美股個股分析-東南亞網路商之蝦皮母公司-Sea Limited (美股代號:SE) (下)

集手遊/電商/電子支付於一身的東南亞小騰訊- Sea Limited

接續上篇關於SE的公司跟業務簡介(文章連結),跟目前產業狀況的介紹,這篇讓我們繼續看看SE有什麼樣的產業護城河還有他的財務狀況如何

3.產業護城河:

SE看似獨立的三大業務,其實彼此之間是可以達到互相拉抬的效果。

當遊戲業務站穩腳步之後,接著發展電商。而這兩類的業務一旦呈現穩定成長之後,每日充值跟商品交易的金流,就會是一個可觀的數字。

而如果這樣的金流服務利潤,也能流入集團內部,則就可以打造真正全面性的大型網路公司,徹底的發揮集團綜效,創造更多的獲利空間,這點過去最為成功的例子就是中國大陸的騰訊。

相信騰訊也是看到SE在這三大業務的綜效優勢,選擇大舉加碼SE,這樣的好處是可以專心於中國的版圖擴張,而用投資的方式,參與東南亞的機會。

一個在中國稱雄,另一家則在東南亞稱霸,兩者可以達到一種互利關係,所以SE起步初期,的確也是先透過代理騰訊旗下的遊戲,讓Garena在東南亞可以佔得先機,也才有機會透過Garena賺到的錢,攻入東南亞電商的龐大市場。

而共享大股東騰訊的部分資源,勳仔覺得也可以算是SE的一道護城河,只不過商場沒有永遠的朋友跟敵人,如果騰訊未來想自己攻東南亞的大餅,則兩者關係會有怎樣微妙的變化就不得而知了,不過以目前雙方雙贏的合作模式,短時間應該雙方關係都還會非常穩固。

而攻電商市場的初期,會需要透過很多行銷宣傳手法,來提升品牌能見度以及市占率。這點蝦皮基本上發揮的淋漓盡致,仗著Garena賺錢的優勢,在電商這塊,蝦皮過去幾年靠著運費補貼跟砸重金廣告宣傳的雙管齊下,的確迅速搶佔許多東南亞國家的電商龍頭寶座

而其中最有名的例子應該就是蝦皮在2019年請了全球知名度超高的足球巨星C羅來擔任蝦皮的全球品牌代言人,雖然蝦皮不願透露代言費用,但是以C羅的身價,這個代言所費一定不貲。

雖然當時廣告的質感引起不少的討論,不過藉由這樣的操作,的確成功打響東南亞甚至是全球的知名度,也讓蝦皮2019年後,營收持續保持飛快的成長。而這些過往花大錢提升的品牌知名度,也順勢就成為蝦皮跟其他後進者競爭的一項產業護城河。

最後一項勳仔認為SE擁有的護城河,就是勳仔前面提到的,SE集團對東南亞各國的風土民情掌握度很高,能夠因應當地市場做出適當的客製化商品,這點對比許多同樣覬覦東南亞市場的歐美廠商來說,有著地域的優勢。

4.財務狀況:

首先我們先來看SE的營收部分,我們可以看到從2018年之後,蝦皮的營收呈現指數型的大幅度成長,不過淨利始終為負,甚至虧損有擴大的跡象。

(圖片來源: 財報狗)
(圖片來源: 財報狗)

反映在EPS上,也就可以看到每年都是負值,而且持續擴大中。

(圖片來源: 財報狗)

不過SE在營收大幅成長且毛利率是正值的狀況下,最終的營業利益率卻長期處於負值究竟是為什麼呢?

從下表可以看到,呼應我們前面所說,SE前幾年的企業發展階段,是處於積極擴張跟搶市佔的階段,因此我們可以看到銷售管理費用率都處於偏高的情況。不過SE從2019年在市場佔據一定的知名度跟領先地位之後,對於營銷費用占比開始有比較明顯的控管,不過目前的管控還不足以讓SE可以開始實現獲利

勳仔個人的想法是覺得這點不用太替SE擔心,當SE規模在東南亞持續成長,有些重複性營銷成本是可以相對容易的做一些優化來改善獲利結構。

不過現階段,從SE快速成長的營收來看,目前SE認為企業本身還不需要走到這一步,而SE的重心仍舊擺在提升市佔跟品牌知名度這兩件事情上,主要應該是希望繼續擴大業務規模,並且持續培養用戶黏著度,為持續不斷的營收流入做長遠的佈局。

(圖片來源: 財報狗)

等到成長到接近市場飽和的水準,營收增速就會趨緩,這時候投入的營銷費用,邊際效應就會出來,到時候SE在挾著龐大的規模經濟優勢去做營業成本優化,這時候預期會看到營銷費用率能夠顯著往下掉,藉此來換取獲利空間。

(圖片來源: 財報狗)

而既然SE一直不賺錢,那會不會有債務的問題?上圖的負債比可以看到,雖然近幾年負債比有漸漸下降,不過到2020年底都還有接近70%的負債比,感覺好像還是偏高?

