達文西手術系統的挑戰者 – Senhance系統開發商 Asensus Surgical Inc (美股代號:ASXC)

達文西手術機器人的挑戰者 – Asensus Surgical Inc

Asensus Surgical Inc.這家公司剛好在撰文前不久更名,從原來的TransEnterix更名成為Asensus Surgical Inc,而美股代號也將會在3/5從原來的TRXC更新為ASXC。

1.公司介紹:

Asensus Surgical 這家公司2006年成立於美國,原來的名稱是TransEnterix。這家公司的主要產品就是稱為Senhance(中文稱為紳漢)的外科手術機器人系統

什麼叫做外科機器人系統呢? 其實大家不會太陌生,最近各家專推醫療險的保險業務一定會提到的達文西手術就是世界上目前最知名的一種外科手術機器人系統。

這樣的系統主要由機械手臂還有裝在機械手臂的微型器械,再加上遠端操控以及成像系統所構成。對比傳統的外科手術,醫師是透過遠端操控的方式加上成像系統看到的病灶影像來遠端執行手術,這樣的系統對比傳統的腹腔鏡或是其他外科手術,可以讓手術傷口更小,病患復原狀況更好更快速。另外因為藉由機械的輔助,可以讓外科醫師減少一些較不符合人體工學的開刀姿勢所造成的職業病問題。

不過因為這樣的器材造價不斐,並且在傳統達文西手術的器械是有使用壽命的,每個病患分擔下來的費用就居高不下,因此所費不貲,往往開一次,自費的金額會高達數十萬之譜。

而Aensus看到了當前達文西手術所費不貲的問題,因此開發出Senhance的系統,不僅造價僅約達文西系統的七成,因為主打部分器材是可以重複使用的,因此對比達文西手術,可以大幅下降每次手術的費用。

(senhance手術機器人系統,圖片來源: senhance.com)

除了從成本面來競爭之外,Asensus的senhance也擁有一些特別的技術,希望能夠做出差異化藉以寄盼能從當前ISRG公司的達文西系統搶得一點市場份額。

第一個優勢是所謂觸覺迴饋系統。醫生在遠端操作機械手臂的時候,因為不像傳統實際上用雙手來操刀,因此一些刀械接觸到病患肌肉組織等等的回饋感並不能及時反應給醫師,這有時會讓執刀醫師做出一些誤判,因此Asensus的Senhance提供的觸覺回饋系統,對實際使用過的醫生來說,都給出不錯的評價,可以協助醫師在遠端操作中還可以保有跟實際動刀的回饋感,減少失誤的機率。

第二個優勢是3D智慧化追蹤系統。剛剛有提到,因為醫師在遠端進行操作,因此會需要3D成像系統的輔助來及時的提供醫師手術部位的影像,而對比傳統的成像系統,Senhance加入了眼球追蹤系統,讓成像系統可以根據醫師的眼球轉動方向,來動態調整成像位置以及放大縮小等等的操作,達到更方便的操作。

第三個是近期asensus主打的擴增人工智慧功能,除了利用機器視覺的功能輔助,也同樣導入人工智慧的功能,不只在在手術前可以進行手術的模擬來預測手術結果,手術中還可以給執刀醫師一些決策判斷的建議,而手術結束後收集到的數據又可以在持續訓練原有的人工智慧模型,來提升預測的準確度。

目前senhance已經陸陸續續在這幾年取得美國FDA跟歐盟的CE這兩大主要市場的醫療設備認證流程,另外也已經取得俄羅斯跟日本的使用許可。

截止目前,全球已經有超過100名以上接受培訓並且可執刀的醫師,也完成了超過4000次利用senhance來執行的手術,雖然對比達文西還是連車尾燈都看不到,但是隨者手術場次的增加,senhance的臨床經驗也在世界的醫療論文中持續發酵,

值得一提的是近期asensus將公司名稱從原來的TransRnteriex更名成Asensus,呼應的就是前面提到特別技術的第三點-擴增智慧的功能導入。

Asensus這個名稱我們可以將其分拆成兩個單字A跟sensus。

其中A指的是擴增智慧(augmented intelligence),而後面的sensual指的是拉丁語中的「認知」。另外Asensus這個字在英文的唸法又接近ascend(中文指的是上升的意思),因此將公司名稱改成Asensus,不難看出目前Asensus不止將自己定位成達文西手術系統的追趕者,而是希望在原有senhance的系統基礎下,整合更多的擴增智慧功能,讓手術失誤率更低,時間更短也更有效率。

我們從這個更名,反而更期待Asensus後續的表現,畢竟如果只是追趕ISRG的達文西系統,可能永遠只能當老二,利用擴增智慧的幫助,或許未來才有機會彎道超車走出自己的路,或是至少,能夠多少撼動達文西系統的市場獨佔霸業。

2.產業狀況:

如同前面提到,目前在外科手術機器人這個市場上,就屬Intuitive Surgical Inc(NASDAQ:ISRG)的達文西系統最為知名,並且佔據七成左右的全球醫療機器人的市佔率。

而據統計,整體手術機器人的市場規模在2019年約為39.6億美元,而預期到2025年會成長到79.7億美元,年複合成長率為14.4%,也是一個仍在持續快速成長的產業

從市場規模跟成長率來看,整體市場的發展潛力還非常大,對比asensus在2019年年度的853萬美元的營收來看,先不求撼動老大哥ISRG的霸業,只要能取得5~10%的市場份額,未來想像空間都還是非常高的。

而asensus近幾年來也善用其儀器成本跟手術費用較低的優勢,積極搶攻亞洲俄羅斯以及東歐等相對國民所得較低的國家跟區域,希望在這些地區能夠透過成本優勢,持續擴大裝機數跟手術質量,再藉由一些醫學研討會或是論文的方式,持續取得市場的迴響,藉以慢慢蠶食美國跟歐盟先進國家中ISRG寡占的市場地位。

雖然這是一條漫漫長路,但是勳仔樂見市場上有人挑戰達文西系統的霸業,畢竟如果有好處類似但是自費費用低很多的開刀方式,對於經濟不這麼寬裕的病患絕對是一個福音。

3.產業護城河:

外科醫療機器人這類型的醫材設備,因為攸關病人的生命安全,因此不只要取得美國FDA跟歐盟CE等等國際的醫療器材認證許可,臨床上還需要有非常多的實證案例,並且還要持續投入資源對醫院跟醫師進行培訓,才能取得市場上的成功。

另外,因為外科醫療機器人的設備造價昂貴,因此醫院一旦購置了同類型的醫療機器人,有鑑於培訓跟成本分攤的因素,因此往往比較不會再去購置同類型的儀器設備。

Asensus創立的時間比醫療機器人老大哥ISRG晚了將近十年,因此ISRG已經建立起上述提到的廣大護城河,不只世界各國的裝機數遙遙領先,還有利用達文西所執行的手術數量,都跟其他廠商不站在同個級別中,這點對於Asensue等等後進者來說,絕對是非常辛苦的。

不過這也代表這個行業的entry barrier(進入門檻)很高,一但asensus漸漸能夠在這個市場開始取得知名度跟信心度,則後進者要能追上就需要花非常多的心力時間跟資源,就跟目前asensus要追上ISRG還很久遠一樣。

因此asensus先不追求成為市場的老大,只要能佔據市場第二的位址,勳仔相信就已經能夠建立起一定的護城河,短期能夠阻絕後進者的競爭威脅。

4財務狀況:

Asensus現階段百分之百還處於狂燒錢的狀態,而且2020年的營收更是慘不忍睹。官方說明的主要原因就是受到新冠肺炎的影響,全球醫院的裝機進度受到很大的影響,另外也因為新冠肺炎消耗醫療資源,讓許多手術被取消或是延後,這也間接導致Asensus有了一個非常糟的營收年度。

(資料來源: Asensus (TRXC) 2020Q3 財報)

至於資產負債表的部分,截自2020Q3,帳上現金約是2000萬美金,而負債比約是22.4%,攸關短期償債能力的流動比則是324%。負債的部分看似不多,帳上的現金也夠cover短期的負債

(資料來源: Asensus (TRXC) 2020Q3 財報)

現金流量的部分,從下表也可以看到,營業現金流持續是負值,代表公司每個月都會消耗現金的部位。而因為還是處於燒錢的研發跟推廣階段,因此為了籌措公司營運的現金,持續透過發行股票或一些有價證券的方式來取得現金。

(資料來源: Asensus (TRXC) 2020Q3 財報)

季報目前僅揭露到2020Q3,不過根據Asensus在2021/1/28提交的招股公開說明書中,Asensus持續在2021年發行普通股來取得營運資金,藉由這次的股權發行,可以籌資約9000萬美金。

而管理階層在同樣的說明書中也有提到藉由這次的股權發行,公司的營運資金到2024年都不會有太大的問題,而Asensus也就更需要在這三年中證明自己是一家可以實現獲利的公司。

5.心得與後記:

Senhance最近幾年慢慢在市場上建立起一定的口碑,尤其亞洲區自從台灣輔大醫院引進亞洲的第一台senhance之後,在最近幾年也逐漸有越來越多的醫院開始評估派駐醫師受訓跟引進機台的可行性,目前台灣已經有四家醫院裝置紳漢系統,而鄰近的日本這幾年也持續引進越來越多的Senhance系統,從這個趨勢看起來,Asensus的未來發展相當值得期待。

尤其另一項好消息是在勳仔快要發布這篇文章之際,得知了另一項對於Asensus的Senhance是一項關鍵里程碑的事情,那就是美國FDA已經核准Senhance系統應用在不只腹腔鏡的手術上,其他一般性的外科手術都可以使用,換句話說,從胃食道逆流到肥胖等等的外科醫治,在美國現在都可以使用Senhance來進行相關的外科手術,這大大增加了各家醫院設置Senhnace的誘因,未來一兩年應該是可以預見導入senhance的醫院將大幅增加,而Asensus股價因為這個好消息而應聲狂飆。

不過Asensus畢竟還是處於燒錢階段,也還沒證明自己能夠營利的能力,因此短期股價容易受到消息面影響而巨幅波動,對這家公司有興趣的投資朋友們應該要了解這類型penny stock,通常股本小,波動大,比較不適合短線進出,而且從拿到FDA的核准許可,到實際讓外擴效應擴展到實體業務通常還需要蠻長的時間,如果真的看好這家公司的潛力,分批逢低建倉,並且長期持有,可能會是勝率比較高的做法。

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延伸閱讀(一): 勳仔的理財小角落- 2020年台股定存股+美股成長股分析集錦

延伸閱讀(二): 2020年美股在瘋的SPAC,是什麼呢? 跟傳統IPO有什麼不一樣呢?

