細探台灣歷史著名的「0206選擇權屠殺事件」

想踏進台指選世界的人可能會聽到0206選擇權屠殺事件而卻步-但你真的了解來龍去脈嗎? 還會再發生嗎? 讓我們一起來了解看看

勳仔剛開始寫部落格之初,有寫過一篇關於選擇權交易者絕對聽過的「0206選擇權屠殺事件」事件紀錄,而雖然事件發生到現在已經過了很久,不過隨著累積越來越多的知識,更重要的是實際進場當期權交易人之後,進而有了更深的體悟,今天想再來談談更多關於這個台灣歷史上著名的事件。

2018/02/06發生了什麼事情?

2018年的0206這一天開盤前,美國道瓊指數重挫超過千點,因此早上8:45台指期開盤直接重挫284點以10643點開出,跌幅約2.6%。

這時候市場瀰漫崩盤的氛圍,五分鐘過後,本來在遠價外的好幾檔PUT,在一秒鐘之內,價格瞬間被大單拉到好幾百倍非常不合理的價格。(例如距離價內還有1100點的深價外9500put,從前一天價格1.5點被拉到885點(詳細各點位的put/call價格變化時間軸,可以參考wiki)

接著又過了幾秒,在這種指數大幅下挫的狀況下,應該call的價格也要往下走,結果居然也被拉到漲停價,接著期權市場陷入混亂。

因為瞬間幾百倍的價格變動,導致期貨商計算風險指標的系統觸發了自動平倉的機制,各種不計價格的強制平倉單,導致更多點位的不合理成交價格,於是連環爆,眾多期權賣方投資人,本來只想賣出價外一點的put穩定收點權利金,卻因為短暫極度不合理的價格,導致觸發期貨商的風險指標自動清倉機制,不得不用好幾百倍的價格買回平倉,因而造成巨大的虧損。

而且有很多賣方習慣做的是中立部位的策略,也就是不預設漲或跌,實行的是put跟call雙賣的策略,因為市場只會走一個方向,至少有一個方向不會賠錢。但是這次事件,除了賣出put這邊被迫用不合理價格平倉而受到的鉅額虧損,賣出call本來要是賺錢的,結果也被迫用漲停價平倉,導致雙邊都受到鉅額虧損。

而隨著客戶的強制平倉單慢慢被市場消化,選擇權價格最後也慢慢回到理論值,但是被迫平倉在最貴價格的賣方,此時已經欲哭無淚,人生瞬間崩盤。

為什麼會連環爆?

這次事件的導火線雖然是因為前一天的美國道瓊崩盤,導致台指期開盤後的恐慌氣氛蔓延市場。

但是真正引爆的點有兩個。

第一個是0206事件受害人最大的質疑點,那就是遠價外的put瞬間被拉到漲停價,某種程度看起來有點像是市場有禿鷹策劃的一場獵食秀。

這群市場禿鷹鎖定流動性較差的遠價外put,趁市場恐慌自己對敲把價格吵到幾百倍的價格。

而這些禿鷹也對期貨商的風險指標平倉機制缺陷撩落指掌,這是第二個引爆點。

上一篇文章我們提到,保證金跟風險指標的概念跟計算(文章連結),也提到在0206事件前,風險指標在計算選擇權部位的時候,是沒有考慮所謂垂直價差最大風險以及虧損鎖定這件事情,直接看的是賣方部位跟賣方部位的「市值」來做計算

這會發生甚麼事情,可以參考wiki的這張圖,2018/02/06的8:50:24這個時間點,此時履約價10000put的價格是1090點,而9900的put價格是46點。

而更早之前介紹過賣方要用價差交易減少風險(文章連結),所以有風險觀念的賣方,會利用垂直價差的方式,犧牲一點權利金,來換可控的風險。所以在這前幾天,可能賣出履約價1000的100點價差單(ex: sell 10000的put收100點權利金,然後buy9900的put花80點權利金)總共收20點權利金)這時候到期履約可能的最大的虧損就是100點的價差減掉20的權利金,所以就是80元。

