勳仔的理財小角落

1.公司介紹

敦吉科技（後面簡稱敦吉）成立於1980年，創立之初是一家不折不扣的半導體及電子零組件的代理通路商，主要代理的品項以日系的廠商為主，像是富士通，日立等等知名廠商。

後續因為跟日系客戶長期的合作關係，贏得客戶端的信任，因此雙方進一步合資設廠，讓敦吉跨進生產製造業的這項生意，也讓敦吉從2014年開始慢慢轉型以生產製造為主要獲利來源的營利模式。

當敦吉跨入生產製造領域之後，生產的產品跟客戶端產品整合之後，也產生了一些安規以及系統相容性等等的測試跟驗證需求，也因此敦吉成立第三個負責測試驗證的事業群，進一步提供客戶一條龍的完整解決方案，而這項業務較高的毛利率也有助於敦吉的整體營利表現。

目前的三大事業群：

電子零件行銷通路:

現階段電子零組件的代理以及行銷業務貢獻敦吉的營收比例還是超過五成，算是最大宗的營收來源。

目前有代理的電子零組件廠商如下表所列，涵蓋的零件品項從IC到光學模組，二極體，觸控面板，變壓器，以及繼電器還有一些車用的電子元件等等。

生產製造:

目前敦吉生產的基地主要在廈門的信華以及吳江的友華。生產的產品主要分成三大類。第一項是貢獻營收非常穩定的電子零組件產品，主要包含了繼電器，變壓器還有在智慧型手持裝置大量使用做為光學防手震還有對焦功能的VCM音圈馬達等等。

其中繼電器產品，這項業務最早是1992年跟富士通合作開始生產的產品。目前仍然透過富士通的銷售渠道銷售到全世界，而台灣跟中國大陸的部分，則是直接透過敦吉自己的電子零件通路行銷部門進行銷售。

第二大類則是以精密塑膠模具還有塑料射出成型為主的產品。主要生產需要高精度的電子連結器，汽車部件或是相關的塑料模組，經過數十年的技術累積，無倫是精度還有開發的時程都得到大幅度改進，目前每個月能夠承接15套以上塑膠模具的開發製作。

第三大類則是自動化設備的開發與製造。這部分除了電子零件的生產自動化設備之外，敦吉也有能力開發汽車工業組裝配件流程上所需使用到的自動化設備以及製具。

測試驗證服務:

敦吉從生產製造業務所衍伸出來的的測試驗證服務，其涵蓋的範圍也很廣，目前可以接受委託的業務包含安規認證/電磁相容性驗證/電波實驗室的設計與製造以及軟硬體整合的服務/電子產品有毒化學物質的檢測/台灣NCC對於電信相關設備的檢測等等。

2.產業狀況分析:

目前敦吉的客戶群主要還是集中於台灣/日本/東南亞以及中國大陸等等的亞洲地區為主。而亞洲地區是目前全球主要的3C或是電子產品的生產製造基地，敦吉目前手上有掌握一些擁有關鍵零組件的供應商的代理權，再加上廣泛的代理產品線，未來雖然在電子零組件代理業務這邊較難有爆發性的成長，不過應該能跟隨全球電子產業的成長取得穩健的成長，如果能持續因應世界潮流，持續開發並納入不同的代理產品，則有機會取得超越代理通路業界平均值的成長機會。

製造業務的部分，目前主要的產品繼電器以及變壓器應用層面很廣，而且比較不受景氣影響，獲利相對穩定。未來製造業務這邊成長的動能，可以期待的是現在智慧型手機多鏡頭的趨勢，這會推升高品質VCM音圈馬達的需求，目前敦吉在VCM布局已久，現階段已經切入主要的VCM廠商，隨著後續終端客戶華為/Oppo/VIVO/APPLE的多鏡頭手機持續放量，這部分應該會有可以期待的成長。

製造業務的另一個成長動能，勳仔認為應該是持續利用高精度的塑料元件以及金屬端子再加上耕耘已久的車載變壓器跟倒車輔助系統，切入對於精度跟耐用度較為要求的汽車零組件市場。目前敦吉已經有產品打入幾家國際知名汽車品牌的供應鏈，之後隨著倒車輔助系統跟胎壓偵測逐漸變成標配，敦吉在車用零組件的布局有機會在更上一層樓。

