建設公司為了維持良好品牌名聲，對於協力營造廠的監工跟施工規範會特別嚴格，又因為對於施工期間的品質有堅持，也因此更敢給予由於業界平均的售後保固服務，這種就是我們一般認知的好建商。

而有一些建商，為了賺錢大量開案，並且這些案子都委託不同的營造廠。然後因為大量開案，建設公司做品質控管跟監工的能量不足，就會導致部分營造廠偷工減料或是施工馬虎，沒有嚴守sop，甚至出現公安問題，而民眾在購入這些建設公司的建案，就會有較高的比例遇到大大小小的問題。

因此爲了確保品質，往往建築公司會直接成立營造廠，讓其上下游的品質把關更嚴謹，這也是當初冠德建設轉投資根基的初衷。

不過因為承接母公司的營造工程，雖然會有穩定案源，但是也因為是承接自母公司，自然而然比較難取得較高的毛利率，也因此獲利就像被蓋上了帽子，一下就觸到天花板。

根基在經營一陣子之後，也意會到公司成長的瓶頸，為了提高獲利能力，遂決定逐步跨入其他類型的營造工程，像是民間或政府機關的標案，像是學校或是醫療院所的營造工程，再到橋樑跟道路等等政府的土木工程，另外民間傳統廠辦或是高科技廠房等等，根基都逐步跨入，成為一家真正綜合的甲級營造廠。

這些在集團外所承接的案子，往往對比母公司的住宅工程，有著較高的毛利率。不過初期對於營造技術的考驗比較高，也需要時間累積各項工程的技術跟經驗，另外也需要不斷累積口碑跟實績，才能擺脫單純只競爭最低價標的殺價競爭市場，轉而深耕著重營造品質跟技術能力的最有利標，進而提升毛利率。

如同前面所述，從單純住宅的營造到各式各樣大型且複雜的各類營造工程，是需要繳學費的。過去常常聽到很多新聞在說，有廠商低價搶標工程，在不這麼熟悉工程複雜度或是工期控管得不好，結果原物料上漲，不敷成本虧損的狀況下，廠商直接倒閉。

根基也走過同樣的路，根基2000年承接西濱快速道路彰化段的公共建設案子，結果工程期間，鋼筋價格暴漲，導致營造成本暴漲，對於普通廠商可能就直接倒閉，也不願意繼續完成這個虧損看似無底洞的案子。

不過根基當時選擇勇敢面對，由創辦人親自督軍，雖然最終讓根基虧損將近一個資本額，不過仍然順利完成案子，並且施工成效還得到交通部的高度肯定，奠定根基在公共工程標案的名聲跟口碑。

此役讓根基元氣大傷，可能很多人會想那還是顧好老本行的住宅工程就好，不過根基反而利用這次機會，更加確信企業追求技術升級的方向。

不過這次根基已經懂得在兼顧企業獲利跟技術升級兩邊取得平衡，穩紮穩打，從不確定性較低的公共建築著手，穩定取得一定獲利之後，在持續挑戰技術難度更高的案子。

有時候這些難度頗高的營造工程，內部評估可能都賺不太到錢，但是過程中能夠累積的技術含量，卻是根基認為極具價值的部分，因此在同業不願承接的狀況下，根基也還會是義無反顧跳下來承擔這個責任。

舉幾個例子來說，一個是台灣光子源同步加速器興建工程，因為這個加速器對於工程的精準度要求很高，是一個吃力不討好的國家級建設，極高的困難度讓很多營造廠打退堂鼓，不過根基決定跳起來承擔這個艱鉅的任務，最終也成功完成，創下工程的新里程碑。

而另一項著名事蹟是2019年底通車的台九線南迴公路的拓寬跟截彎取直工程，其中難度最高的路段正是由根基所負責的。因為整個路段為了對生態的影響最小，是沿著河谷所興建，地質較不穩固，再加上周圍的斜坡坡度較大，施工不易，不過根基還是傾集團的工程技術人才，成功克服各項難處，甚至提前完成這個讓很多同業放棄的工程，再替自己贏得一次業界的口碑。

產業狀況：

根據根基的年報所述，雖然長期目標根基希望能跨出海外市場，不過至少短期內，根基的案源還是都在台灣，因此短期根基的業績來源都還是來自台灣的內需市場。

而如同前面提到的，根基有一半左右的案源來自冠德母公司的住宅建案，這部份住宅的推案在今年上半年，因為資金寬鬆跟資金回流台灣的因素，讓2021年的上半年的房市在七大都會區都強強滾，整體推案量都比前一年成長，這也鞏固了根基的基本盤。