延伸閱讀(三): 前進美股的第一步,海外券商Firstrade的介紹

勳仔的理財小角落- 2020年台股定存股+美股成長股分析集錦

勳仔的理財小角落 台股定存股 + 美股成長股 個股分析集錦

剛過完農曆新年,勳仔整理了一些在過去2020當中做過的個股分析,台股的部分主要著重在定存股類型也就是穩定獲利殖利率高在加上波動度較低的個股,而美股則著重於未來有可能有爆發性成長的個股。

供有興趣的朋友可以快速查閱

台股定存股:

低調的世界級能源大廠 – 鎰勝工業 (台股代號:6115)

用製造驗證業務跳脫電子零組件通路商低毛利的緊箍咒 – 敦吉科技 (台股代號: 2459)

冷門卻有特許行業保護的石化轉儲包租公 – 匯僑 (台股代號: 2904)

世界級門鎖大廠 – 台灣福興工業 (台股代號:9924)

台灣資訊系統整合商的領頭羊 – 敦陽科 (台股代號:2480)

銀行信託系統龍頭 – 中菲電腦 (台股代號:5403)

KTV娛樂產業的扛壩子 – 好樂迪 (台股代號:9943)

轉型成科技公司的保全業龍頭- 中保科 (台股代號:9917)

讓你投資一檔股票就等於投資一籃子股票的遠東新 (台股代號:1402)

全球晶圓代工龍頭 – 台積電 (台股代號:2330)

美股成長股:

太陽能逆變器領導廠商 – SolarEdge (NASDAQ: SEDG)

有便於傳統電商,主打文創手工以及個性商品的ETSY (NASDAQ:ETSY)

拉丁美洲的電傷巨擘 – MercadoLibre Inc. (NASDAQ: MELI)

乘著DevOps浪潮的SaaS公司 – Jfrog Ltd. (NASDAQ: FROG)

手機遊戲開發引擎的霸主 – Unity Software Inc. (NASDAQ: U)

結合AI保險還有公益的新創公司Lemonade Inc. (NYSE:LMND)

遠距醫療龍頭 – TelaDoc Health Inc.(NYSE:TDOC)

結合線上社群跟健身的美國新創公司- Peloton Interactive (NASDAQ:PTON)

一路陪我們長大的迪士尼(NYSE:DIS)

受益新冠肺炎股價狂飆的視訊會議廠商 Zoom (NASDAQ:ZM)

立志重返榮耀的AMD (NASDAQ: AMD)

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拜登時代來臨 – 投資人可以關注的太陽能逆變器領導廠商 – SolarEdge (NASDAQ:SEDG)

拜登時代 可以好好關注的全球太陽能逆變器領導廠商 – SolarEdge (NASADQ:SEDG)

#本文由美股可致富贊助

美股可致富

拜登政府時代正式來臨,政策的方向跟川普政府時代大相逕庭,除了前一篇文章提到的大麻產業,拜登政府另一項跟川普時期有截然不同方向的政策就是綠能產業

相較於川普政府大力扶持的美國頁岩油及石化工業,拜登競選期間則提出兩兆美元綠能計畫,提供再生能源的減免及優惠以及零碳工業的計畫。

此外也已經明確訂出了時間表,希望在2035年美國將用太陽能以及風力發電來取代傳統用煤炭發電的電廠,甚至希望在2050年達成經濟零排放的,使用100%再生能源的國家

目前拜登政府已經完成白宮跟參眾議院的完全執政準備,太陽能產業雖然在2020下半年已經漲過一波,但是拉到中長期來看,追求再生能源的趨勢已經變成全球浪潮,而美國在政策作多的情況下,太陽能產業在未來幾年內,應該還是一個會受到市場追捧的明星產業。

而太陽能產業中,有一家公司憑藉著技壓群雄的技術,在每個太陽能案場都不可或缺的逆變器產業中,擁有非常高的市佔率,尤其在美國更是擁有超過一半的市佔率,可以說是近乎壟斷了這個產業,這家公司就是SolarEdge(美股代號:SEDG)。

1.公司介紹:

SolarEdge Technologies, Inc (後面簡稱SEDG)於2006年成立,總部設立在以色列。在目前的太陽能產業鏈中享有盛名,產品行銷全球,在世界各地都設有據點,是一家世界級得太陽能零組件供應商。

公司的產品跟業務主要分成下列三大塊:

DC/AC逆變器:

太陽能的發電模組吸收太陽光之後,轉換出來的電能是DC直流電,不過一般家用電器或是外面電網在傳遞電能的時候所使用的是AC交流電,因此會需要一個裝置來做直流電到交流電的轉換,逆變器的主要功能就是將DC直流電轉緩成AC的交流電

優化器:

由於太陽能模組的最大發電功率點(maximum power point)會隨著環境因素而有非線性的變化,優化器的目標就是透過控制電阻阻抗的大小,來讓整體發電功率能夠因應環境溫度跟日照等等的改變,仍舊能達到當時工作區間的最佳甜蜜點,藉以提高發電效率以及收益,這就是優化器最主要的用途。

逆變器跟優化器架構圖
(圖片來源: 奇裕集團)

雲端監控平台

結合上述兩項產品,SEDG的優化器可以即時的將發電功率等等資訊傳遞到SEDG自己的逆變器,而SEDG的逆變器除了做DC/AC的轉換之外,本身還可以內建WIFI的連網功能,可以將收集到的資訊上傳雲端,讓太陽能電廠的擁有者或是管理者可以透過網路在電腦或是手機上直接監看整體太陽能電廠的狀態,甚至可以很快的定位出哪一塊太陽能版損壞,需要維修或是更換,讓整體太陽能電場的營運管理更加有效率。

而除了上述這兩個主力產品縣,Solaredge還持續投入資源再開發新的業務領域,近期主要的新技術開發則是以儲能系統,不斷電系統以及電動車的電力總成這三項為重心

不過從下方的表可以看到,目前新事業的占比還不高,僅佔SEDG整體營收的7.6%,並且還沒實現營利,整體還處於初期燒錢的階段。目前的營利還是都來自於太陽能的相關業務跟產品上。

(資料來源: SEDG 2020Q3季報)
(資料來源: SEDG 2020Q3季報)

2.產業狀況:

根據國際市場研究機構Allied Market Research在2019年對於整體太陽能產業在未來八年的產業趨勢所做的預測(研究報告連結在此),太陽能產業將會快速成長,總產值在2026年將會達到2230億美元的規模,整體年複合成長率高達20.5%

整個太陽能產業主要分成兩種不同技術,一種是直接透過太陽能板將光轉變成電能,也就是所謂的光伏系統(photovoltaic, PV),一種則是透過太陽能來間接發電(像是將太陽能透過鏡面反射跟聚焦藉以產生熱能的發電方式)稱作Concentrated solar power(CSP)。

雖然目前世界上主要的太陽能的產量是來自CSP跟大型的PV案場,不過因為PV系統的造價對於CSP的系統造價相對便宜,而且經過多年的發展,小型分散式的PV系統造價已經越來越能夠讓一般家庭或是公司行號所接受,因此直接安裝在自家或工廠屋頂的PV系統現在普及率越來越高,像是勳仔之前提到的台灣的一些所謂全民電廠也是直接在出租人的屋頂上建置PV系統來發電。

ˊ由於造價越來越親民的原因,再加上世界各國的綠能政策的各種補貼跟租稅優惠方案,所以太陽能系統的案場安裝量,這種小型的PV系統的量成長快速,而SEDG的產品正是適用於這類型PV系統當中,所以在可預見的未來,我們應該會看到SEDG的出貨量持續放大。

另外通常一個太陽能版的使用壽命約20~25年,而雖然SEDG的逆變器的保固年限已經優於同業達到了12年左右,不過以案場壽命來看,一個案場的使用期間一定都會需要更換至少一次的逆變器,因此一但SEDG的產品每年每年都能夠持續導入新的案場,則等於保證未來幾年的的持續現金流收入,這是目前SEDG的優勢。

3.產業護城河:

而為什麼SEDG能夠快速地取的市場份額呢? SEDG產品的最大競爭優勢,在於其生產的逆變器跟優化器轉換效率都優於競爭對手,(逆變器拿到98%,而優化器更是高達99.7%),這代表所生產的能量經過轉換的耗損非常低,這反應的就是整體發電成本的降低。

而另外,因為太陽能的串接之後的高壓,在設備漸漸老舊之際,容易引起高壓電弧進而以發火災,因此安全性的預防跟監控裝置也變得很重要,SEDG的逆變器跟優化器都有對此進行加強,除了逆變器擁有偵測電弧發生而自動關閉的機制,優化器在失去跟逆變器的通訊之際,會自動降低輸出電壓,來確保安裝維修人員不會有觸碰高壓電的風險。

在美國,因為層出不窮的光伏系統引發的火災事件,因此美國在2017年之後開始要求相關廠商要採用向SEDG這樣擁有阻斷安全機制的零組件來降低風險,而SEDG跟Enphase就因為是少數擁有這樣安全機制的廠商,因此快速搶佔市場份額,大幅的提升市占率,現階段SEDG跟Enphase這兩家公司,基本上可以說是壟斷整個美國的逆變器市場。

另外,另一個強力的競爭對手華為,在2019年宣布退出美國的逆變器市場,讓SEDG持續在美國瓜分原來華為的市占率。

不過除了美國市場之外,SEDG也持續在世界其他國家像是歐洲跟亞洲市場耕耘,目前有許多國家也正剛開始積極地推動能源轉型計畫,以前述SEDG產品的優勢,在技術上已經取得領先,雖然可能沒辦法完全複製美國的市場壟斷地位,但是取得大量的市場份額應該不會是難事。

4.財務狀況:

資產負債表的部分,首先可以看到的SEDG手上的現金非常充足,因此流動資產佔整體資產的比重達到76.6%,目前資產的流動性沒有什麼太大的問題

負債比目前約為54%,略高於50%的基準,不過因為流動比高達456%,基本上手上的現金已經可以完成償還短期的負債,短期財務非常健全。

SEDG 資產表
(資料來源:SEDG 2020Q3季報)
SEDG負債表
(資料來源: SEDG 2020Q3季報)

而我們在觀察一下負債比略高的原因,看起來主要是因為2020年九月份發行了2025年到期的可轉公司債來籌措公司未來幾年內持續擴張業務跟規模所需要的資金,等下我們在現金流流量表的融資現金流也可以看到這筆現金的項目。

我想SEDG會在這個時候發行可轉公司債,應該是嗅到市場快速崛起的太陽能產業浪潮,藉由籌措的資金,除了持續提升美國的業務規模,同時還能夠快速滲透到美國以外的其他市場,尤其目前歐洲的成長機會還很大,這時候需要快速大量的擴張來把握市場的契機,因此發行五年後到期的可轉公司債,我覺得這個時間點反而顯示SEDG對於整體太陽能市場的樂觀態度。 這對投資人來說,反而是可以期待未來幾年業績的持續成長。

營收的部分,2020年的表現跟2019年相比僅微幅成長,不過毛利率反而是略為下降從2019年同期的33.3%到2020年的31.9%。

SEDG 營收跟淨利表
(資料來源: SEDG2020Q3財報)

這表現看起來只能說是平平,這難道是一個警訊嗎? 勳仔倒不這麼擔心,主要是因為別忘記2020年因為有新冠肺炎這個全球的經濟不確定因素,因此太陽能產業也受到衝擊,尤其在SEDG主要的歐美市場中,各國各種封城的跟經濟現制的措施,SEDG能繳出跟去年2019年接近的表現,表現其實已經算是不錯。中長期來看,只要新冠肺炎疫情在疫苗問世之後能夠有效控制,相信營收會重回成長力道。

現金流量的部分,SEDG營業現金流的部分就算在疫情影響的2020年還是能保持成長,本業的營運看起來可以帶進豐沛的現金流,而2020年Q3結束前對比2019年現金水位提高主要就是來自發行可轉公司債所籌措的融資現金流,在這波資金的挹注下,手上豐沛的現金加上穩定的營業現金流,基本上短期內財務狀況本身看不到什麼太大的風險。

SEDG 營業現金流量表
(資料來源: SEDG2020Q3財報)
SEDG 投資現金流量表
(資料來源: SEDG2020Q3財報)
SEDG財務融資現金流量表
(資料來源:SEDG 2020Q3財報)

5.心得與後記:

近年來其實世界各國都在替地球環境盡一份心力,紛紛藉由補貼跟租稅減免的方式,鼓勵發展綠能發電,其中太陽能佔了整體綠能市場的很大一部分。

而美國在過去四年,因為川普政府的政策關係,相對綠電產業,更重視的是頁岩油跟石化工業的扶植,不過拜登政府的上任有望扭轉這樣的局面。尤其是取得了白宮跟參眾議院的實質掌控權,在未來幾年內預期美國會持續加大綠電的補貼跟優惠,進而推升整體太陽能發電市場的潛在規模,這點對於在美國逆變器市佔率超過五成的SEDG來說,中長期來看絕對是一個利多。

另外SEDG站穩美國之後,繼續放眼的是歐洲跟亞洲國家,目前也持續拓點跟擴大業務規模,台灣目前也有成立SEDG的子公司,來跟授權的設備經銷商來進行深度合作。

在目前世界各國競相追逐綠能的潮流下,具有領先技術的SEDG有望隨著太陽能產業規模的放大而持續成長跟獲利,雖然短線看似漲幅已高,不過如果真如Allied Market Research 研究報告指出太陽能產業的年化成長率在未來幾年可以達到20.5%,那麼中長期來看,上漲的想像空間還是存在,中長期投資人可以考慮在股價短線漲多拉回之際,考慮分批建倉,來一起期待未來幾年的"太陽能紅利"。

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延伸閱讀(一) : 川普下拜登上 – 2021年值得注意的美股大麻產業變化

延伸閱讀(二): 小資族的懶人投資-如何用太陽能賺取被動收入還可以友善環境?