這點我們去細看財報上的資產負債表,可以發現雖然負債表達到70%左右,不過列在負債的項目中,有一項叫做deffered revenue (延遲營收)的項目佔所有負債的35%

(圖表來源: SE 2020年報)

這個延遲營收的概念我們用Garena的遊戲充值來解釋。當玩家今天儲值了100元的遊戲幣,並且馬上用了其中的50元購買遊戲中的道具,這時候營收只能認列50元,因為實際上只實現了100元儲值金的一半,而還沒有用到剩餘的50元遊戲幣來兌換商品,因此這部分就會留在延遲營收部分,屬於負債的一部分。

不過這部分的負債反而是好的負債,數字越大就代表未來可以轉成實際的營收越多,扣除這部分的話,SE負債比大約50%左右,也還算合理的範圍。

(圖片來源: 財報狗)

而再多觀察攸關短期償債能力的流速動比,可以發現大致上都能夠保持在100%以上,代表流動資產是大於流動負債的部分,短期償債能力沒有問題。

(圖片來源: 財報狗)

不過既然SE近幾年長期處於虧損狀態,為什麼流速動比還能保持的不錯呢,因為這代表SE手上的約當現金部位保持的很充沛

從現金流量表可以看到,雖然營業現金流從2019年之後就翻正了,代表本業是可以帶入正現金流,但是貢獻整體淨現金流比例不高。真正替SE帶來充沛現金流入的是融資現金流,也就是從資本市場籌資,取得大量現金作為營運以及擴張使用

也就是說,對於目前SE的快速成長跟擴張期,資本市場其實是給予肯定的,縱使仍舊處於虧損狀態,但是市場募資的管道依舊暢通,SE能夠輕易的從資本市場籌措營運資金,來維持SE的營收成成長跟業務擴張。

5.心得:

SE在各方面的經營模式的確就像是東南亞版的騰訊,以遊戲為基礎去擴張到電商跟數位金融的範疇。

雖然因為營銷費用仍然居高不下而還沒辦法實現獲利,不過呈現指數增長的營收卻代表了積極擴張策略確實取得不錯的成果

以目前東南亞未來的市場潛力跟人口紅利來當做想像空間,持續擴張的策略似乎也受到市場的認同,從近一年的股價成長也可以驗證這樣的觀點。

縱使SE還未股東實現獲利,不過無論是在籌資跟市場價值上,SE的估值都持續成長,這代表市場多數人都是看好SE未來的發展

勳仔個人也是看好東南亞未來電商市場的成長動能,以目前SE在最近一季的財報來看,成長動能仍舊維持的不錯,中長期應該還是值得期待。

有興趣的投資人可以持續關注SE的營收成長動能趨勢有沒有趨緩,如果開始趨緩,就要特別注意營銷費用的變化,是否能夠開始改善,因為目前SE這幾年已經證明他在企業快速成長擴張期能夠取得成功,不過當企業進入穩定期,獲利結構才會是市場估值的關鍵,能夠長期提股東帶來獲利的企業,才能持續性的受到市場的認同

免責聲明: 本篇文章僅就公開資訊進行主觀分析,僅供投資朋友參考,不應當做投資依據,投資朋友仍然需要根據自身風險承擔能力作為投資判斷,盈虧自負。

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延伸閱讀(一): 股個股分析-東南亞網路商之蝦皮母公司- Sea Limited (美股代號:SE) (上)

延伸閱讀(二):美股個股分析-3D列印技術應用在PCB的領先者-Nano Dimension Ltd. (NASDAQ:NNDM)

延伸閱讀(三): 前進美股的第一步 – 海外券商Firstrade的介紹

作者: 勳仔

一個平凡的七年級IC設計工程師 工作之外 有著廣泛的興趣 替自己定了四十歲退休的人生目標 讓我有更多時間去追尋本業以外的樂趣 這邊會記錄我追求40歲財富自由之路的實踐過程以及心得

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