不過對比代理跟製造業務，勳仔覺得更可以期待的是驗證測試業務。

隨著全球環保跟健康意識抬頭，各國政府對於電子產品還有LED照明等等的環保跟健康法規越來越重視，另外5G時代的來臨造就萬物互聯的科技潮流，這讓無線產品的電磁波相關的規範也越來越受到各國政府重視，這也替敦吉的測試驗證業務開啟了很大的想像空間。

目前敦吉積極布局這類型驗證測試的業務，雖然佔整體獲利還很小，不過這部分我覺得將會是敦吉未來幾年獲利主要成長的來源，值得投資人持續觀察。

3. 產業護城河分析:

以電子零組件的代理業務來說，敦吉主要的護城河來自跟零組件供應商建立起的長期合作關係，尤其敦吉主要代理的是日系廠商，日系廠商對於合作的各項細都會比較注重，能夠長期保持合作關係，可以猜測敦吉在電子零組件通路這個事業群來說，無論是物流倉儲以及客戶服務上，都已經累積來自許多客戶端的好口碑，讓客戶的黏著度比較高。

另外，如同前面提到的，目前敦吉雖然以電子通路業務貢獻的營收最高，但是實際主要的獲利來源來自於製造業務。

而敦吉在製造事業的優勢主要在於其累積許久的塑料成形的精度控制能力還有品質的控管，這讓其有能力打進一些對精度要求較高的產業鏈中，像是汽車的零組件以及智慧型手機上需求很大的音圈馬達等等。

這些技術含量較高的產品訂單，可以讓敦吉可以有比較高的議價空間，進而維持甚至推升毛利率，不會落如殺價搶單的惡性循環。

另外，因為敦吉本身有能力開發自動化生產的設備以及製具，甚至是自動檢測的流程，這不只大幅度節省人力成本，也提高了產品的品質。

另外驗證測試業務，因為各項驗證業務本身也需要取得各種國際標準的認證，這除了需要花費不少支出之外，往往也曠日費時。目前敦吉持續加強測試驗證的能量，以及擴充能夠提供的的國際標準種類，目標是讓客戶可以一站式通過所需要的規章跟標準，這些持續累積的項目，會是後進者的一堵競爭高牆。

最後一項優勢，敦吉是少數從電子零組件的生產，到通路行銷，再到最後成品的相關驗證都可以做到的廠商，這讓其有機會發揮各項事業群的綜效，爭取到更多訂單來帶動本身業務的成長。

這三項業務的相輔相成，也是目前敦吉科技的企業願景，敦吉希望藉此達到"Made in Audix, Service via Audix“的目標。

4. 財務狀況分析:

首先我們第一個先來看敦吉這幾年每季的營收，我們發現其實整體營收是逐年在下滑，投資人看到這樣的營收表現可能會覺得這是一家逐漸在衰退的公司。

不過當我們去看到每季的EPS，卻看到其實敦吉每年的EPS是呈現一個穩健成長的趨勢，這樣的表現反而是對長期投資人來說一個不錯的候選股，不過究竟為什麼會出現營收跟獲利背道而馳的狀況呢？

其實如同前面所說，敦吉雖然從電子零組件的通話商起家，不過由於這種商業模式普遍毛利率不高，必須藉由衝高營業額才能達到比較多的獲利。也因此敦吉把握跟零組件原廠合作的機會，漸漸將集團資源以及重心移到毛利高出不少的製造以及檢測事業群。

從下表我們可以看到，無論在毛利率或是營業利益率，這五年都大幅提升，甚至達到超過100%的成長率，這也是敦吉在營收逐年下降的情況，獲利卻逐年上升的最主要因素，這也讓敦吉從2014年開始的轉型打了一劑強心針。

接著我們來看一下負債比的部分，負債比保持在50%以下，以最新一季(2020Q3)的44%的負債比來看也都還算健康。

而攸關短期償債能力的流動比跟速動比，都保持在100%以上，甚至都在150%以上，代表短期可變現的現金或是資產遠大於短期需要償還的債務，整體財務體質沒有看到太特別的風險，算是相當健康。

既然整體流動跟速動比沒什太大問題，我們接著來看看下面現金流量表的部分。我們一樣可以發現，敦吉的營業現金流近幾年都保持在正數，而扣掉資本資出的自由現金流也同樣長期保持正數，代表營運所能提供的正向現金流非常充沛，讓敦吉有能力能夠配發可觀的現金股利或是用買回庫藏股註銷的方式來嘉惠投資人。

5.心得與後記:

勳仔在台股喜歡發掘冷門的定存好股，而評斷標準之一除了財務體質健全之外，更重要的是要能夠將利潤分享給股東，從下表我們可以看到，敦吉確確實實是高殖利率概念股。

目前已經連續超過二十年都有配發現金股利，並且近五年的平均現金殖利率高達7.26%，近十年的平均現金殖利率也達到將近7%，對於投資人來說，算是一檔可以考慮長期持有的穩健標的。

免責聲明: 本篇文章僅就公開資訊進行主觀分析，僅供投資朋友參考，不應當做投資依據，投資朋友仍然需要根據自身風險承擔能力作為投資判斷，盈虧自負。

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延伸閱讀(一): 台股個股分析 – 冷門卻有特許行業保護的石化轉儲包租公-匯僑(代碼:2904)

延伸閱讀(二): 台股個股分析 – 台灣資訊系統整合商的領頭羊-敦陽科(代號:2480)

延伸閱讀(三) : 國外的月亮真的比較圓嗎? 談美股跟台股投資的差異

2020年真的對於全球來說都是非常不平靜的一年，尤其新冠肺炎肆虐了快要一整年，到了年末目前看似離疫情結束還有很長一段路要走，更別說還有英國變異病毒株的隱憂，都讓全世界仍處於一個非常不平靜的時期。

不過對於投資人來說，這一年卻像是做了一趟雲霄飛車!

年初，隨著疫情逐漸升溫，各國被迫採取封城等等措施來控制疫情，各行各業的經濟活動也幾乎都收到了影響，這樣的情形，引發全球股市崩盤，美國道瓊指數從二月份兩萬九千多點在短短一個月內崩跌到一萬八千多點，跌幅高達35%。

台灣號稱防疫模範生，但是台灣主要的外銷業務也受全球疫情的影響，台股也難逃崩跌崩命運，加權指數從二月份的一萬一千多點，一個月內跌倒八千多點。

在當時市場瀰漫恐懼的氣氛，沒有人知道明天起床股市還會不會繼續跌，這時候許多號稱信奉巴菲特價值投資的投資人，已經把”別人恐懼我貪婪”這一條巴菲特投資金律給徹底拋在腦後，恐慌的將原本壓滿倉的倉位認賠殺出，事後全球股市回彈甚至不斷創新高，才後悔砍在阿呆谷。

其實在當時的時空背景，無論是認賠殺出或是趁機進場撿便宜，只要進出有據，勳仔都覺得是一個非常寶貴的經驗，這是一個對追求長期投資者的投資心裡一個很好的測試跟磨練。

相信跟勳仔ㄧ樣七年級中段班的投資朋友，在2008金融海嘯時期還沒有出社會，因此總是想說如果當時身上有資金，一定會逢低進場撿便宜，就可以大賺一票。不過好不容易等到今年股市崩盤的時刻，身上雖然有著一點積蓄，卻不敢危機入市，這道理很簡單，在場上的玩家跟場外吶喊的觀眾，需要承擔的心裡壓力是截然不同的。

當我們搖身一變成為市場玩家的時候，遇到這種等級的崩盤一生不會有太多次，絕大部分的人會慌了手腳，而做出不理性的投資決策，事後回想才在後悔。如果能利用這個機會，根據不同的國際情勢還有盤勢發展採取預先規劃好的行動，進出有據，無論結果是否如意，這樣的分析思考流程都對於人生後面還很長的投資路有著很大的幫助。

勳仔很高興經歷了這段過程，把我在今年觀察以及學習到的一些心得跟想法紀錄下來，讓我自己在未來能有所參考跟借鏡。

貨幣政策對於股市的影響力高過於基本面

新冠肺炎一定程度重創了世界各國的經濟，但是縱始整體經濟數據還沒有恢復到疫情前的水準，不過包含台股跟美股不只收復原來的跌幅，甚至還往上不斷突破最高點，這最大的原因勳仔認為是美國聯準會FED的寬鬆貨幣政策。

為了維持金融市場的流動性，避免金融資產的槓桿崩跌，FED藉由較低利率還有不斷印鈔購債的政策，鞏固市場資金的流動性，此舉有效阻止另一波的金融海嘯，不過卻讓市場上有著大筆的熱錢無處去，只好注入股票市場，進而推升整體市場的指數。