但是0206前的風險指標設計,不會去管這個組合部位放到結算最大的虧損值,看的是當前的買方跟賣方部位市值。

因此當sell 10000 put 的這個部位衝到上百倍的價格,風險指標馬上認為你賠了爆多,以剛剛0206八點50分24秒的10000的put跟9900 put價格的例子來看,縱使因為這是100點的垂直價差單,放到到期,最大虧損也就是100點,但是風險指標認定你的本金已經虧掉1090-46=1044點,遠超過可能實際會發生的最大虧損值,如果保證金本來認為風險已經控制,所以沒有留很多,這很大機會就會造成風險指標瞬間低於25%而啟動強制平倉,逼迫去花大錢用不合理的價格買天價的put來平倉。

一旦觸發強制平倉,就是「所有部位」都要平倉。過往長期做賣方部位的人,有很大比例會做類似Iron condor這類型的中立部位,所以一旦一個方向的虧損觸發了強制平倉,則另一個應該要賺錢的方向也會一起平倉

然後iron condor這類的中立部位,兩個方向通常會做對稱,所以put如果是遠價外,那call這邊也會對稱作遠價外。「遠價外」有沒有很熟悉?沒錯,當遠價外賣的call被迫被期貨商不計代價強制平倉,因為是遠價外,流動性不好,所以有心人士可以掛高價等你來買,海薛一票,而被強制平倉的賣方,可能ㄧ夕之間,人生就毀了。

事件過後,制度有做什麼改進嗎?

針對前面提到的兩個引爆點,期交所都有修正制度,期望避免同樣事件再發生,畢竟再發生類似的事件,可能台指選這樣產品就會失去熱度了,這也不是期交所樂見的。

第一點的引爆點是遠價外的put跟call因為流動性較差,因此有機會被有心人士在短時間創造出大幅的價格波動。這個價格偏離理論價格太多,理當會慢慢隨著時間,市場會進行自動的修正,直到價格趨於合理。

但是因為保證金的制度,所以如果短期的價格變動實在太大,就會讓保證金的計算瞬間偏離正常值,藉著觸發期貨商的強制平倉機制,導致鉅額的虧損

這點期交所在0206選擇權屠殺事件的前一個月,其實已經針對台指期跟小型台指期近月跟次月契約啟用了動態價格穩定措施,只是台指選在0206事件發生之後,還是拖了一年多,到了2019年5月27日,台指選也才啟用了動態價格穩定措施,雖然慢了許多,至少是朝著好的方向在走

動態價格穩定制度,故名思議,就是為了避免這種短時間不合理的價格波動。期交所會根據一些參數,設定目前價格能變動的最大上下限區間,一旦試搓發現特定買賣掛單會讓成交價超過上下區間,則系統會自動退掛這些單,不會讓他成交,因此可以保護成交價格不會有突然得不合理變動。

而對選擇權賣方投資人的第二道防護,就是前一篇文章提到的,修改風險指標的計算公式,把選擇權部位,指定爲垂直價差單的組合部位跟其他的選擇權部位分開計算買方跟賣方的市值

而且明定,當垂直組合單的買跟賣方部位市值的差超過兩個契約履約價的價差,這時候直接使用履約價價差當作最大虧損,而不會用市價,因為這時候市價看到的最大虧損,會超過到期履約的最大虧損,不是一個合理的值

以前面的例子來看,修正後的風險指標在計算的時候,如果10000的put飆漲到了1090點,而9900的put價格是46點,這時候因為市價的差價是1044點,已經超過這履約價的100點價差,所以風險指標在計算這組標記為垂直價差組合單的部位,只會用100點的虧損來做計算,而不會用市價的1000多點虧損來計算