延伸閱讀(三): 前進美股的第一步,海外券商Firstrade的介紹

川普下拜登上 – 2021年值得注意的美股大麻產業變化

拜登政府時代正式開始 對於投資人來說有什麼投資契機可以關注呢? 大麻可能是一個值得注意的產業

還記得幾年前勳仔去荷蘭阿姆斯特丹旅遊,大街上飄來非常明顯的大麻菸草味道,大街小巷也都有許多販賣大麻菸草或是一些大麻周邊商品的店家,這對於身處仍然將大麻列為非法藥物的台灣人來說,確確實實是大開眼界。

而阿姆斯特丹也的確因為大麻的合法化,帶來非常可觀的觀光人潮,因爲世界各國大部分還是將大麻列為管制藥物。

不過隨著越來越多關於大麻的研究證實,大麻本身雖然有著會使人成癮的壞處,不過大麻的組成成分有很多,有些萃取物其實可以達到舒緩疼痛或是放鬆精神的效果但是卻不會使人成癮,另外有些萃取物可以幫助皮膚的保護,也因此大麻在化妝跟保養品的能見度也越來越高。甚至在食品跟飲料的部分,摻入大麻添加物的相關產品也時有所聞

這些對於大麻的的研究跟討論,讓許多人認為大麻事實上可以朝著菸草模式的管理方式來做適度的開放,這也讓許多國家在最近幾年內,紛紛研擬鬆綁大麻管制的法規,其中腳步最快的就屬加拿大及美國了。

大麻產業現況

近兩年大麻產業之所以吸引投資人目光,主要的把原因來自於加拿大在2018年通過娛樂用大麻的合法化

舉凡生產製造到銷售等等環節都由政府立法列管,成年人可以合法在政府立案的零售店取得大麻,這項措施,鼓舞了加拿大的大麻商,也造就目前大麻產業在加拿大蓬勃發展。

而更進一步,加拿大在2019年又在鬆綁並開放大麻萃取物添加在食品的相關規定,這又給了加拿大大麻商更多的信心,也因為加拿大政府對於鬆綁法規走的比較前面,目前檯面上有許多較知名的大麻生產企業都是加拿大商。

而另一個朝向逐漸全面開放的國家正是美國,現階段美國的聯邦法律還是將大麻歸類為管制藥物,不過近幾年來陸陸續續有越來越多州通過州法來賦予娛樂用大麻或是醫療用大麻的合法地位

像是去年跟美國總統大選同期就有五個州通過公投法案來合法化大麻的使用,這也讓美國現階段有35個州可以合法使用大麻於醫療用途,而其中有15個州更允許成年人將大麻應用於娛樂用途,已經佔了美國將近1/3的州。

因為聯邦法律跟州政府的法律存在矛盾,這讓大麻廠商還是沒辦法隨心所欲的經營並擴大大麻生產跟銷售的業務,甚至目前大麻企業想要像一般企業跟銀行融資,也還都處處受限

這種種原因導致美國大麻商過去幾年不斷遊說政商要角,就是希望能夠在聯邦層級直接完全開放大麻的合法化,加速大麻產業在美國的發展。

拜登政府的大麻政策

拜登所屬的民主黨本來就站在鬆綁大麻管制的立場上,也因此競選期間,拜登競選團隊也將鬆綁大麻管制列為一項主要的政見。

其實之前由民主黨控制的眾議院就已經嘗試通過許多有利於大麻全面合法化的議案,不過當時由於共和黨掌控了眾議院的多數,因此法案闖關屢屢失敗。

不過就在一月初,喬治亞州的參議員選舉,民主黨拿下兩席,也讓參議院中民主跟共和黨佔有的席次平起平坐,只要等到拜登跟其副手賀錦麗上任,則因為副總統佔了一席參議院的位置,因此民主黨將取得參議院的多數,這也讓民主黨開啟全面執政的時代,這對於殷殷期盼美國開放大麻全面合法化的大麻廠商,無疑是注入一劑強心針

不過,拜登本身比較傾向漸進式的鬆綁,而副手賀錦麗在大麻鬆綁的議題上則更顯積極,不只想推動大麻的全面合法化。也還想推動消除過往因大麻而定罪的紀錄,因此在新拜登時代,我們可預期的是大麻政策的確會朝向鬆綁的方向走去,唯一的差別只在於進程的快慢。

投資大麻產業的風險

雖然看似在新拜登政府上任之後,整個美國的大麻商機蠢蠢欲動,不過投資大麻產業還是有一些風險是投資人需要考慮的。

第一個風險很明確,自從美國總統大選大勢底定之後,整個大麻類股已經飆漲了很多,主要原因如同前面所述,因為市場預期美國將在未來不久全面讓大麻產業合法化,因此股價提前先行反應。

不過畢竟大麻全面開放的政策還是相對較為敏感,雖然民主黨在近日拿下參議院之後,已經完成全面執政的準備動作,但是美國畢竟還是民主國家,多數還是需要尊重少數,尤其又是這種敏感的話題上,難保當拜登政府想強力push大麻全面合法化的過程中,不會因為遭遇反對派的強力阻撓,而被迫繼續決定暫緩推動法案,如果法案延宕,原本市場認為法案會通過而預先反應的股價,勢必會有一波重挫回檔

第二個風險則是來自於加拿大的借鏡。加拿大在2018通過娛樂用大麻合法化,著眼的是既然無法阻止黑市的大麻交易,那不如就由政府納管之後開放給社會大眾,這樣政府除了可以掌控金流進而從中課稅來補充國庫,並且因為受到政府的列管,讓一些黑市的衝突或是爭奪地盤引發的治安問題得以緩解。

不過因為合法經營的大麻商,在一些生產製造的流程都必須符合法規,另外賣出的每份收入都逃不過政府眼睛,必須需要被課稅,這導致合法的大麻商成本被墊高,反映在零售的價格自然也變高。這會使得價格便宜很多的黑市交易仍然猖絕,打壓到合法廠商的獲利空間,所以雖然開放了,但是合法廠商卻賺不到原來預期的市場利潤。

相信美國的大麻如果合法化,一定也會遭遇到跟加拿大類似的問題,如果沒有好的防治方法,則合法廠商的獲利空間將會受限,則原先市場給出較高的估值就變得不切實際,就有可能會有回檔的可能。

最簡單投資大麻產業的方式 – 大麻ETF

如同前面提到,大麻開始大量吸引投資人的注意主要從2018年加拿大解禁開始,因此市面鎖定大麻主題的ETF成立歷史都較短,主要有下面這四檔ETF可以讓投資人來參與未來幾年拜登政府上任之後的大麻投資契機。如果沒有空研究各股,但是仍舊想賭看看大麻產業未來可能有爆發性成長的投資人,就可以考慮看看大麻ETF。

這四檔大麻相關的ETF中,前兩檔MJ跟THCX是被動式的ETF,主要都以複製指數為目標。而後兩檔由AdvisorShare所發行的大麻相關ETF則屬於主動型ETF,這兩檔的差異如同英文名稱所提到,MSOS強調持有的僅僅會是美國境內的大麻業者,而YOLO的投資範圍不僅侷限於美國。

因此從前十大持股我們可以看到,YOLO對比MSOS多納入了一些加拿大的大麻相關廠商,因此前十大持股部分有比較多的部分跟MJ跟THCX的持股是一樣的

而是否選擇"純美國大麻產業公司"為投資標得,主要就是看投資人是否願意冒較高的風險去投資美國境內規模較小而且剛起步的公司,這些公司未來成長的想像空間較高,但是整體受美國大麻合法化時程影響較高,或是降低一些風險,納入一些規模較大並且已經經營一陣子並證明可以穩定獲利的大型大麻商(主要是加拿大商)。

大麻ETF比較表
(製!表: 勳仔)

因為後面三檔ETF成立時間較短,我們拿2015年就已經成立的MJ來跟標普500的績效做比較,我們可以發現在2019~2020年期間,大麻相關產業的績效表顯大幅落後標普500,看起來市場並沒有因為加拿大對於大麻在食品方面法規的鬆綁而感到激情,相反的反而因為看到美國境內關於大麻合法的法案,屢次闖關屢次都被擋了下來,時程的不確定性而導致了失望性的賣壓。

MJ ETF vs. SP500近五年績效比較表
(資料來源: Google Finance)

不過隨著去年美國總統大選的結果越來越明朗,站在推動大麻合法化這一邊的拜登陣營有望入主白宮,再加上參眾議院都將會在民主黨的掌控之中,看似美國鬆綁大麻管制的機會大增。

這也推動大麻類股在過去一個月飆升,而後續大麻類股的走勢應該還是要看拜登政府對於大麻合法化的推動力道有多強,究竟是雷聲大雨點小或是符合競選承諾,強力推動法案的通過呢?值得投資人持續關注。

MJ ETF vcs. SP500 近六個月績效比較表
(資料來源: Google Finance)

後記:

勳仔還記得兩年前加拿大通過娛樂用大麻合法化之後,大麻類股瞬間變成當紅炸子雞,市場上一窩蜂追捧大麻類股,不過在2019年卻遭逢大幅度的回檔,也讓大麻類股漸漸淡出投資人的目光。

不過目前拜登政府即將上任,大麻類股又重回鎂光燈焦點,這次看似機會更好,不過有著2018年的借鏡,投資人如果這次想要投資大麻產業,還是需要控制好部位,讓曝顯金額在一定得範圍內,畢竟大麻類股的波動性算是很高。 只要控制好最大損失,小賭也是可以怡情的,讓我們持續觀察追蹤拜登政府在大麻政策上的變化吧。

免責聲明: 在台灣持有或是吸食大麻,目前仍然是犯罪行為,投資人仍要知悉。本篇文章僅就投資角度,討論當前國際大麻產業的變化,以及投資機會,投資人仍需要自行考慮風險,來當作投資與否的參考。

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延伸閱讀(一) : 2020年美股在瘋的SPAC,是什麼呢? 跟傳統的IPO有什麼不一樣呢?

延伸閱讀(二): 漫長的2020年終愉快過去了-風風雨雨的一年,投資路上我們能借鏡跟紀錄些什麼呢?

延伸閱讀(三): ETF漸漸成為懶人投資的顯學,但是懶歸懶,遊戲規則還是要了解- 談ETF的折價與溢價

2020年美股在瘋的SPAC,是什麼呢?跟傳統IPO有什麼不一樣呢?

2020年美股掀起IPO熱潮,不過其中很多屬於SPAC,來認識SPAC跟傳統IPO流程的差異吧

剛跨入了2021年,讓我們來回首2020年的IPO熱潮吧。

過去一年,我們可以發現美股有許多重量級的公司,趁著新冠肺炎,聯準會猛印鈔的熱錢狂潮下,紛紛選擇公開上市,不過公開上市不是只有我們傳統認知上的IPO這個方式而已,去年包含SPAC跟direct listing(直接上市)這兩種模式也都非常火熱,讓我們來認識這三種上市方式有什麼不同呢?