事實上，許多公司的業績根本還沒回復到疫情前的狀態，但是寬鬆貨幣政策造成市場的熱錢實在太多，卻反而讓這些公司的股價不斷創新高。出現基本面跟股價背離的情況，這對於根據基本面而選擇作空的投資人來說，就要特別注意貨幣政策所帶來的影響。

永遠不要被市場樂觀的情緒沖昏頭

還記得今年年初的農曆過年前，股市ㄧ片欣欣向榮，電視上各大分析師都還在談論元月的紅包行情，不過過年期間，國際情勢風雲變色，如果看了分析師的樂觀分析忍不住重倉買進股票，想要搶佔先機的投資人，去年的過年應該笑不太出來，所以無論市場氛圍有多麼樂觀，都要對市場存在一番敬畏，先考慮風險在考慮獲利才是在市場上屹立不搖的不二法則。

與時俱進的吸收新知才能搶得投資先機

這一年另一項吸引投資人眼球的商品就是加密貨幣的飆漲，對於那些對加密貨幣斥之以鼻的投資人來說，仍舊認爲加密貨幣只是炒作下來的產物，而不試著去了解它。

而事實上加密貨幣的有限數量特性，讓它成為一種避險資產，也有人說他是一種虛擬黃金。如同前面所提到的，因為因應新冠肺炎的寬鬆貨幣政策造成市場游資很多，並且FED持續印鈔撒錢，讓美元資產不斷貶值，市場上就漸漸有人將美元資產轉往加密貨幣來追求保值，其中也不乏許多非常知名的名人或是成功人士。甚至有許多大型金融投資結構或是上市公司也開始購入加密貨幣當作公司的一種資產（ex:SQ)。

另外各國政府也漸漸意識到加密貨幣的趨勢，從完全封鎖跟禁止，逐漸改變成在一定監管範圍內，開放加密貨幣的交易，這也讓這項被傳統投資人所排斥的商品，慢慢發生質變，而原先不屑投資這項新穎科技的投資人，就只能眼巴巴望著獲利的機會給溜走。

所以不要停止吸收新知的腳步，與時俱進的吸收了解最新的科技發展，有機會讓我們創造出更多的投資機會。

投資的資金要來自於不影響日常生活的閒錢

這波疫情造就許多行業雪崩式的業績崩盤，像是觀光旅遊業跟航空業的從業人員，在2020年這一年應該過的不是太好。

減薪已經算好的，因為有很多人已經被迫離職，喪失了穩定的收入來源，這時候如果沒有應急的資金，可能就需要被迫在股市崩跌的底部出清資產來換取生活所需的現金。

甚至有些人在股市正熱的時候跟銀行貸款，想要大賺一筆，但是當股市突然崩跌，不僅沒辦法逢低撿便宜，反而可能需要在低點砍倉，因為現金流已經嘎不過來，這時候砍倉損失遠比一般人來的更慘重。

相反的如果投資的資金是不影響生活的閒錢，就算股市崩跌，只要持有的是穩健的長投型股票，這些歷經多次景氣循環的股票都有很強的防禦能力，往往會慢慢回到固有水準，這時候反而能趁勢加碼，有機會股息跟價差兩頭賺。

所以借錢或是開槓桿投資都需要做好風險控管，畢竟沒有人可以預測世界上何時會突然發生新冠肺炎這種等級的天災或是人禍，這些都會導致突然的趨勢大翻轉，如果開槓桿或是借錢投資的狀況下，遇到這類型的事件，往往一次就讓你畢業，短期都很難翻身，不能不謹慎。

後記:

2020年著實是個不平靜的一年，不過對於每個人的投資生涯來說，都是一個印象深刻而且可以學習很多的一年，藉這篇記錄這一年所體認到的觀察跟想法，希望未來的自己能夠以此為鑑，不斷提升跟累積心理的強韌度還有投資紀律，慢慢找出最適合自己的投資聖杯。

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延伸閱讀(一): 傳統財富自由實踐者的圭臬 – FIRE vs. 更能貼近生活的 FIREMAN

延伸閱讀(二): 沒有最好的投資方式，只有最適合自己的投資方式

延伸閱讀(三): 萬事起頭難- 如何替自己設定財富自由的時程表

相信應該蠻多投資朋友們都有聽過REITs，主要就是透過投資房地產信託基金，來得到這些信託基金所持有建物的租金分潤，常見的不外乎商辦或是一些娛樂場所的租金分潤。有沒有想過我們也能投資一些享有出租其他種建物租金分潤的標的，藉此來更加分散被動收入的來源呢？