所以修改後的風險指標計算公式才不會錯估實際的風險,也才可以避免突然失真的價格變動,導致部位被強制平倉。

不過要切記,因為選擇權策略太多種,系統不會知道你的選擇權部位要怎麼組合,所以一開始在建立垂直價差部位就要直接用組合單來建立,或是買跟賣分開單買,再透過下單系統的選擇權組單功能,去告訴系統,哪些部位要標記成垂直價差的組合部位,如果有確實做到這件事情,0206事件再發生的機會就微乎其微。

免責聲明: 本篇文章僅就公開資訊進行主觀分析,僅供投資朋友參考,不應當做投資依據,投資朋友仍然需要根據自身風險承擔能力作為投資判斷,盈虧自負。

如果覺得這篇文章對您有幫助的話,歡迎點擊下方分享按鈕,分享這篇文章給你的FB或是Twitter的親朋好友,或是加入>>勳仔的理財小角落 FB專頁<<,接收最新的理財文章資訊

延伸閱讀(一):幫助賣方控制風險的選擇權策略-選擇權賣方價差交易(option spread)

延伸閱讀(二): 就愛波動這一味,談權證或選擇權都可以用的跨式策略

延伸閱讀(三): 股價崩到歷史低點我該買進嗎? 談利用選擇權提高勝率的分批逢低佈局法

期權槓桿很危險?!搞懂保證金制度,風險其實是可控的。

期權其實沒那麼危險- 危險的是賭徒心態

常常聽到長輩諄諄告誡,玩股票可以,但是絕對不要碰期貨跟選擇權,會弄的家破人亡。隔壁小明或是小王就是玩了期貨,妻離子散的。

不知道大家從小有沒有聽過類似的話語或故事呢?勳仔身邊的確就有親戚朋友因為期貨差點家庭失合的,也因此勳仔也一直對於期權這項投資工具敬謝不敏。

不過隨者接觸到的知識越來越多,越來越可以理解到期權商品本身不可怕,可怕的是不懂這類型衍生性金融商品特性的人,用了高度槓桿,想要ㄧ夕致富,卻反而一夕破產,家破人亡

因為台灣股票市場的設計,對於做空者相對不友善,不像期權市場做空作多相對有彈性,而且成本較低。因此如果想要在熊市,學法人透過期貨或選擇權替現貨避險,期權還是一項可以參考的投資工具

不過如同前面提到的,期權只是一項可以開槓桿的財務工具,但是要不要開,開多少都是由自己決定的,因此正確認識期權的槓桿效應,是所有想踏入期權世界投資者的第一步

保證金制度

我們首先要認識保證金制度。期貨或選擇權的一個合約單位稱為一口。而一口的合約價值,取決於連結到的標的當前的價格,還有每一點的價值。

以台指期為例,假設現在是17000這個價位。而台指期的一點等於200元臺幣,所以一口台指期的合約價值為17000×200=3400000,也就是340萬,金額非常龐大。就算是小型台指,一點的金額是50元台幣,一口合約價值也高達85萬台幣,也是一筆可觀的數目。

不過往往交易台指期,可能只是短期替現貨做避險,可能1000點的波動度都很少見,但是卻要卡住17000點的資金,資金效率非常差,這樣的商品,會投入的人應該是不多。

為了解決這個問題,於是設計出了所謂保證金制度,顧名思義,這個保證金有點像是訂金,讓投資人可以先用預付部分訂金的方式,用少少金額,就可以進場交易,而不用準備完整合約價值的資金,才能進場操作

以目前台灣期交所的合約規格,台指期(俗稱大台)的原始保證金是18萬4,而小型台指期(俗稱小台)則是4萬6。所以要操作一口大台,我們只要有18萬4就能買賣合約總值是340萬的部位。資金槓桿大約是340/18.4=18.5倍左右的槓桿。

但是如果只準備原始保證金的資金,就做一口大台或小台,基本上應該很快就被抬出場了

原因是當我們用原始保證金作為擔保,開始開倉進場交易,如果不幸方向看錯,那麼未實現的虧損就會從保證金扣,如果未實現虧損不斷擴大,導致保證金扣到低於維持保證金,(目前大台是14萬1而小台是3萬5千2百5),則就會收到期貨商的追繳通知,要求把保證金補到原始保證金的水位。