IPO(Initial Public Offering) 首次公開發行

這類型的上市方式,顧名思義就是公司第一次在公開市場發行股票,這些發行的股票都是新發行的新股,而公司可以決定要發行多少數量的新增股票讓大眾可以購買。

這樣的上市方式,通常公司會跟某一家投資銀行合作,這間投資銀行將會在上市過程中扮演要角,當然,對於想要上市的公司來說也是所費不貲,那這間投資銀行扮演什麼角色呢?

首先投行需要充分了解這家公司的營運概況,評估這家公司通過上市的可能性,另外投行需要分析這家公司各項財務以及業績指標,並評估未來性,這時候銀行會有一個初步的估值,然後再透過投行長期往來的客戶中,協助尋找有興趣的投資方,在用這個價格當作參考,私下透過推廣跟詢價的方式來收集資訊並決定最終的發行價

這邊通常投行會直接跟欲上市的公司先行買斷要上市的這些股份,所以一旦確定IPO日期,欲上市公司事實上已經將籌措的資金放入口袋,而將未來可能跌破發行價的風險轉嫁給投行或是協助發行商

發行商為避免上市之後跌破發行價,往往在上市前會透過各式各樣的宣傳手法,盡量拉抬它所輔導上市的這家公司的人氣,而在IPO初期,也往往會出手護盤,維持股價的穩定

在2020年採用傳統IPO方式上市的公司,較具代表性的公司像是Unity(代號:U)以及snowflake(代號:SNOW)。

Unity & Snowflake  IPO
( 採用傳統IPO模式上市的 unity & snowflake)

SPAC(Special Purpose Acquisition Company) 特殊目的收購公司

SPAC顧名思義,就是一家成立目的僅是為了併購另一家未上市公司,本身並沒有實際營業項目的一種特別公司

這類型公司的操作模式,是由一些在業界具有影響力以及良好名聲的專業投資機構或是管理者,在初期組成管理團隊後,擬訂一些欲收購的目標及產業之後,像私募基金或是一些投資銀行募得將公司IPO上市過程中所需要的一些花費。

這些初期出資的單位叫做贊助者(sponsor),而對於這些贊助者的誘因是,贊助者僅需要出資預定募集資金的一小部分。剩餘的資金就是透過IPO來跟市場大眾籌措,而當SPAC成功上市之後,Sponsor可以取得倍數於出資比例的股權,這讓初期出資者比較願意出資去賭高額的回報。

而通常SPAC在IPO時候提供給投資人認購的不只是股票,還另外附帶了認購的權利憑證,這可以提供給投資人更多的誘因,一旦這家SPAC在未來成功併購一家有潛力的未上市公司,讓股價三級跳,則投資人可以取得更多的回報。

不過購買SPAC這類型股票也是存在風險,如果管理層無法在兩年內成功併購其他公司,則SPAC就需要將募到的資金清算退還給投資人,不過不是百分之百的退還,因為在這兩年內管理階層也會需要領薪水以及一些行政費用等等雜支,因此退還給投資人的錢會扣掉這些才會歸還給投資人,所以實際上會有些許的虧損。

這樣的SPAC運作模式,提供一些新創公司一個快速上市的管道,因為通常SPAC要通過IPO所需要的審查流程較簡單,因為本身沒有營業項目,所以僅能就一些目標產業跟願景來論述。這部分比較不會花費太多時間在檢視公司的財務狀況跟業績表現,所以上市的時間可以縮短很多。

新創公司一旦接受SPAC的併購邀請,一方面可以馬上獲得營運資金,又可以馬上取得公開市場的股票流通性,還可以快速提高知名度,也因此在2020年的美股市場中,蔚為風潮。

近期以SPAC模式上市的公司有Opendoor(代號:OPEN)還有維珍銀河(代號:SPCE)。

Opendoor & Virgin Galactic
SPAC
(採用SPAC模式上市的維珍銀河 & Opendoor)

直接上市(direct listing)

最後ㄧ種的上市模式,顧名思義就是「直接」將公司已經發行的老股在公開市場流通,這樣的上市模式,因為只是把已經發行的股票拿到公開市場流通,因此並沒辦法替公司籌措新資金,並且因為不像IPO那樣有輔導上市的投行幫忙拉抬跟護盤,所以會選擇這樣的模式來上市的公司,一方面知名度就已經很高了,二方面營運資金也非常充足

通常滿足上面兩個條件的公司營運狀況本來就不錯,會選擇上市除了因為公開市場的股票流動性變好可以讓市值提高之外,這也讓公司初期幾輪參與的創投股東有快速退場的機制,因為採用直接上市的模式,不會像IPO一樣有閉鎖期,創投可以馬上套現出場,繼續尋找下一個潛力企業。

近期採取直接上市模式的代表性企業有spotify(代號:SPOT)還有Palantir(代號:PLTR)。

(採用直接上市模式的 Palantir & Spotify)

後記:

其實SPAC不是最近才有的架構,幾十年前就有公司利用這樣的模式來上市,不過當時收到市場注目的不多,主要的原因是因為傳統IPO流程會需要經過層層的關卡,所以公司的財務狀況跟經營的業務都會赤裸裸的攤在陽光下接受檢視,因此通常比較能過濾掉一些地雷股

而SPAC併購的公司,不需要通過傳統IPO那樣高標準的檢視,也因此踩到地雷或是未來性沒那麼好的公司的機率就會相對較高。

有研究顯示,過往循IPO模式跟循SPAC模式上市的公司來對比,循IPO模式公司的平均股價漲幅是遠高於循SPAC模式上市的公司的平均漲幅,這或多或少可以映證上述的觀點。

不過也不是說SPAC就不好,主要是現在產業的趨勢變化很快,許多有著非常創新技術或是商業模式的新創企業,因為傳統IPO流程標準較嚴格而且申請過程曠日費時,讓這些企業苦無籌資管道來抓住趨勢擴大規模,這時候如果倚靠SPAC的資金挹注,則不只可以解決資金缺口,還能快速上市打響知名度,有機會搶得市場的先機,成長成一家巨型企業

因此無論是採取何種方式上市,如果投資人對於這些剛上市公司有興趣,還是需要多少了解公司的財務體質跟經營的業務,而切忌不要一窩蜂跟風那些被市場過分炒作的標的,成為之後被收割的韭菜。

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延伸閱讀(一) : 美股個股分析 – 有別於傳統電商,主打文創手工及個性商品的ETSY (NASADQ: ETSY)

延伸閱讀(二): 美股個股分析- 手機遊戲開發引擎的霸主 Unity Software Inc. (NYSE:U)

延伸閱讀(三): 前進美股的第一步,海外券商Firstrade的介紹

美股個股分析- 有別於傳統電商,主打文創手工以及個性商品的ETSY (NASDAQ:ETSY )

主打文創手工以及個性商品的特色電商平台 ETSY (NASDAQ:ETSY)

1.公司介紹:

ETSY在2005年於美國紐約的布魯克林所創立。當時會想創立ETSY,只是因為身為木匠還有攝影師的創辦人Rob Kalin想要在網路上找到銷售管道,藉以銷售他自製的一些手工藝品來維持生計,不過研究了半天卻發現沒有適合的銷售渠道,只好創辦ETSY這個很有特色的電商平台。

因為這樣的緣由,讓ETSY成立之初,就主打僅接受"自製的"文創或是手工藝品能在這個平台銷售,任何機器生產的批發產品是不能在ETSY上販賣的,這樣的特點也讓ETSY走出有別於Amazon跟ebay等等傳統電商的路線。

而ETSY不僅僅只作為手工藝品買賣的平台,更像是一個交流平台,讓藝術圈的朋友可以互相交流跟激盪出更多的創作能量,也因此除了線上交易平台,ETSY線下也常常舉辦一些交流的展覽或是討論會來凝聚這些創作家的創作能量

其實我們從下列ETSY跟Amazon官網的視覺設計就可以發現兩個平台希望帶給消費者不同的氛圍。Amazon的視覺呈現較為繽紛,主打的就是成千上萬種種類的商品都可以在Amazon找到。

而ETSY的視覺傳達則較為內斂,以一種簡潔柔和的氛圍來呈現一種文創的質感。用一個大家比較熟悉的比喻,我的感覺就像是大創百貨跟無印良品那樣,帶給消費者截然不同的氛圍。

另一個面向,也就代表兩邊各有不同的利基點,這也是ETSY在面對Amazon這個電商巨擘不只能存活下來,還能穩定成長的主要原因。

(圖片來源:etsy官網
(圖片來源:amazon官網

ETSY的獲利來源主要分成兩個部分,一個是平台上的交易相關費用,另一個則是廣告費用。

平台交易相關費用

平台上的交易費用有三種,第一種是只要有商品要上架就需要支付的上架費用,這費用有時效性,當超過一定時間商品沒有買賣出,而賣家還需要重新支付這個上架費來重新上架。

第二個就是傳統電商會收取的交易手續費,當商品售出之後,ETSY會跟賣家收取訂單金額固定比例的手續費。

第三個則是現金提領費用,當賣家希望從ETSY將銷貨收入提領到個人的銀行帳戶,ETSY會收取相關的提領費用

廣告相關費用

如同傳統電商一樣,當規模一變大,許多賣家都在爭取買家搜尋時候網站所列出來的排名順序,因為根據調查,通常列在第五頁之後的商品,就很難受到買家的青睞了。而初入ETSY開店的賣家不像耕耘許久的賣家一樣,有著非常多買家所累積的高評價,自然難擠進前面幾頁。

這時候最有效帶入瀏覽流量的方式就是跟ETSY買廣告,這邊買廣告的方式跟Google的廣告一樣是用競標的方式,也就是當一組關鍵字越熱門,越多賣家想要爭取曝光,那麼廣告費用就會提高,相反的如果是一個相對比較冷門的關鍵字,則廣告的費用則會比較便宜。

而上述的收入占比,現階段ETSY還是以平台交易的相關收入為主,從2020Q3的資料看起來,佔比為四分之三,廣告跟其他加值服務則佔另外的四分之一。

ETSY 2020q3營收組成比
(ETSY 2020q3營收組成比 , 資料來源: ETSY投資人報告書202010)

ETSY其實從2017年之後,就已經達到損益兩平甚至開始有利潤了,成長雖然穩定,不過爆發性稍嫌不足。不過從2020Q2開始,受益於新冠肺炎的影響,減少的社交活動,讓很多人只能待在家中,而這多出來的時間讓讓許多人開始嘗試自己製作一些手工藝品在ETSY販賣,藉以降低新冠肺炎對自身財務狀況的影響。

另外,新冠肺炎帶起一些特色口罩的販賣風潮,讓ETSY不管是總成交金額或是整體營收都在2020Q2開始大幅躍昇,更重要的是,也帶來豐沛的現金流。

ETSY 近五季總成交額及成長率
(ETSY 近五季總成交額及成長率 , 資料來源: ETSY投資人報告202010)
ETSY 近五季營收及營收成長率
(ETSY 近五季營收及營收成長率, 資料來源: ETSY 投資人報告書 202010)
ETSY 近五季 自由現金流及調整後 EBITDA
(ETSY 近五季 自由現金流及調整後 EBITDA , 資料來源: ETSY 投資人報告書 202010)

2.產業狀況:

根據ETSY在2020Q3的股東說明書上所述,在目前ETSY主要鎖定的六個主力國家(美國/英國/加拿大/德國/澳洲/法國)中,在所有零售產品的整個GMS(Gross Merchandise Sales)也就是總成交銷售額是1.7兆美金,其中2490億美金屬於線上的消費。

這2490億美金的線上消費市場,又有其中的1000億美金是屬於"特別或是獨一無二"的商品,而在2019年,ETSY的總成交銷售額為50億美金,這僅僅佔1000億市場的5%,縱使ETSY在2020年業績大幅增長,不過對比潛在的市場總值,這潛在的成長空間還非常巨大

ETSY 整體TAM分析
(ETSY 整體TAM分析 , 資料來源: ETSY 投資人報告書 202010)