如果有興趣享有出租興建在港口的石化儲存槽所帶來的租金收益，亦或是太陽能種電收益的投資人，就可以來認識匯僑這檔股票了。

1.公司介紹:

匯僑成立於民國67年，並且在民國72年上市，不過成立之初本業並不是目前的石化槽儲存設備出租業務，而是一家規模很大的貿易商。

不過匯僑在1990年代開始，在台中港西二及西五石化槽區，陸陸續續建造了許多石化儲存槽以及相關設備，在2002年以後公司正式轉型成為以化學跟石油儲存槽租賃業務為主的公司。

從下面這張匯僑官網所擷取的圖可以看到，目前匯僑的石化儲存槽業務，在台中港擁有兩座儲槽區，一座專用碼頭，總計有51座大大小小的石化儲存槽，總容積達到30萬公秉，而每年的儲轉量則達到300萬公噸，目前在台灣的石化儲轉業務僅次於中油以及台塑集團。

除了核心的石化轉儲事業之外，匯僑從2016年開始，成立能源事業處，主要的業務是與其下子公司溱陽能源系統（股）公司一同尋找適合的案場來建設太陽能發電系統。

整個太陽能系統建置是委外由專業施工規劃廠商來施作，匯僑的角色像是出資的投資人，當太陽能系統建設完成之後，可以透過目前台灣的再生能源躉售機制，長期用一個穩定的價格售電給台電，抑或或是租賃方式來獲取收入。

從2016至今，在台灣已經擁有37座太陽能發電案場，裝置容量為12.75MW，國外則有一個案場，裝置容量為52.MW，而總發電量從2016年能源事業處成立以來，已經達到2383萬度電。

2. 產業分析:

以石化儲轉業務來說，因為主要的收入來源來自客戶端租賃以及轉存的需求，因此這部分的業務會跟國內石化產業息息相關，而這些石化原料的儲存位置，也會根據產業聚落的移轉而出現變動，例如近年來環保意識高漲，台灣對於石化產業往東南亞鄰近國家遷移的聲浪時有所聞，如果這樣的趨勢不變，勢必會衝擊石化原料儲槽的租賃需求。

匯僑的儲槽位置位於台中港，處於台灣中部的位置。除了本來就設在中部的石化業者之外，在過去台北港尚未開港前，對於北部的一些下游廠商，最近的儲存槽位置就會選擇在台中港的石化槽區，不過後續台北港開港之後或多或少有對原來台中港石化槽區的業者造成一些衝擊，不過經過近年來的消化，整體的影響應該已經穩定下來。

不過一波未平一波又起，高雄港的洲際二期在今年完工，後須將交付相關業者使用以及建置石化物流貨櫃產業相關設備，這部分也預期可能會對原來台中港的石化轉儲業務造成一些衝擊，這部分的後續值得投資人關注。

另外原先台中港的優勢，在於它是台灣跟大陸沿岸港口最接近的一個台灣商港，不過在近幾年來台海關係緊張，導致相關貿易量受到影響，也或多或少影響了石化轉儲量。

在上述種種潛在風險的考量下，我相信這也是匯僑一直嘗試尋求其他新的事業來減緩衝擊的原因，在綜合評估之下，匯僑選擇的是有政府躉售電價保證的太陽能售電業務來當作另一項獲利及營收成長來源。

而太陽能售電業務，就相對單純，主要就是投資興建太陽能電廠，然後將太陽能電場生產的電回售給台電，藉以換取電費收入。

這樣的業務理論上因為有政府20年期保證收購電價的承諾，會是一個穩定的收入來源，不過因為發電收入會受當年度的日照天數，還有是否有天災(像是:颱風)造成的設備損壞等等的因素，還是會存在一定的風險還有收入波動性，這部分相信匯僑還是會需要透過設備保險跟分散案廠選址的方式來進一步降低風險。

3.產業護城河分析:

匯僑的兩大核心業務，其實都有著"類政府保障"的護城河。以最大核心業務來說，石化儲轉務本身就算是一種政府特許行業，政府會控管這項產業的業者數量，所以比較不會發生後進業者殺價競爭的情況，這點在後面章節我們可以看到，匯僑的毛利率大致上都能維持超過40%的水準，這其實就算是一種寡占護城河。

不過石化轉儲這樣的特許行業特性也限制了匯僑擴大營業規模的動能，因為台中港區的石化槽區也飽和，無法再擴展，也因此匯僑在2016年新成立了能源事業處，主要的業務是積極開發適合的太陽能案場，透過售電給台電或是租賃案場設備來賺取額外收入。