以大台一點200元來看,18萬4減掉14萬1等於4萬3左右,換算下來就是215點,這個數字有時候甚至低於加權指的日內震幅,所以可能一下就觸發了。

如果不理會,或是行情變動太大,導致保證金被扣到只剩下原來的25%,則部位就會被期貨商強制平倉

如果我們習慣做的是大波段的行情,那麽需要忍受的波動可能就要更高,這時候為了怕太早被抬出場,那麼就需要用比較多的資金當作擔保才做一口單,換句話說就是降低槓桿。

例如:雖然一口大台保證金是18萬4,但是我帳戶有36萬8我才做一口單,這時候340/36.8=9.24,我的槓桿就降低一倍,也比較不會被一個波動就掃出場。

因此,其實槓桿是可以自己控制的,如果我帳戶有340萬我才做一口大台,那基本上槓桿就是1,等於沒有槓桿,所以真正危險的不是工具,而是賭徒心態,稍有不慎,可能就會家破人亡。

所以賭性堅強的投資人,或是妄想一夕致富的投資人,真心建議絕對還是遠離這個投資工具

風險指標

前面提到的保證金制度是個粗略性的介紹,實務上再實際的下單系統上,可能更要注意的的是所謂風險指標這個名詞。

其實概念是一樣的,期貨商就是認定當風險指標低於25%就會進行強制平倉

風險指標的計算公式是:

分子部分 = 權益數 + (非垂直價差未沖銷選擇權買方市值 + 垂直價差選擇權付權利金之組合部位淨市值)- (非垂直價差未沖銷選擇權賣方市值 + 垂直價差選擇權收權利金之組合部位淨市值)

分母部分 = 未沖銷部位所需原始保證金 + (非垂直價差未沖銷選擇權買方市值 + 垂直價差選擇權付權利金之組合部位淨市值)- (非垂直價差未沖銷選擇權賣方市值 + 垂直價差選擇權收權利金之組合部位淨市值)+ 依加收保證金指標所加收之保證金。

ps.垂直價差交易付/收權利金部位的淨市值算法,是以垂直價差組合部位中,買方權利金跟賣方權利金相減後去絕對值所得到,而且如果得到的值,比履約價差乘上契約乘數還大的話,就直接用履約價差乘上契約乘數來計算

風險指標 = 分子部分/分母部分

看似有點複雜的計算公式,其實不用太擔心,下單系統會幫我們計算,只是我們還是要稍微對計算方式有點概念,才好做風險的管控。

對於單純做期貨的投資人,相對比較單純。

基本上大概只要知道風險指標的算法就是把你目前期貨帳戶的錢扣掉期貨的未實現虧損當作分子,去除上還沒平倉部位的原始保證金,就是你的風險指標,其實就是去計算你等效的現金能夠維持多少比例的原始保證金,這部分應該蠻直覺比較好理解。

而有在做選擇權的投資朋友,就需要再注意後面一大段關於選擇權的計算方式。其實在前幾年非常知名的0206選擇權大屠殺事件之前,選擇權部位的風險指標計算方式不是長這個樣子。

原本的計算公式並沒有把選擇權部位當中的垂直價差跟非垂直價差分開計算,公式長得是這個樣子。

分子部分 = 權益數 + 未沖銷選擇權買方市值 – 未沖銷選擇權賣方市值

分母部分 = 未沖銷部位所需原始保證金 + 未沖銷選擇權買方市值 – 未沖銷選擇權賣方市值 + 依加收保證金指標所加收之保證金

其實仔細看也蠻直覺的。選擇權的部位,買方部位代表是我們的資產,賣方部位可以想成是我們的負債,所以如果買方部位市值上升,就是我們的資產上升,所以計算上是用加的,而賣方部位市值上升,代表我們要付給別人的變多,所以等效是資產減少,所以是用扣的。