不過近期過熱的房市也讓央行出手限制自然人第二 戶的貸款利率，也取消第二戶貸款的寬限期，後續如果還有更重的打房措施，的確是有可能影響房市買氣，讓推案趨緩，根基的住宅營造工程營收就可能收到影響。

不過母公司冠德建設的住宅營造工程毛利率相對其他非集團內的案子都偏低。因此對於根基來說，其他毛利率較高的民間跟政府公共工程標案，對於根基的獲利來說，反而相比住宅工程部分，更顯得重要。

而近幾年，政府除了大力推動公共建設的計畫，又加上前瞻計畫的經費挹注，讓政府的道路橋樑工程還有軌道相關工程經費都有所提升，這些類型的工程技術恰好是根基的強項，因此可預見近幾年，公共工程的案源不至於匱乏。

不過因為營造業面臨原物料上漲跟缺工影響，再加上近幾年台灣甲級營造廠的數目仍持續增加，也因此低價搶標的情形還是會發生，根基雖然擅長材料成本管控，不過基於過往曾經的慘痛經驗，爲了穩健的經營，還是會追求最有利標的標案，透過差異化的工程實力，取得較高的毛利率。

而除了公共工程之外，因為台商回流再加上半導體業大舉建廠，尤其指標性的台積電加碼投資台灣，持續擴展先進製程的廠房。因為量體很大，所以除了過往台積電主要建廠的營造商達欣工程跟互助營造之外，根基憑藉著過去累積下來的口碑，也取得台積南科建廠的營造工程。

因為這類型高科技廠房，相較傳統廠辦，所需要的規格較高，對於營造工程的精細度跟難度較高，根基能夠成功取得案子，是對過往口碑跟技術實力的肯定，而更重要的是，這類型的案子因為難度高，營造廠能夠有較高的毛利率，這也是根基近幾年能夠獲利成長的關鍵。

產業護城河:

如同前面所提到，雖然台灣最近的公共建設投資，還有台商回流跟高科技擴廠需求，讓整體營造產值持續上升，不過甲級營造廠的數目也同時成長，因此競爭還是很激烈。

如果跟其他較小型或是技術能力不這麽強的營造廠去殺價競爭搶標那些最低價標，則或許營收可以成長，但是卻很難有亮眼的獲利，還會因此排擠到公司其他資源。

因此根基還是朝著最有利標的方式在爭取廠辦跟重大公共建設的案源，而對於根基最強大的產業護城河，就是過去那些未必大賺特賺，但是難度非常高的營造工程實績。這些過往累積的技術跟口碑，對於要爭取毛利較高的最有利標，都是很大的加分條件，這點可以阻絕一些純以殺價競爭搶標的廠商來分食高毛利的標案，自然的形成了絕佳的產業護城河。

其他像是導入ERP系統，對於營造所需的資源做系統化的管控，減少廢料的產生還有對於工班排程的掌握都能有所提升。

另外與時俱進導入新的科技技術，像是所謂BIM(building information modeling,建築模型資訊系統)以及CIM(Civil information modeling，土木工程資訊系統），這些系統可以利用各項載體像是IoT設備跟空拍機等等取得資訊，在轉化成模型，讓後續的各項工程跟流程可以透過資訊系統的協助，取得較高的效率跟精細度，進一步優化效率跟提升工程品質。

這些持續建置跟強化的資訊系統跟技術，對於後進廠商也是一項技術的壁壘，讓成本結構可以取得一定的優勢，也可以視為另一項護城河。

免責聲明: 本篇文章僅就公開資訊進行主觀分析，僅供投資朋友參考，不應當做投資依據，投資朋友仍然需要根據自身風險承擔能力作為投資判斷，盈虧自負。

如果覺得這篇文章對您有幫助的話，歡迎點擊下方分享按鈕，分享這篇文章給你的FB或是Twitter的親朋好友，或是加入>>勳仔的理財小角落 FB專頁<<，接收最新的理財文章資訊

延伸閱讀(一):台股個股分析-台股天字第一號並持續轉型的老字號傳產股-台灣水泥(代號:1101)

延伸閱讀(二):台股個股分析-投影機及顯示器大廠的轉型之路-佳世達(台股代號:2352)

延伸閱讀(三): 台股個股分析-讓你投資一檔股票就等於一籃子股票的遠東新(代號:1402)