目前台灣為了獎勵替代能源的開發，有著再生能源躉購費率的辦法，當匯僑投資的太陽能案場建置完畢並且申請串聯台電電網之後，匯僑就可以以20年不變的售電價格來售電給台電，這部分政府保障的綠電收購價格，概念上應該也算是一種「特許行業」的護城河，因為匯僑不需要擔心現有案場的售電價格，會隨著台灣其他越來越多的太陽能電廠而在未來二十年被調降。

不過雖然一旦跟政府簽訂綠能售電合約，則有著二十年不變的售電價格保證。但是目前每年的躉售費率是逐步在調降的，所以雖然舊有案場不受影響，不管後幾年才完工的太陽能電廠，因為預期簽訂的躉售合約價格會逐年調降，這會影響未來的現金流以及整體的投資報酬率。

4.財務狀況:

首先先來看每年的獲利表現，我們可以看到雖然匯僑在2016以及2017年，有著比較明顯的獲利滑落，不過這兩三年已經漸漸回升到過往水準。

上面每個年度EPS的獲利表大致上跟整體毛利率以及營業利益率的表現呈現正相關，毛利率近年來僅在2016年掉到40%以下，近年來則慢慢回升到超過45%，表現尚稱穩定，營業利益率則維持在25%，算是一個不錯的表現。

至於負債比的部分，我們可以看到從2015年前都維持低於10%的超優質表現，不過從2016年開始，逐漸爬升到30%左右。這呼應匯僑2016年之後成立的能源事業，因為太陽能案場在建置初期需要投入大筆資金來做建設，匯僑以舉債的方式來緩解初期投資所需的大量現金支出，藉著維持一定的現金水位。

雖然30%的負債比還算是健康，不過後續投資人可以持續觀察，雖然負債比攀升，不過應該要可以看到太陽能電廠完工之後的穩定售電收入，這部分後需要持續觀察售電收入的成長是否能跟上舉債的上升比例。

而負債比攀升也反映到流動比跟速動比大幅滑落，我們可以看到從2016年之後，因為整體流動負債跟非流動負債都大幅成長，導致流動比跌落到<100%，到2020年Q2已經降到58%，這個算是一個警訊，因為短期可變現的資產已經小於短期應該償還的負債。

所幸從現金流量表來說，整體來說我們可以看到營業現金流一直維持在正數，代表的是營業帶來的獲利相當穩定。而從2016年開始，投資現金流出的金額變大反映的是對能源事業的投資，不過這兩三年有控制整體的投資支出，讓自由現金流在近幾年又回升到正數。

5.心得與後記:

匯僑的儲存槽包租公特許事業，讓其過去獲利其實還算相當穩定，並且股利政策也維持對股東大方的模式，近五年的平均現金殖利率高達6.71%左右，也可以算是高殖率概念股，所以在部分存股族的候選清單上，也算是榜上有名。

不過匯橋過往穩定的石化儲槽租賃生意，短期內或許還能維持穩定獲利，不過中長期來看，還是面對不少風險，像是前面提到的台灣石化產業遷移還有高雄港洲際二期的落成，都可能對未來匯僑的獲利有所影響。

也因此匯僑積極開發太陽能電廠生意，概念上也算是一個太陽能設備的包租公概念，另外匯僑旗下還有一家轉投資公司主要經營商辦買賣跟租賃的業務(和震豐股份有限公司)，所以可以看到目前匯僑的經營階層主要的投資思維還是以能帶進穩定現金流的物業為主，這點對存股族來說可能是一項吸引力。

對於想進一步分散存股標的所在產業的投資人，的確是可以考慮匯僑的包租公商業模式，不過因為整體的交易量很低，流動性沒那麼好，不建議配置過重的資金比重。

因為雖然匯僑積極開發太陽能案場，不過目前佔營收比例仍低於20%，主要的獲利來源還是以台中港的石化儲槽租賃為主，因為地理位置跟業務過於集中，如果不幸發生不可抗力因素的意外，則會對營運產生不小衝擊，這時候流動性不佳就有可能無法即時出清，這點投資人需要審慎評估風險。

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延伸閱讀(一): 台股個股分析 – 台灣資訊系統整合商的領頭羊-敦陽科(代號:2480)

延伸閱讀(二): 台股個股分析- 銀行信託系統龍頭-中菲電腦(代號:5403)