而其實這樣的計算方式,對於選擇權的部位有著非常嚴重的問題,這個我們在下一篇關於0206選擇權屠殺事件的文章,會有更詳細的說明,下面這邊先大致瞭解即可。

0206選擇權屠殺事件之後,期貨公會發現原來的風險指標計算公式,對於選擇權部位會有問題,因此才修正成目前這個樣子,也就是把選擇權垂直價差組合單的部位,跟其他非組合單部位拆開計算

先幫大家複習垂直價差是什麼。所謂垂直價差就是一買一賣同方向的選擇權,它們履約日一樣,但是履約價不一樣

舉個例子: 現在大盤17000,我賣出一口履約價在16800的六月月選put,收權利金100點。同時我買進一口履約價16700的六月月選put,付出80點權利金。一買一賣之間,我可以獲得20點權利金。

當盤勢往下跌,16800跟16700的put,都會因為越來越接近價內而變貴,而因為16800離價內比較近,所以delta較高的原因,所以16800的put可能變成145點,然後16700的put變成95點的價值,因此這個部位的淨市值,從本來20點變成50點。

因為這個部位中,我們是收權利金,也就是賣方策略,所以淨市值變高,代表其實我們的負債部位變高,所以風險指標的分子部分就會變小,代表我們的等效資產是變低的

而到這邊,其實概念上還是跟本來的風險指標公式中,加上買方市值然後扣掉賣方市值是一樣的。

而之所以0206選擇權屠殺事件之後,要特別把垂直價差部位區分開計算,是在於前面提到的ps部分。

「如果價差部位淨市值」比履約價差乘上契約乘數還大的話,就直接用履約價差乘上契約乘數來計算」

這句話什麼意思呢?

如果盤勢繼續下跌,而且波動放大,導致選擇權的價格出現比較大的波動,這時候16800的put價格變成220,而16700的價格變成115,這時候兩個價格相減,淨市值是105點。不過計算風險指標的時候,因為105大於垂直價差的點數100點(16800-16700),所以使用的會是100點而不是105點

之所以可以不用當前淨市值而直接用履約價差去計算,是因為當前的波動可能短暫造成選擇權的時間價值出現比較極端的變化,但是一旦持有到履約的時間,最終結算部位都還是回歸內在價值,也就是這組垂直價差部位,我最多就是虧損100點,不可能虧損到105點。

因此在計算風險指標的時候,採計超過履約的可能最大風險的數字,會導致風險指標偏離合理值,而這點也正是0206選擇權事件的核心問題之一,細節勳仔留在下一篇文章說明。

因此0206選擇權事件之後,風險指標公式已經將有垂直註記的選擇權部位跟沒有註記的部位分開計算,就是希望避免悲劇再重演。

因此勳仔一定都建議,如果要做選擇權賣方,一定要做垂直價差的組合單,千萬不要裸賣,否則遇到0206選擇權事件,真的人生都不知道怎麼重來,而且垂直價差的組合單,因為最大虧損已經鎖定,因此保證金就是垂直價差乘上契約乘數,而不用大筆的賣方保證金,因此資金運用效率也會比較好

免責聲明: 本篇文章僅就公開資訊進行主觀分析,僅供投資朋友參考,不應當做投資依據,投資朋友仍然需要根據自身風險承擔能力作為投資判斷,盈虧自負。

如果覺得這篇文章對您有幫助的話,歡迎點擊下方分享按鈕,分享這篇文章給你的FB或是Twitter的親朋好友,或是加入>>勳仔的理財小角落 FB專頁<<,接收最新的理財文章資訊

延伸閱讀(一): 台股樂透彩?!談談權證的特性及應用(上)

延伸閱讀(二): 就愛波動這一味 -談權證跟選擇權都可以用的跨式策略

延伸閱讀(三):幫助賣方控制風險的選擇權策略-選擇權賣方價差交易(option spread)