隨著近年來台灣環保意識抬頭，社會氛圍對於傳統高碳排或是對環境不友善的產業越來越排斥，水泥類股在過去往往成為眾矢之的。

台泥這家老字號的水泥廠，為了因應社會氛圍的轉變以及國際間對於環保法規的限制越來越嚴格，啟動轉型計畫。除了持續精進跟改善生產技術，藉以減少本業水泥在生產過程中的環境污染，也跨足到廢棄物處理還有綠能相關產業。

這樣的轉型，是否能讓台泥脫離傳統隨景氣循環波動的股票，甚至藉由投資綠能跟環保產業，替未來的成長留下想像空間呢？讓我們來看看吧。

1.公司介紹:

台股最早是官營的水泥廠，歷史最早可追溯到日治時期，並在1954年官營轉民營，由大家耳熟能祥的辜家來經營。1962年成功掛牌上市，是台灣第一家上市的公司。

1973年辜振甫接任台泥董事長，恰巧跟上隔年奠定台灣經濟起飛基礎的十大建設政策，讓台泥隨著這些基礎建設，持續穩定成長，也替台灣的基礎建設打下穩固的基礎。

而辜振甫除了一肩扛起台泥的公司發展，更是政府倚重的兩岸關係協調的橋樑，也因此台泥的政商關係一直維持的很好。

不過當兩岸關係趨緩，政府漸漸鬆綁西進策略之際，台泥並沒有馬上西進，仍舊先專注站穩台灣第一大的水泥廠。而當2003年之後辜振甫次子辜成允接任董事長之後，對台泥規劃了更宏觀的願景，也因此台泥開始跨足化工跟能源相關產業，同時台泥也正式在2004年西進大陸。

在中國大陸從廣州開始成立了第一家水泥廠之後，持續擴增版圖，後來又在廣東廣西跟福州陸續設廠，讓總產量稱霸整個華南地區。接著。透過持續併購中國境內的水泥廠，跨足到中國中西部，持續的擴增版圖，讓其穩居中國大陸的前十大水泥廠，規模甚至超越更早西進到大陸發展的亞洲水泥。

不過中國經濟成長雖然帶動水泥的需求，不過後續過多的廠商加入競爭，讓水泥陷入殺價競爭的不利情況，所幸中國大陸在2016年實施政策改革，首先先提高環保標準，讓無法達標的水泥業者自然淘汰，另外也實施錯峰生產，讓水泥價格可以維持相對低的波動，也讓台泥在大陸的獲利可以比較穩定。

在辜成允的運籌帷幄下，水泥的本業在兩岸都非常成功，不過要完成台泥的轉型大業，台泥開始持續規劃集團未來的三大核心事業，除了水泥之外，就是環保跟能源事業了。

辜成允在2017年不幸意外過世，不過接任的張安平接續辜成允所規劃的的轉型藍圖，積極的推動台泥集團在環保跟能源這另外兩大業務的發展。

環保事業的部分，透過師法日本的水泥工業作法，由於水泥生產過程中需要很高的溫度，這部分的溫度已經可以用來當作焚化爐，用來處理掉一般的廢棄物，因此台泥陸續導入焚化垃圾處理的業務，除了額外開拓財源，也替設廠的地區分擔了一些社會責任。

而能源事業的部分，台泥透過旗下子公司的台泥綠能來開發綠能相關事業，其佈局的綠能事業，除了涵蓋常見的太陽能電廠之外，也包含了風力發電以及地熱發電甚至是魚電共生等對生態友好的綠能發電方式。

而儲能科技則是以孫公司能元科技的鋰電池技術為基礎，佈局全球的電池儲能市場以及電動車用的長程電池市場，近期已經宣布要在台灣設立超級電池的生產工廠，著眼的就是未來幾年會火速成長的電動車用電池市場，根據台泥官方簡報，目前電動車銷量的年複合成長率高達23%，潛在市場可謂是非常巨大。

國際化佈局

而除了著眼在台灣甚至是亞洲的市場，台泥的企圖心也不僅於此，近幾年已經走出亞洲，開始積極佈局歐洲市場。

在水泥本業的部分，透過跟土耳其當地的OYAK合作成立合資企業，搶進土耳其的水泥市場，而由於土耳其特殊的地理位置，讓其可以持續在繼續攻入歐洲甚至是非洲的水泥市場，而目前這家合資公司已經在土耳其跟葡萄牙市場都佔據一定份額了。

而在能源事業方面，就在近期，台泥砸下44億元，入主法國上市的義大利儲能公司Engie EPS SA，並將其更名NHOA.