延伸閱讀(三): 台股小資族的福音-盤中零股交易制度終於上路了(2020/10/26)

勳仔在之前的文章有介紹過台灣金融業信託系統的龍頭中菲電腦(文章連結)，今天讓我們來看看另一檔業務性質相近，不過客戶更多，遍佈產業更廣的資訊整合系統領頭羊-敦陽科技(代號:2480)。

1.公司介紹:

敦陽科創立於1993年，並在2001年上市。公司主要經營的業務為各類資訊系統的軟硬體代理以及整體的系統建置規劃，除了取得國內外各大知名資通軟硬體的代理權之外，敦陽科也有能力對不同產業的需求開發特殊應用的軟體。

根據敦陽科官網的說明(官網連結)，其主要核心業務分成三大塊。

系統整合:

系統整合業務含括伺服器系統的建置，資料備援，虛擬化，以及資料庫等等商用套裝軟體的環境建置等等。另外，敦陽科同時也提供客戶端售前的諮詢服務以及售後的維修保養服務。

資訊安全:

資訊安全的業務內容包含了防火牆，郵件過濾統，入侵防禦以及弱點掃描等等維護客戶資訊以及資訊安全的系統建置。

產業應用:

如同前面所說，敦陽科除了擁有超過20年的整體資訊系統建置的豐富經驗，不過不僅僅只是代理國內外的商品，敦陽科也跟不同產業的客戶保持長期合作關係，因應不同產業以及公部門的需求開發符合產業應用的系統。像是反洗錢系統，客戶經驗管理分析平台(CEM)，血液管理資訊平台等等。

2. 產業狀況分析:

台灣系統整合商經過近幾年來的競爭跟整併，當前最具規模的除了敦陽科就屬精誠資訊跟趨勢科技，而雖然看似敦陽科還有上述兩家檯面上的競爭對手，不過因為近幾年來，科技浪潮漸漸改變許多產業的特性，而台灣近幾年也不斷加大資通系統的建置以及投資，所以雖然台灣系統整合商主要仍以內銷為主，並且系統整合這個產業仍然處於高度競爭狀況，不過因為資訊系統的整體市場隨著數位化的持續進展，以及工業4.0的轉型再加上Fintech以及資訊安全等等近期都非常火熱的話題，讓整體市場的餅是不斷擴大的。

雖然敦陽科跟精誠資訊等等領先群的整合商仍然要面對一些中小型整合系統商的殺價競爭，不過因為這些公司主要鎖定的客戶群是一些上市櫃公司以及公部門等等較知名的企業或是部門，而這類型的客戶對於系統整合商累積的技術能力以及過往的口碑，其重視程度會更甚於單純價格的考量，畢竟這些客戶群都是各行業舉足輕重的領導廠商，對於營運相關的系統穩定度以及系統安全性都是非常重視的，挑選經驗豐富並且口碑良好的廠商是優先考量，而現階段敦陽科就處於這個產業的領導位置上。

另外，照目前趨勢，未來會有越來越多製造業陸陸續續導入AI的技術，來改善生產流程以及效率，然後在加上目前剛邁入5G世代，未來爆量資訊的處理仰賴更多的雲端建設，還有純網銀世代開啟的Fintech趨勢，這些都提供未來幾年敦陽科業績的成長動力，值得投資朋友們期待看看。

3.產業護城河分析:

敦陽科已經累積了超過二十年的系統整合經驗，其客戶群分布甚廣，並且這些客戶群幾乎都在各自產業居於領導的地位。像是半導體業的台積電，IC設計業的聯發科，金融業的中信金控，電信業的中華電信，半官方的研究機構工研院以及中研院，當然也包含公部門的國防部以及教育部等等，全部都是敦陽科的客戶群。 (想知道敦陽科更多具代表性的客戶群，可以參考官網的連結。連結在此)

因為大型的資訊系統建置有個特性，當建置完成之後，後續的轉換成本很高，除非出現重大問題瑕疵，否則既有客戶不太會願意去替換原有的系統商，因為這有可能會影響客戶端原有的營運情況，並且需要做非常多的穩定性以及相容性測試，來確保不會跟其他舊有的系統產生衝突。

另外，如果需要在原有敦陽科建置的系統中新增額外的客製化功能，客戶端也往往會直接找上敦陽科來協助，來確保到較佳的系統相容性，這讓敦陽科跟客戶都能夠保持長期的合作關係，根據敦陽科108年年報所揭露的客戶保持率高達91%，可以來佐證這樣的論點。