而這成長的力道受益於新冠肺炎疫情,讓大家減少外出以及社交聚會,也讓整體消費型態從實體店面大量轉移到線上購物,從下面圖可以看到,在2020Q2整體電商的總成交額平均有著45%的成長,不過ETSY更是繳出超過100%的成交額成長率。

就算扣除因為短期口罩銷售額大幅成長的因素,連兩季的成長率都達到93%這樣非常讓人驚艷的表現。

電子商務及ETSY 總銷售額成長率
(電子商務及ETSY 總銷售額成長率 資料來源:ETSY 投資人報告書 202010)

3. 護城河分析:

根據ETSY做的調查,88%在ETSY購物過的買家認為它們可以在ETSY找到這世界上獨一無二的商品。我想這就是ETSY最穩固的護城河基礎,因為主打的點就是"獨一無二"的商品,這項特色非常鮮明,這對於厭倦傳統電商一堆低價批發的上架商品,是一個非常好尋寶的地方

在ETSY沒有出現之前,對於喜歡個製化商品的人沒有一個可以集中尋找的平台,可能需要在茫茫網路或是實體店面中,花費許多時間來找尋自己喜愛的獨特商品。反過來,對於那些空有一身好技藝,卻苦無沒有銷售管道的技藝家,ETSY的出現絕對像是沙漠裡的綠洲,讓這些創作者可以專心於製作好商品,而不需要擔心開店費用或是銷售渠道

而這類型電商平台,往往都有群聚效應,也就是只要能夠度過一開始知名度不夠高,吸引不到買家以及一些優質賣家的時期,一旦漸漸口碑成形,再輔以適當的廣告預算跟推播方式,讓人氣匯聚,則整體網站流量會呈現滾雪球的效應帶入越來越多源源不絕的自然流量,這時候就可以把營銷費用降低來獲取較好的利潤。

另外因為規模變大了,而一些行政管理跟基礎設施的成本不是等比例上升,因此分攤下來,佔整體營收的比例就可以往下降,這兩項因素我們在等下財務分析的章節可以看到,這讓ETSY的營業利益率從2020Q1的11%左右成長超過一倍達到了26%左右。

ETSY把握新冠肺炎的機會,在疫情期間讓整體知名度飆升,不只活躍買家跟賣家的數目攀升,網站流量也是不斷飆高,在目前Alexa的全美網站排名,已經上升到第17名,而且從google trend的搜尋趨勢我們也可以看到ETSY的搜尋熱度從肺炎爆發至今,搜尋熱度一直持續成長,台灣目前也越來越多人分享在ETSY開店的心得,這總總都顯示,ETSY已經度過電商的陣痛期,正準備開始享受滾雪球效應帶來的快速成長。

ETSY google 搜尋趨勢圖
(圖片來源: Google Trend)

4.財務分析:

首先我們先來看最近一季的營收跟淨利的部分,對比2019年的Q3,2020Q3的營收成長YoY成長了128%,而營業費用的部分,如同前面提到,因為規模放大,一些研發管理等等的成本雖然也會跟著上升,但是因為這部分的成本並不會完全跟著營收等比例放大,所以讓整體淨利大幅成長,YoY來到520%,是一張非常亮眼的成績單。

ETSY 2020Q3 營收及支出表
(ETSY 2020Q3 營收及支出表, 資料來源::ETSY 投資人報告 書202010)

現金流的部分,主要的亮點在於2020Q3的營運現金流YoY高達239%,讓期末現金水位持續上升,看起來營運的爆發力已經顯現,而充沛的現金流也讓ETSY可以除了持續研發新的技術(像是今年度釋出的AR擴增實境技術,讓買家在購買前可以利用手機預先瀏覽擺放在家中的樣子),還能進行一些併購來擴大業務範圍,像是最近併購的線上樂器銷售網站Reverb。最後這些多出來的現金ETSY還會用來回購股票,這能夠讓股東享有股價增值的資本利得。

ETSY 2020Q3 現金流量表
(ETSY 2020Q3 現金流量表, 資料來源::ETSY 投資人報告 書202010)

最後我們來看一下負債的部分,目前負債表高達70%,這是一個比較大的隱。不過大部分是長期負債,短期需償還的負債比例較低,而流動比率從下表比較難分辨完整的短期負債跟短期資產的總額,不過查閱了一下財報狗的資料,目前的流動比例高達498%,短期償債能力沒有什麼問題

雖然負債比較高,但是主要是追求規模成長所舉的長期負債,只要流動比率能保持當前這個水準。在加上能維持目前豐沛的現金流,財務體質都還算是健康。

ETSY 2020Q3 資產負債表
(ETSY 2020Q3 資產負債表 , 資料來源: ETSY投資人報告書 202010)

5.心得與後記:

對於ETSY我有一種相見恨晚的感覺,如果早一點認識這個特別的電商網站,我想每逢節日或紀念日,就不需要擔心送的禮物太芭樂,我可以在眾多個性化有質感而且又獨一無二的商品中來挑選要送的禮物,可以節省不少時間。

我相信跟我有一樣想法的朋友不再少數,而ETSY的知名度已經打響了,我相信未來幾年,ETSY的虹吸效應會很明顯,除了持續吸引世界各地的買家,也會吸引非常多才華洋溢的手工藝品家在ETSY這個舞台推銷自己的作品到全世界

就算疫情結束後口罩的銷售量會慢慢下降,不過疫情期間讓更多人認識到ETSY應該才是最大的收穫,後續就看ETSY要用什麼策略留住顧客同時提高客戶的購買率跟平均購買單價。

而另一個擴張的方向就是開拓除了原有核心六大國家以外的國家業務,像是在原有德國跟法國之外,如果還能繼續開發其他歷史背景跟風土民情接近的其他歐盟國家的市場,那麼營收成長的想像空間還非常高。

免責聲明: 本篇文章僅就公開資訊進行主觀分析,僅供投資朋友參考,不應當做投資依據,投資朋友仍然需要根據自身風險承擔能力作為投資判斷,盈虧自負。

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延伸閱讀(一) : 美股分析- 拉丁美洲的電商巨擘MercadoLibre Inc. (NASDAQ: MELI)

延伸閱讀(二): 美股個股分析- 手機遊戲開發引擎的霸主 Unity Software Inc. (NYSE:U)

延伸閱讀(三): 前進美股的第一步,海外券商Firstrade的介紹

零工經濟正夯- 看好這股趨勢浪潮的投資朋友可以來認識這檔ETF- GIGE

零工經濟正夯 – 鎖定零工經濟的主動式ETF- GIGE

近幾年來台灣街頭出現了許許多多背後載著一個大箱子的機車騎士,穿梭在大街小巷替客戶提供食物外送的服務,這些機車騎士能夠自由決定工作時間,以及是否要接單等等,這在廣義來說,就是一種當前國內外都非常流行的零工經濟(Gig Economy)中的一環。

什麼是零工經濟(Gig Economy)

在了解零工經濟之前,我們要先來認識Gig這個英文單字,這個字的英文原義指的是音樂家四處巡演的行程跟活動。後續則被大家用來泛指零散的工作,也就是所謂的零工。

舉個例子,小明可能早上在人來人往的街頭發傳單,接近中午開啟Uber app接食物外送的單,休息一個小時之後,下午幫忙載運貨物,傍晚晚餐時段在繼續接食物外送的單,這樣的工作型態,因為工作時間是根據自己的分配來決定,不受到單一雇主的強制約束,這樣就算是一種零工經濟的實踐者,或是我們可以稱他是一個自由工作者(freelancer)

雖然這樣的工作型態看似很自由,由自己支配自己的時間,不過近幾年來也常常在爭論這樣的工作型態,要怎麼用原有傳統的聘雇法規來重新定義,而最常見的問題就是一些社福保險相關的法規跟義務是否要由提供工作機會的一方來承擔,或是雙方僅是承攬的一次性合作,因此這類型支出要由這些所謂自由工作者所自行負擔。

這個問題其實討論了許久,不只在台灣勞資爭議問題中層出不窮的Uber eat跟foodpanda,在國外也對於這類型的工作契約究竟屬於聘僱還是承攬也是喋喋不休。

不過最近美國加州通過的22號提案給了uber跟doordash這類型共享平台企業一劑強心針,因為這項提案讓這些平台業者仍舊能將這些自由工作者視為承攬關係而無須負擔一些社福跟勞工保障的費用,這對於其他州仍在進行的相關訴訟是否能起到參考作用值得我們觀察。

不過其實零工經濟不只這些付出勞力的外送員而已,現在零工經濟也持續擴大到各行各業中,而因為新冠肺炎而快速成長的類型中,就屬藝術設計以及資訊相關類的零工生態圈成長最快。

過往這些擁有專業技能的工作者可能受僱於公司,而新冠肺炎導致大家都需要在家工作,讓這些擁有專業技能的工作者體認到在家工作以及自由支配時間的好處,也讓很多這類型的工作者在疫情期間嘗試開始利用零碎時間來接案子的零工生活,甚至有些人離開原來工作崗位,專心投入自由接案的工作模式,成為真正的自由工作者,這也讓整個零工經濟圈藉著新冠肺炎疫情呈現加速擴張的態勢

除了提供服務或勞力的這一方,新冠肺炎的疫情,也讓許多企業體認到利用服務外包的彈性,可以不用常態維持較大的員工編制,讓企業除了可以省下大筆的員工福利法規跟保險的費用,還能讓企業對於新冠肺炎這類型全球性的風險能有較佳的應變能力

所以說,零工經濟的成長趨勢本來就已經相當明確,而新冠肺炎剛好就是一個加速的催化劑,尤其年輕一代的Z世代對於這種彈性的工作模式接受度越來越高,根據研究機構的調查,如果趨勢不變,美國在2027年參與零工經濟的勞動力會超過整體勞動力的一半以上,由此可見零工經濟未來成長空間還非常大。

主打零工經濟議題的主動式ETF- GIGE

如果投資朋友也認同零工經濟的未來性,想要趁早卡位這波零工經濟起飛的浪潮,可以來認識GIGE這支主動型ETF。

GIGE這檔ETF是由美國金融獨角獸公司SoFi(Social Finance)所管理的ETF。這檔ETF主打的賣點就是他旗下的投資組合是圍繞零工經濟產業相關的成長股所組成

這檔主動式ETF在今年也因為亮眼的績效吸引到了投資人的眼光,不過仔細觀察這檔ETF的前十大持股,我們可以發現其中有一半的持股跟之前文章提過的方舟投資旗下鎖定創新金融科技的ARKF是一樣的(下圖標記紅色的部分),我把這兩支ETF的比較列在下表。

(製表:勳仔)

從上面的表可以看到,這兩支主動式ETF都在去年2019年才成立,都算是相當年輕的ETF。而目前GIGE的規模還不大,跟打著方舟投資響亮名號的ARKF差距還蠻明顯的,不過GIGE的總管理費用僅為0.59%,低於ARKF的0.75%。

從前十大持股我們可以發現,無論是看好創新金融科技的ARKF亦或是看好零工經濟的GIGE,兩著的共同交集就是電子支付以及電商平台這兩大類型的成長股,像是名列兩者前十大持有股票的 SQ/MELI/TCEHY(騰訊)/BABA(阿里巴巴),都屬於電子支付或是電商平台這兩大類型的股票。

至於另一半不同的前十大持股中我們可以觀察到這兩個ETF主要的差異: GIGE較著重中國的電商股票(像是:PDD/BIDU)還有真正提供零工經濟撮合平台的股票(FVRR以及UPWK),而ARKF則是更加重視電子支付的未來性,所以在SQ之外,前十大持股還包含ADYEN/跟Paypal這兩檔電子支付的股票,而關於電商平台,ARKF除了中國的兩大電商龍頭之外,還持有SE這個東南亞的電商龍頭。