雖然NHOA還在虧損狀態，但是其擁有儲能技術智慧電網再加上充電樁跟氫能的相關技術專利跟產品線，讓台泥ㄧ舉耀昇全球第四大的儲能設備建置商，更重要的是NHOA年初已經跟世界第四大汽車集團成立合資公司，在歐洲部署汽車充電的電網設施，未來在電動車的市場，一定不會缺席。

台泥的這一項併購，等於是向世界宣告，台泥的能源事業是玩真的，併購之後的台泥，從電池的生產，綠能發電，再到電網跟儲能技術，一條龍的完整解決方案，能夠提升未來的競爭優勢。並且也宣告台泥的綠能事業不只著眼大中華地區，更放眼國際，全球綠能市場這塊大餅。想像空間可以說是非常巨大。

台泥事業群目前獲利佔比

下圖所示，目前台泥的稅後淨利表，可以看出本業水泥還是主要的獲利來源。過去一年在歐洲跟台灣的水泥市場獲利佔比都有所提高，大陸的水泥獲利則約略持平。

至於集團營收的其他營收來源，2021年對比2020Q1來看，電力業務所貢獻的利潤下降主要是來自於和平電廠增加歲修的天數來確保機組的運作安全性，另外還有煤價因為澳洲跟印尼水災上升導致獲利收到擠壓。

不過因為台泥今年初將過去幾年持續虧損的信昌化賣給了長春樹脂，等於終止了化學的業務，所以集團也無須再認列來自信昌化的虧損，這部分或多或少減低了電廠獲利下降的影響。

而除了水泥跟電力之外的其他獲利來源，2021Q1對比2020Q1有著微幅的上升，這部分可以理解成目前台泥的綠能相關布局雖然有所進展，不過還沒有完全進入成長爆發期，不過隨著世界各國的綠能政策持續修正，各項綠能終端產品持續落地，可以預期的是這部分的獲利比例應該是要能逐年提升的，這部分值得追求成長股的投資人持續關注。

2.產業狀況：

目前水泥產業在台灣是特許行業，而在中國經過一段群雄並起然後殺價競爭的階段，如同前面提到的，目前中國也已經用政策來穩定水泥供應量跟市場後進者的管制，因此無論是在台灣或是大陸，目前的水泥市場的產業競爭相對趨於穩定。

不過水泥的需求量還是會跟著景氣循環跟市場需求還是有一些不小的被動，因此傳統上認為水泥是一個景氣循環股，因此本益比相對都不高，因為沒有什麼成長的期待性。

不過最近全球ESG觀念抬頭，全球環保法規的限制越來越嚴格，從原本高污染高碳排的產業轉而朝向環保跟綠能產業來發展，似乎全球有志一同變成顯學，像是有許多石油巨擘也都紛紛佈局綠能事業。

也因此台灣的台泥亞泥也跟著這個趨勢，持續朝著水泥產業的環保升級，同時也積極佈局在綠能產業。

而綠能相關產業的年複合成長率，在各國極力推動2050零碳排的目標之下，可以期待的會維持著在一個非常高的成長率，這樣的成長爆發力，是讓台泥從傳統低本益比的景氣循環股，一舉成為一檔頗有想像空間的成長股的關鍵，當然前提是併購NHOA的綜效要能夠完整發揮出來，這點在往後幾年值得我們持續關注。

3.產業護城河：

以水泥本業來說，如同前面所提，在台灣跟中國大陸都算是一種特許行業，換句話說，政府會限制後進者進入這個產業，也因此在這個產業已經深耕許久的台泥自然而然就取得天然的護城河，因為競爭者的數目已經被限制了。

而另外，因為傳統水泥產屬於高耗能跟高碳排的產業，而台泥很早就體認到世界潮流的改變，因此積極改進製程，讓水泥生產過程中的碳排可以降低。

這部分的努力在未來，當中國的碳權交易也跟著歐盟等先進國家開始實施之後，可預見的是碳權價格應該會跟歐盟一樣逐漸提高，這時候在綠能技術著墨已深的台泥集團，就可以靠著較低碳排的生產流程，取得成本上的優勢，進而推升獲利。

雖然到中國實際開始推動碳權交易的時程還有一段距離，不過台泥最近在綠能事業的佈局動作頻頻，相信的確早就預做準備，這部分的佈局可望在未來能夠形成另一道護城河。

4.財務狀況：

從下面近幾年來台泥的單季EPS圖表，可以呼應台泥受惠於中國大陸從2016年開始的水泥政策，讓其競爭壓力相對較小，再加上中國前十的營運規模加持，讓其獲利走過2016的谷底，逐步爬升。每季的EPS雖然可以看出還是有顯著的季節循環，但是整體是走在成長的趨勢上。