而一般不同的系統商也較難承做其他系統商的保養維護的業務，而這些大型資訊系統的保養以及維護業務，也是一塊可以創造出穩定現金流的大餅。因此敦陽科在非常高的客戶維持率狀況下，等於也讓自己每年都可以獲取穩定的保養維修的營收，這部分在108年度的財報中約佔30%，這30%的穩定收入是讓敦陽科獲利一直能保持很穩定的重要基礎。

另外如同前面提到的，敦陽科是一家上市公司加上累積數十年的口碑，對於爭取大型上市櫃公司或是政府機關的標案或是案子都是加分的，這樣的優勢讓其對比一些中小型系統商有著較高的議價能力進而維持較佳的獲利能力。

4.財務狀況:

我們第一個來看敦陽科的獲利部分，我們從下表可以看到敦陽科近幾年的單季 EPS呈現穩定成長的趨勢。

接著我們觀察獲利能力的幾項重要指標，雖然毛利看似對比前幾年有一點滑弱，不管主要的原因是因為2018年之後會計準則將軟體開發費用從營業費用該列為營業成本，所以導致毛利率下滑，不過我們觀察企業實際獲利的營業利益率，卻反而看到這幾年其實是走在穩定爬升的軌道，代表營運穩健之外還能持續改善原有的獲利空間。

現金流量的部分也是相當穩健，近五年來自由現金流都是正值，代表公司現金不虞匱乏，也才能夠每年配出穩定的現金股利給股東。

接著來看負債比的部分，近幾年看起來負債比持續上升，而且攸關短期償債能力的流動比跟速動比都持續下滑。不過投資朋友不用太擔心，這邊負債比的上升主要來自流動負債的上升，敦陽科近幾年來都沒有長期負債。

而流動負債的成長跟之前中菲電腦的分析一樣，這類型提供系統建置跟維護的系統整合商都有一種特性，就是跟客戶訂定的合約往往會分不同階段來提供服務或是商品，不過卻能先跟客戶預收部分款項。

因為預收的款項實際上還沒有提供對應的商品或是勞務，所以在目前的會計準則會列在合約負債中，等後續階段提供完服務或是商品才會轉成資產的部分，因此這類型的負債變多反而代表近月的業績能見度很高，因為實際上已經訂定合約並取得款項，因此這類型的流動負債變多反而可以窺見該公司未來幾個月獲利成長的力道。

我們實際比對一下2019Q1的財報以及2020Q3的財報，我們的確可以發現，2019Q1的流動比例是216.89%，2020Q3的流動比例為189.66%，滑落了30%，概念上就是短期可變現的資產對比短期需支付的負債比例持續下滑，似乎短期償債能力有隱憂。

不過我們實際去看一下季報，發現流動資產的部分，雖然歸類於流動資產的現金部位以及存貨的部分都微幅上升，不過上升的比例對比合約負債的成長率都來的小很多，所以我們從下表的比較可以看到，實際流動比例的下降主要原因是來自於合約負債的上升，如同前面提到的，這樣的流動負債是好的負債，因此流動比下滑，反而顯示後續業績能持續成長，搭配敦陽科每季EPS的成長報告，可以更加佐證敦陽科目前處於穩健緩步成長的軌道，投資人目前還不需要太過擔心。

5.後記與心得:

敦陽科的獲利表現穩健，而且近幾年仍舊持續穩定成長，而且對於股東向來非常大方，是大家耳熟能詳的高殖利率概念股。近五年跟近十年的平均現金殖利率都差不多在7%左右，如果已經持有十年的投資朋友們ˊ不僅賺到股利也能賺到業績成長而推升的股價的價差。

如同前面提到，勳仔認為在未來幾年，5G+AI+Fintech+工業4.0等等科技轉型的浪潮之下，敦陽科的潛在市場將會持續成長，因此業績應該能保持成長。只要敦陽科能持續保持高的客戶維持率，以固有客戶的保養維修業務當基礎，再去追逐這些新科技所創造出來的市場機會，對於投資朋友們來說應該還是可以期待看看股利+股價雙成長的獲利機會。

免責聲明: 本篇文章僅就公開資訊進行主觀分析，僅供投資朋友參考，不應當做投資依據，投資朋友仍然需要根據自身風險承擔能力作為投資判斷，盈虧自負。

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