這一半的不同也讓GIGE跟ARKF的績效在2020年度分出了高下。

GIGE vs. SPY(標普500指數ETF) 績效表現:

我們首先先來看GIGE對比大盤指數的績效表現,GIGE其實在2019年成立之初表現是遜於大盤的,不過如同前面提到在2020年受惠於新冠肺炎帶起的居家工作風潮,還有防疫需求導致的電商業績大爆發,讓GIGE的持股飆漲,創造出超越大盤許多的績效表現。

(圖片來源: Google Finance)

GIGE vs. ARKF 績效表現

接著我們再來看看ARKF跟GIGE的歷史績效表現,從下面的圖我們可以看到,雖然GIGE在2020年已經表現的很強勢,不過對比ARKF,則還是落於下風,而且差距有慢慢被拉開的趨勢。

(圖片來源: Google Finance)

前面有提到這兩者ETF的前十大持股有一半是相同的,所以績效的差異主要來自於另外一半的持股組成。從前面的持股來看,績效的差異可能主要來自於GIGE持有較多的中概電商股,而雖然這些中國電商股股價在2020年也有顯著成長,不過成長的幅度尚不及ARKF重壓的各家電子支付巨擘,不過在後疫情時代還有拜登上任之後的新中美關係,都可能牽動中國經濟成長的復甦力道,在未來幾年誰勝誰負可能還難以下定論。

心得與後記:

如同前面提到的,ARKF跟GIGE在2020年度的卓優績效表現主要有著共同的原因,那就是電子支付跟電商類股在新冠肺炎疫情下的大爆發,而從許多市調研究機構的報告看起來,這樣的消費型態轉變並不會因為後疫情時代而結束,因為許多人已經體驗到電子商務跟線上支付帶來的方便性,也因此有許多人認為當疫情趨緩,全球重回經濟成長軌道的時候,更強的消費力道能夠再推升這些電商跟電子支付類股的成長。

從電商跟電子支付的角度來看,無論是持有ARKF或是GIGE都能夠參與到電商跟電子支付產業成長所可能帶來的豐厚報酬。

不過在文章最前面提到的,疫情時代除了促進電商/電子支付的普及跟滲透率,也促使許多人開始首次接觸零工的工作模式,同時也更多企業考慮將部分任務的人力從常態編制改成外包的方式,這兩著的趨勢都快速擴大了零工經濟的規模,而這樣的增長也讓零工撮合平台的股價翻了好幾倍,像是GIGE持有的兩大零工撮合平台UPWORK跟FVRR的股價從2020年二月份疫情剛爆發的時候到2020年十二月的目前,分別已經翻了四倍多跟八倍多。

同樣的,有許多市調研究機構對於這些在疫情時代才首次開始零工工作的"新自由工作者"做過調查,結果發現這些人有非常高的比例在疫情結束的時候仍舊希望維持兼職甚至是全職零工的工作型態,所以跟電商/行動支付一樣,零工經濟透過疫情快速增長,而這樣的成長已經逐步滲透到我們的日常生活,漸漸地激發越來越多人嘗試改變原有的工作型態,這是一個單向的轉化過程,我們應該可以期待未來幾年零工經濟將會持續成長。

所以如果身為方舟投資信徒的投資朋友們,的確可以透過投資ARKF來參與電商/電子支付產業的成長,不過也別忘了關心GIGE的核心持股UPWORK還有FVRR這兩支零工撮合平台股票後續的成長跟表現,或許還會有額外意想不到的收穫。(後續有時間,勳仔也會來研究看看FVRR或是UPWORK這兩支股票,在分享給投資朋友們參考)。

參考資料: UPWORK 委外進行的美國2020自由工作者展望報告

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延伸閱讀(一): 華山論劍 – 巴菲特的價值投資學vs.凱薩琳的破壞式創新投資學(方舟投資ARK Investment)

延伸閱讀(二): 美股個股分析 – 拉丁美洲的電商巨擘-MercadoLibre Inc(NASDAQ:MELI)

延伸閱讀(三): 想學學韋禮安的資產配置嗎? 除了手動配置之外還有適合超級懶骨頭的自動再平衡ETF – AOA/AOR/AOM/AOK

華山論劍- 巴菲特的價值投資學 vs. 凱薩琳的破壞式創新投資學(方舟投資ARK Investment)

巴菲特價值投資的強勁對手 – 方舟投資凱薩琳的破獲式創新投資學

還記得剛開始接觸投資的時候,勳仔就常常流連於誠品以及金石堂的財經專區,當時就常常看到架上陳列許多談論巴菲特投資學的書籍,也拜讀了幾本談論巴菲特價值投資學的書籍,對於當時的我可以說是獲益良多,那時候也認為自己未來一定就是個巴菲特的鐵粉,奉價值投資為市場唯一的聖杯。

不過這幾年,雖然巴菲特的波克夏投資公司依舊是屹立不搖,而且也持續為長期投資人帶來不錯的報酬,不過近幾年真正最火紅的,應該沒有人會有異議,那就是在特斯拉一役一戰成名的ARK investment- 方舟投資

巴菲特的價值投資心法

在討論當前火紅的方舟投資之前,我們還是先來複習一下投資長青樹巴菲特的主要投資心法。

我想巴菲特最知名的一句話就是"別人恐懼我貪婪“。這句話確確實實精闢的闡述巴菲特的投資心法。巴菲特信奉的價值投資,主要的準則就是追求一些業務單純明確,歷史悠久,並且歷經多次全球政經黑天鵝還能保持營運穩定,再加上財務狀況健全,並且管理階層有著良好名聲。更重要的是公司本身需要擁有寬闊的護城河

通常符合這些選股條件的不外乎是一些產業龍頭股,當市場因為系統性風險拋售這些優質股票的時候,巴菲特卻反其道而行,將這樣的時機點視為難得的收購時機,大舉買入這些股價被低估的大型股票,因為巴菲特認為這些股票的價值被市場恐慌心理影響而被嚴重低估了,這也是所謂的巴菲特價值投資法。

這樣的投資法讓巴菲特的波克夏再過去幾十年持續替股東創造出非常可觀的利潤。

不過在近幾年,隨著許多新穎科技的蓬勃發展,在加上整體市場的低利環境造成熱錢流竄,讓許多中小型但有著獨特技術的公司股價翻了好幾十倍,而許多這樣的公司,其實整體營運都還沒有達到損益兩平,更幌論要能證明能夠長期替股東帶來穩定獲利。

這類型的股票,在巴菲特的股票過濾準則中可能第一時間就被刷掉了,這也讓投資波克夏的投資人遭遇一些機會成本的損失,因為如果將同樣的資金買進這些擁有獨特技術的股票,近幾年帶來的報酬可能遠大於波克夏帶來的報酬率,這樣的機會成本著時也蠻可觀的。

而相對巴菲特的穩健價值投資法,市場也出現另一種截然不同的投資流派,以追求擁有破壞式創新技術或是商業模式的公司為主要投資標的,不會著眼於當下這家公司是否達到損益兩平或是能為股東帶來多少獲利,看重的是這家公司擁有的創新技術或是商業模式是否能夠在不久的將來為所處行業帶來巨大的改變以及影響,市場上的代表就是方舟投資。

方舟投資 (ARK investment)介紹:

方舟投資是由Catherine Wood在2014年所創辦的一家投資公司。基本上Catherine幾乎是這家公司的核心人物,她在金融投資界資歷非常完整,創辦過對沖基金,也在聯博資產管理當過投資長,管理過數十億美金的資產。

而Catherine的投資風格跟巴菲特大相逕庭,她在過往就已較大膽的投資風格所著名,而離開聯博資產來創立方舟投資,相信就是為了完完全全可以放手去履行她最擅長的"破壞式創新"投資法。

至於什麼是破獲式創新呢? 顧名思義,方舟投資有興趣的公司,往往不是在現階段就能擁有穩定現金流的公司,或是歷史悠久並且財務體質健全的老牌優質公司。方舟投資真正有興趣的反而是一些擁有新技術,並且方舟認為在未來幾年這些新技術能夠徹底改變整個產業型態以及版圖的移轉

而從方舟投資旗下幾檔主動式ETF,投資人也可以很清楚的看到方舟投資專精的領域分別是在生物科技,次世代網路科技,金融科技還有自動化跟機器人科技等等四大領域。分別對應到旗下的ARKG/ARKW/ARKF/ARKQ這四檔ETF

而ARK的招牌就是集上述四大領域投資組合為大成的澎湃包ETF-ARKK,持有這檔ETF等於將上述四大領域中有潛力達成破壞式創新的個股都納入旗下了,這也是目前方舟投資旗下規模最大的一檔主動式ETF。

下表是目前ARK 旗下主要的主動型ETF產品的比較表。

ARK 主動式ETF比較表
(製表:勳仔, ps1. 規模結算日期為2020/11/30, ps2: 年化報酬以及標準差為截自2020/12/7的結果)

而方舟投資另一個值得一提的是,方舟投資雇用的員工中,絕大部分並不是財經或金融專業的背景,更多的是在上述幾項領域的技術專家或是原來在相關領域的從業人員,這點跟許多基金管理公司是截然不同的。

我想這應該是因為Catherine深信,"破獲式創新"追求的是真正能夠改變或是顛覆世界的技術跟商業模式,而這樣子的技術跟產業背景,由專業的技術人才來分析,才能真正看得出潛在的價值,而這樣的巨大價值,不僅僅是用公司財報上的數字加上傳統金融理論的估值模型能夠輕易估算得出來的。

績效比較

而華山論劍勢必要分出個高下,首先我們來看波克夏跟追蹤標普500的SPY ETF。從google finance的資料看起來,波克夏在五年的績效表幾乎都贏過大盤,只有在新冠肺炎疫情肆虐的2020年整體表現是弱後大盤

這應該是因為波克夏主要還是持有傳統大型的藍籌股為主,而這類型的股票在疫情還尚未完全結束前,較不受市場熱錢青睞,因此股價回升力道較溫吞,也影響了波克夏的績效表現。 不過放大到五年來看,波克夏確實能夠穩定擊敗大盤,還是維持過往績優生的表現。

SPY跟波克夏的績效比較
(資料來源: Google Finance)

波克夏看起來可以長期維持擊敗大盤的能力,那最近火紅的方舟投資呢? 我們拿方舟投資的旗艦ETF- ARKK來跟波克夏做比較。

一樣從google finannce的資料可以看到,在方舟成立初期兩者差距不大,不過從大約2017年開始,ARKK的績效大幅度超越波克夏的表現,更不用說跟大盤指數來比,這也讓這幾年方舟投資不只在華爾街掀起一波討論潮,也吸引了全世界美股投資人的目光

ARKK 跟波克夏的績效比較
(資料來源: Google Finance)

心得與後記:

從上面近五年的績效圖看起來,ARK的投資績效的確大幅超越波克夏的績效,這也讓市場上有許多投資人開始轉向所謂"破壞式創新的"投資法,甚至對巴菲克的投資方式叱之以鼻。

不過也有人說ARK成立至今不過六年時間,僅是恰巧搭上這波聯準會猛印鈔的資金浪潮,才讓這些還尚未獲利,僅僅靠新穎技術的"噱頭"來得到市場追捧的公司股價狂噴,一旦聯準會在新冠肺炎疫情穩定之後,開始收緊銀根之時,這些被過分追捧的公司股價,可能就面臨很大的壓力。

以個人角度,我覺得兩者的投資方式都值得學習,以風險管控的角度來看,我們可以利用巴菲克的投資心法來配置核心資產,這部分追求的主要是中長線的穩定資產增長。另外我們可以的確也可以配置一些擁有"破壞式創新"技術的公司當作衛星資產,這部分追求的則是"承擔小部分的風險來賺取可能的超額報酬"

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延伸閱讀(一): 看好生技類股的潛力嗎? 聊聊台股跟美股的生技投資選擇