攸關獲利能力的毛利率以及營業利益率，也都可以呼應EPS的成長。從2016年谷底開始，持續走高。毛利率從2016年Q1的低於10%，到2021年Q1雖然對比2020年Q1小幅衰退，但是也有25%左右的毛利率，短短五年間，毛利率成長超過100%，整體獲利能力進步非常多。

這部分的毛利改善，除了中國的競爭壓力趨緩之外，台灣的水泥市場毛利率也是處於一個逐年上升的趨勢，都對台泥毛利率的提升有所貢獻。

而台泥的負債比，我們可以看到，呈現的是逐年下降的趨勢，並且過去幾年都能保持在50%的負債比以下，負債狀況算是蠻健康的。

而攸關短期償債能力的流動跟速動比，這幾年更是逐年提升，並且提升的比例非常顯著。

以流動比來看，2016Q1大概是120%左右，到2021Q1這個數字已經超過170%，成長超過40%，這也代表流動資產的比例超過流動負債許多，短期沒有償債的壓力，財務狀況非常穩健。

而現金流量的表現，更是證明台泥的獲利穩健。下圖的營業現金流，都是正值之外，過去幾年也保持得非常穩定，代表本業獲利非常穩定，不虧是台股很多存股族的候選名單之一。

從下表，還可以看得出來台泥在最近三年，投資現金流的流出變多，這邊可以呼應前面提到台泥啟動的企業轉型計畫，也就是集團持續擴大在綠能相關產業的佈局。不過這樣的投資支出，風險也還可控，因為我們看到近三年，營業現金流也持續上升，整體淨現金流還是控制的蠻穩健的，現金水位不至於掉得太多。

5.心得與後記：

對於存股族群來說，台泥常常是口袋名單之一，主要的原因還是因為長期穩定的獲利能力。畢竟獨佔事業，公司的獲利雖然會跟景氣循環有關，不過長期持有的情況下，穩穩領股利，也算一個相對低風險的作法，以過去五年平均殖利率5.78%來看，也還算是一個高殖利率概念股。

雖然台泥歷史悠久，不過近幾年來的管理階層，企圖心明顯，或者說思維具有前瞻性，看到未來世界的趨勢而積極轉型，雖然目前主要的獲利仍然來自水泥本業，不過在綠能事業動作頻頻，另外也積極追求符合ESG的精神的目標，這些都在在顯示台泥集團的活力。

以勳仔自己來說，我是欣賞企業經營者能夠與時俱進，不斷追求世界潮流的經營策略，因此對於台泥近幾年的努力是非常認可的。

不過今年NHOA這項併購案，我覺得是未來觀察的重點，因為台泥雖然透過併購這家歐洲公司，直接登上國際舞台，看似未來潛力無窮。不過過往有許多台廠併購歐洲廠商，但是努力幾年後發現管理上許多遇到企業文化跟國土民情的問題，而黯然退場，最有名的就應該就屬明基電通併購德國西門子的例子了。

因此是否能夠成功整合NHOA到台泥集團之中，並且發揮出1+1大於2的縱效，是未來幾年內要觀察的重點，也因為預期未來三五年內是綠能產業的成長期，投資人可以繼續關注台泥在綠能這塊所能貢獻的獲利佔比，是否能夠持續上升，這才可以證明台泥的轉型之路能夠走得順遂，股價也才能有所期待。

免責聲明: 本篇文章僅就公開資訊進行主觀分析，僅供投資朋友參考，不應當做投資依據，投資朋友仍然需要根據自身風險承擔能力作為投資判斷，盈虧自負。

如果覺得這篇文章對您有幫助的話，歡迎點擊下方分享按鈕，分享這篇文章給你的FB或是Twitter的親朋好友，或是加入>>勳仔的理財小角落 FB專頁<<，接收最新的理財文章資訊

延伸閱讀(一):台股個股分析-投影機及顯示器大廠的轉型之路-佳世達(台股代號:2352)

延伸閱讀(二): 台股個股分析-讓你投資一檔股票就等於一籃子股票的遠東新(代號:1402)

延伸閱讀(三): 台股個股分析-你我耳熟能詳的衛浴設備大廠-凱撒衛浴(台股代號:1817)