延伸閱讀(二): 本多終勝? 聊聊巴菲特出清美國四大航空股給我們的啟示

延伸閱讀(三): 沒有最好的投資方式,只有最適合自己的投資方式

美股個股分析- 拉丁美洲的電商巨擘- MercadoLibre Inc (NASDAQ:MELI )

拉丁美洲的電商龍頭 – MercadoLibre Inc (NASDAQ: MELI)

1.公司介紹:

MercadoLibre Inc. (後面簡稱MELI),中文譯名叫做自由市場,成立於1999年,總部設在阿根廷的布宜諾斯艾利斯,經過這幾十年在南美洲的深耕,在南美洲的18個國家都開展其電商業務,目前在拉丁美洲穩居電商的龍頭寶座

拉丁美洲的網路基礎建設對比歐美國家甚至亞洲都發展的較慢,目前網路滲透率還處於快速成長的階段,MELI此時此刻佔據電商龍頭寶座,也讓許多投資人期待MELI能夠複製亞馬遜在美國以及阿里巴巴在中國的發展,在未來幾年內,隨著拉丁美洲的網路滲透率持續提升,能夠改變拉丁美洲的消費習慣,從傳統的實體零售店面漸漸取得不少線上消費的潛在市場。

而MELI之所以近期受到許多大眾追捧,除了本身電商龍頭的地位之外,更重要的是MELI漸漸朝著成為拉丁美洲阿里巴巴的目標在前進,在原有的電商平台之外,仿效阿里巴巴的模式,持續圍繞電商平台開創更多的附加服務,主要分成六大業務。

MercadoLibre

這項跟MELI公司本身同名的業務就是MELI起家的電商平台,跟大家熟知的電商平台像是Amzaon一樣,主要的獲利來源就是靠跟平台賣家收取手續費的方式來創造營收。

MercadoShops

顧名思義,這項服務主要是客戶可以透過訂閱制,來創建並且管理線上商店,這類型的服務最近如雨後春筍般冒出來,像是另外一樣也很知名的shopfiy都是提供類似的服務,不過MercadoShops的優勢在於其可以直接跟其電商平台的MercadoLibre緊密整合。

MercadoPago

MercadoPago則是一項數位支付或是說是電子錢包的服務,包含了線上以及線下的支付方式。用戶可以用它來繳水電費,租金等等,同平台用戶也可以直接將電子錢包帳戶內的錢互轉,也跟我們熟知的Line Pay等等行動支付方式一樣,可以透過綁定的信用卡或是銀行帳戶進行儲值。當然,這項服務也是可以很容易讓MercadoLibre電商平台的買賣家用來交付款項。

值得一提的是,基於MercadoPago的服務,MELI還提供了Mercado Fondo的額外理財服務,讓用戶可以利用MercadoPago的帳戶餘額直接進行投資

MercadoEnvios

MercadoEnvios則是MELI近幾年花費鉅資跟心力在推廣跟建設的物流服務,因為在南美洲基礎建設還未邁入開發國家的水準,原有的物流效率較低,成本也較高,MELI在發展電商的過程中也跟Amazon一樣,深深了解到有效率且低成本的物流業務可以降低電商平台買賣雙方的成本,進而提升使用者體驗,對於維持客戶的黏著度有著很顯著的效益,所以近年來大力推行自有的物流服務。

MercadoCredito

這項業務則是近年來很流行的Fintech業務,主要是利用大數據以及人工智慧分析用戶的信用評等,提供MercadoLibre用戶的小額信用貸款服務。

MercadoLibre Publicidad

MercadoLibre Publicidad則是MELI提供的一項在MercadoLibre站內廣告的業務,使賣家可以透過分析使用者的行為,來做到精準行銷,在有現的廣告費用下仍然能推播廣告到MercadoLibre的目標買家上,增加轉換率。

從最近一期的季報中(2020Q3)可以看到有效用戶成長了快一倍達到一億一千兩百萬之譜,而其中兩大業務的關鍵指標,電商業務的GMV(Gross Merchandise Value)成長了41.8%,而電子支付的TPV(Total Payment Volume)更是成長了71.5%,兩者都顯示MELI的兩大主力業務都還處於快速成長的時期。

MELI近幾年在拉丁美洲的行銷以及佈建,在這一兩年漸漸開出甜美的果實,在主要兩大業務電商平台以及電子支付的業績都有非常高速的成長。

MELI 關鍵業務指標
(資料來源: MELI 2020Q3財報)

2.產業狀況分析:

前面有提到,MELI主要兩個最大的獲利引擎還是電商以及電子支付的業務。前面我們提到目前MELI的業績呈現飛快的成長,投資人的第一個疑問就是,這麼飛快的成長,後續還有成長動能嗎?

我們從下表看到目前預估2020年拉美整體電商銷售僅佔整體零售市場的5~6%,對比美國市場已經超過15%的比例,成長的空間還非常巨大,只要拉丁美洲在未來幾年內能夠改善網路的基礎建設,快速增長的網路滲透率可以提供電商業者一個很強大的成長動力,後續的想像空間還很寬廣。

拉丁美洲 電商零售趨勢
(資料來源: emarketer.com )

至於行動支付的部分目前還沒有取得像電商業務的絕對領先地位,MELI在南美的主要三個國家,就屬在起家的阿根廷取得高達16.5%的市占率最高,而在巴西目前落後Samsung Pay,位居行動支付的第二位,墨西哥則位居第三,落後paypal跟Samsung pay。

雖然看似行動支付的市佔率收到其他外來的廠商所排擠,不管換個方式想,就算競爭對手暫居行動支付的龍頭,不過因為整體拉美行動跟線上支付的市場才剛萌芽,擁有電商龍頭平台做為強力後盾的MELI,在未來是很有可能輕易超越paypal或是Samsung pay而跟電商業務一樣成為拉美的龍頭,值得投資人持續關注。

拉丁美洲  手機支付APP 市佔率
(資料來源:emarketer.com)

3.產業護城河分析:

MELI深耕南美洲已經許久,且MELI的優勢在於其能夠與時俱進,不僅僅滿足於起家的電商平台而已,而是借鏡世界潮流,持續圍繞其核心的電商業務,持續發展額外的附加業務

這些持續擴大的業務,讓MELI漸漸建立起自己的獨家生態圈,從購物,開店,貨品交付,甚至到行動支付跟貸款還有廣告通通可以透過MELI旗下的平台直接完成,無需第三方平台的介入,因此這樣垂直整合的生態體系,除了讓用戶的依賴度跟黏著度都可以有效提升之外,也可以分散獲利來源,讓整體獲利更加穩定

而這種多面向的服務,除了讓客戶離不開MELI的生態圈,也讓MELI可以把圍繞電商週遭的經濟利益都給榨出來,讓單一客戶的終生價值(life time value)給提升,進而可以帶進源源不絕的現金流。

從下表中可以看到,近五季三大拉美的經濟體每季貢獻MELI營收的成長,撇除匯兌影響,直接用當地貨幣來看的營收成長率,除了巴西低於100%之外,阿根廷跟墨西哥平均都超過100%,這麼誇張的成長率,應該不僅僅是疫情造成的電商平台業績成長,而是MELI多核業務持續發揮綜效的結果,這對其他國家的電商平台或是電子支付服務想要跟MELI競爭拉美的市場,可以說是築起了堅強的護城河。

MELI在拉丁美洲主要三大經濟體營收成長率

4.財務狀況分析:

我們接著來看2020Q3最新一期的財務報表。截止Q3為止,MELI對比2019年已經轉虧為盈,淨利已經轉正達到4987萬美元,EPS對比2019年前三季的-2.6元達到2020年的0.94元,這對MELI的投資人來說無疑是一劑定心丸。

因為近年來MELI花費鉅資在建構自己的物流業務,在加上電商平台為了持續搶攻市占率而持續支出的補貼項目,讓前幾年MELI的營收雖然持續成長但是舉高不下的支出,讓其一直處於虧損狀態,投資人對於MELI的獲利能力一直存疑,不過2020年各項主要業務都呈現強勁成長,20202前三季的淨利也呈現正數,似乎正宣告MELI近幾年的大舉投資即將進入倍數回收的起飛跟收割階段

MELI 2020Q3營收及淨利表
(資料來源: MELI 2020Q3財報)
MELI 2020Q3 EPS表
(資料來源: MELI 2020Q3財報)

接著我們看一下資產負債表的部分。從最新一期2020Q3的財報可以看到,約當現金雖然略為下降,不過短期投資的部分卻上升更多,所以流動資產的部分對比2019年多出了超過十億美金,整體資產也來到57億美金。不過攸關短期償債能力的流動比例(短期資產除上短期負債)從2019年底的216%下降到2020Q3為止的163%,雖然比例是下降的,不過整體還是>100%,短期的償債能力是沒有問題的,不過後續幾季的財報還是需要注意這個流動比例是否維持下降趨勢,或是有所改善。

另一點要注意的是,因為對比2019年底,流動負債的比例上升的幅度較高,也讓整體的負債比從2019年底56.5%的上升到2020Q3的68.7%,雖然對於正處於快速成長的公司,舉債來加速整體公司業務規模的擴張是很常見的,不過目前將近70%的負債比,投資人仍需要關注後續業績跟營收是否能夠持續成長,才能證明舉債擴張所帶來的效益是值得的。

MELI 2020Q3 資產表
MELI 2020Q3 負債表
(資料來源: MELI 2020Q3財報)

由於似乎從資產負債表看到,目前MELI的負債比有點偏高,不過正如同前面所提,MELI目前處於藉由加大投資以及一些對客戶的補貼來擴大市佔率以及增加有效用戶的階段,大舉投資是否能帶來營業上的效益我們可以來看看營業現金流的部分。

從下表我們可以看到,營業現金流的部分截至2020Q3對比2019年同期成長了248%,來到9億兩千六百萬美金左右,這樣亮眼的數據可以應該可以減緩投資人對於資產負債表中負債比上升跟流動比下降的隱憂,因為營業帶來的現金流成長非常強勁,反映出加大投資的效益能夠有效轉換成營業現金流的成長,因此目前MELI的持續擴張策略看起來是非常成功的。

MELI 營業現金流
(資料來源: MELI 2020Q3 財報)

而從投資現金流來看,目前MELI在投資的現金流出雖然有減少,不過其實數字跟規模仍舊很可觀,這邊持續的投資流出,以長期來看是一項可以拉開跟未來潛在競爭對手差距的優勢。

財務現金流的部分,對比2019年大幅減少,主要是因為2019年度有透過發行普通股來籌資,而2020年度已經能在營業現金流取得大幅度成長,因此短期無需再藉由發行股票籌措營運現金,因此這部分的現金流入下滑問題不大。

而整體的現金及約當先金水位對比2019 年小幅度上升,短期營運資金是不於匱乏的。

MELI 2020Q3 投資現金流
MELI 2020Q3 財務現金流
(資料來源: MELI 2020Q3財報)

5.心得與後記:

最近屢屢聽到新冠肺炎疫苗開發露出曙光的消息,這也讓旅遊航空類股飆升,而本來受益疫情而股價大幅成長的電商以及SaaS相關類股則反向回落,因為市場預期後疫情時代,實體店面重新開張將導致電商業績滑落。

對於長期投資人來說,這樣的股價回檔反而是一個建倉的機會,尤其雖然疫情結束後短期或多或少會因為實體零售的開張而導致電商業績下滑,不過拉美未來幾年網路滲透率的快速成長以及電商潛力的爆發,目前都已經有非常多的市調跟投資機構一致看好,長期趨勢是很明確的,或許仍然還會因為拉美相對較不穩定的政經情勢而影響進程,不過世界就是個地球村,當歐美甚至亞洲都在享受電商帶來的便利性跟較低的購物成本,我們可以預期拉美最終也將跟進

MELI在拉美佈局深耕許久,累積了豐厚的資源跟實力,一旦市場爆發,可望帶來豐碩的獲利,目前唯一的隱憂就是市場在新冠肺炎疫情時期,過度追捧電商相關類股,導致股價飆漲,讓許多投資人擔心估值過高,勳仔也同樣認為短線上的股價的確有點過熱了,不過對於一家未來幾年業績明顯處於上升力道,甚至有機會發展成為阿里巴巴或是亞馬遜等級的公司,投資朋友們可以密切注意股價是否有回檔的機會,再分批逢低建倉,相信可以增加勝率以及獲利的機會。

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延伸閱讀(一): 美股個股分析- 乘著DevOps浪潮的SaaS公司 – JFrog Ltd. (NASDAQ:FROG)

延伸閱讀(二): 國外的月亮真的比較圓嗎?談美股跟台股投資的差異

延伸閱讀(三): 前進美股的第一步,海外券商Firstrade的介紹

美股個股分析- 乘著DevOps浪潮的的SaaS公司- JFrog Ltd.(NASDAQ:FROG)

美股個股分析 – 乘著DevOps浪潮的JFrog (NASDAQ:FROG)

1.公司介紹:

JFrog 於2008年成立於以色列,目前則是以雙總部的方式營運(以色列以及美國)。本身是一家軟體公司,其主要的產品是一個可以增進現代軟體開發以及部屬效率的通用平台,而收費模式有授權模式(主要是讓部分封閉系統也能使用JFrog的平台),當然也有一般SaaS公司常見的訂閱制模式。

而這個通用平台的核心是其創始產品Artifactory。這個平台可以將各種軟體的原始碼轉成二進制代碼後藉由插入一些中介資料(Meta data)進行分門別類的儲存管理,也因為添加了一些中介資訊,讓軟體開發人員可以透過Artifcatory很快速的檢索到各個存儲元素的相依性還有類別,進而有效率的重複利用這些軟體的資料庫,達到比較好的開發效率。

這樣的產品可以解決許多大型軟體開發公司在管理軟體資產所遇到的困難,因為大型軟體公司內部專案可能非常多種類,開發語言也不盡相同,各種開發語言跟環境的二進制檔案格式也不盡相同,所以有效管理這些已經轉成二進制的龐大檔案是一件很困難得事情,透過artifactory的通用平台,這些不同專案的產出都可以儲存的很好,也可以借用額外插入的中介資訊,提供後續快速檢索所需要的類別特性

基於Artifactory這個頗受好評的平台,Jfrog 陸陸續續又推出了應用於DevOps的額外其他流程服務,藉此增強其產品的競爭力,(像是可以分析跟偵測元件缺陷的XRAY,或是應用在CI(Continuous Integration)/CD(Continous Deployment)的PIPELINES),並藉由這些附加的功能提高每個客戶所能帶來的營收,下面兩張圖表可以看到Jfrog的產品演進史以及整個平台所擁有的完整解決方案。

JFrog產品開發史
(JFrog 產品演進史, 資料來源: S1: 招股書)
JFrog平台解決方案
(JFrog 平台解決方案 , 資料來源: JFrog S1招股書)

不過相信多數的投資朋友看到上面JFrog的平台架構圖跟產品說明還是霧煞煞,雖然勳仔不是軟體工程師,不過我還是試著以我的觀點來解釋什麼是DevOps。

什麼是DevOps呢?

DevOps是development & Operations這兩個英文字所組成。顧名思義DevOps指的就是軟體工程需要同時考慮原始碼的開發還有運營部署的效率,因為傳統認為程式開發者跟營運部屬者的觀點基本是抵觸的。程式開發者希望快速的更新軟體來反映客戶端的回饋或是問題的修正,但是對於營運部屬者來說,追求的是穩定度,在當前版本非常穩定的時候,不希望軟體太頻繁的改版,因為會增加營運跟部屬的風險。

還記得好幾十年前,軟體的改版時間都間隔非常久,因為當程式碼的變動改完之後,軟體公司還需要整合各個軟體工程師的程式碼,然後要檢查所有需要連結的類別庫版本才能進行構建的流程(build code phase)。當構建完畢產出二進制執行檔之後還需要進行一些穩定性的品質測試,而且在發行商內部環境測試完還不夠,還需要實際部署到真正的運行環境測試過後,才能真正釋出更新版給客戶。

這樣的傳統流程,被稱作瀑布式的流程,也就是一站一站式的,每一個環節的工作人員都僅知道自己的上家跟下家的相關資訊,資訊不能有效共用,而且很難做到完全的自動化,這導致部屬效率低落,無法快速地進行軟體更新以及部署

而DevOps觀念的出現,就是希望改進這樣的軟體工程流程。所謂的DevOps可以算是一種新型態的軟體工程觀念跟文化,主要的中心思想就是軟體的開發跟營運部屬彼此之間是在專案的開始就已經充分討論過,流程的串接都能盡量做到自動化,開發者能快速更新,而品質穩定度跟測試,還有營運部屬的更新都能自動化的完成,藉此大幅減少人力以及減少錯誤的發生。這樣可以讓軟體更新的頻率從數月更新變成數周甚至是數天就可以更新一版,來達到快速修正問題以及迎合客戶的目的。

JFrog 營運狀況

根據JFrog的S1招股書說明,截自2020Q2,JFrog的客戶數目超過5800個,其中包含了財富500大的前十大科技公司,前十大金融服務公司的8家,前十大零售商的9家,前十大健康照顧企業的8家,還有前九大電信商的7家公司。基本上我們耳熟能詳的很多產業巨擘,像是大家耳熟能詳的Google/Facebook/Netflix等等通通都是JFrog的客戶

而整體美國財富100大的企業超過四分之三都使用JFrog的產品。另外每年貢獻超過10萬美金營收的客戶則有286個。

而對於SaaS公司很重要的淨收入留存率(Net dollar retention rate)則是139%。這代表同一批客戶對比前一年,當前這個年度不只願意繼續使用JFrog的產品,還願意多訂閱更多的產品服務,所以對比前一個年度,這批客戶可以多貢獻39%的營收,這樣的留存率水準,跟當前火紅的Zoom跟Unity基本上都是在SaaS公司中同樣列在頂尖的水準。

JFrog訂閱方案
(JFrog 訂閱方案 ,資料來源: Jfrog S1招股書)

Jfrog有兩種收費模式,一種是訂閱制一種是授權模式。而訂閱制又可以分成佈建在由JFrog管理的雲端系統上,或是由客戶自行管理的雲端系統上。不過無論是哪種模式,都有上述這幾種產品的套餐可供選擇。

值得注意的是,Enterprise plus包含了JFrog手上現有最完整的產品線,訂閱費用最高,因此也最能替JFrog帶來最多的獲利。根據招股書說明,2018年推出的Enterprise Plus的訂閱級距,在2018年僅佔總營收的2%,到了2019年已經成長到10%,到了2020Q2為止,目前已經成長到16%了,這代表的是客戶端非常願意買單,花錢去升級原有的訂閱等級到更高的等級,這可以說明JFrog推出的產品跟服務非常能切中客戶端的需求,這也是Net Dollar retention rate可以維持在高檔的主要原因。

2.產業狀況分析:

DevOps是近年來軟體工程的顯學。有越來越多公司都導入DevOps的文化跟觀念。根據IDC的預估,整體DevOps相關工具的TAM在2024年將會達到180億美金的規模。

不過JFrog認為本身的產品不是僅僅只是個DevOps的工具,而是有能力從最源頭改變整個軟體開發的型態,這樣的願景應該可以激發出更多的市場機會。根據JFrog自己的預估,公司瞄準的TAM可以超過180億美金來到220億美金的規模

以2019年Jfrog的總營收約1億美金來看,雖然競爭者眾多,不過從目前Jfrog這幾年已經打下的口碑再加上這麼大的TAM,向上還是有很大的想像空間。

3.產業護城河分析:

雖然目前DevOps的相關軟體服務如雨後春筍般跑出來,看似競爭者很多,不過JFrog的優勢在於其整個平台就是以能兼容並整合各家DevOps的各類型軟體為出發點所設計,所以其實JFrog本身跟其他家的DevOps提供商,算是一種競爭又合作的關係。

舉個例子: 可能有客戶使用GitLab的CI/CD解決方案而不是使用JFrog自身的PIPELINES解決方案,不過GitLab的CI/CD解決方案中間過程中所產生的二進位檔案可以串接JFrog的Artifactory來分類儲存管理這些檔案。

JFrog DevOps 相容工具鍊
(JFrog DevOps 相容工具鍊, 資料來源: JFrogChina官網)

另外JFrog的客戶支援團隊有非常多客戶的DevOps落地經驗,這可以幫助客戶快速整合Jfrog的產品到其原有的DevOps流程,甚至是從頭搭建全新的DevOps軟體開發環境

再者,JFrog的platform提供很大的佈建彈性,例如平台本身不只可以佈建在客戶自己的私有雲,也可以佈建在目前市面上常見的公有雲(像是: Amazone的AWS,Google的Cloud platform,Microsoft的Azure都跟JFrog有合作關係),甚至可以採用混和雲的方式,這對於客戶端想要保留未來的可擴充性是非常有吸引力的。

不過勳仔畢竟不是軟體領域的從業人員,所以當然沒辦法真正完整的深刻體會到JFrog產品的強大之處,不過換個角度想,當大家公認的軟體巨擘Google/Facebook等等公司都採用JFrog的解決方案,我想JFrog目前的產品競爭力想必是不言可喻了。

不過投資朋友一定會想說這些軟體巨擘也非常有實力,那天也自己開發一套類似JFrog的DevOps平台,而捨棄使用JFrog的平台,會不會對JFrog造成衝擊。

我想的確是不能排除這個可能,不過目前JFrog的大客戶中,沒有任何一家貢獻JFrog營收占比達到10%以上,所以風險是相對分散的,比較不會發生像前幾個月FSLY因為大客戶tiktok被禁,導致獲利跟股價都收到大幅度影響的情況。

4.財務狀況分析:

首先我們先看營收的部分,2020前兩季的營收對比2019前兩季的營收成長率大約為50%。而營業花費的部分也隨著業績成長,在研發費用以及市場行銷費用都同步成長,成長率約為40%,整體的淨損對比2019年前兩季,已經大幅縮小到僅剩42.6萬美元的淨損。

JFrog損益表
(Jfrog 2020Q2損益表, 資料來源: JFrog S1招股書)

雖然目前累積2020前兩季整體仍然是淨損的狀況,不過攤開每季的報表,我們其實可以發現,其實JFrog在2020Q2已經開始實現獲利,這點對於還在快速成長並且剛要IPO的SaaS公司是比較少見的,這對投資人來說可以說是一個亮點。

JFrog進十季損益表
(JFrog近十季損益表,資料來源: JFrog S1 招股書)

資產負債表的部分,目前的負債總資產的比例是40%,流動比率是228%,兩者的數據目前都處於健康的水位,整體看起來短期償債能力沒有太大問題。

(JFrog 資產負債表,資料來源: JFrog S1招股書)

現金流量表的部分,我們可以看到營業現金流的部分都維持在正值,根據S1招股書的說明,JFfog近五年的自由現金流都維持在正值,同樣在高度成長的SaaS公司來說也是相當少見。這證明公司本身已經能夠在本業帶來穩定的現金流入,而不會持續性的消耗帳上的現金。

從招股書的說明,目前Jfrog帳上的現金或短期投資的部位是高過JFrog募集來的資金總數,也就是說JFrog這幾年來基本上不只沒有持續消耗掉募集而來的現金,反而能夠利用持續好幾年的正數自由現金流,來擴大公司的現金池,讓整體財務體質更健全

JFrog 現金流量表
(JFrog 現金流量表, 資料來源: JFrog S1招股書)

5. 心得與後記:

JFrog選擇切入DevOps的市場,剛好搭上DevOps這幾年大鳴大放的浪潮,業績快速成長,也近乎達到損益兩平甚至開始獲利的水平。不過前面有提過,目前美國財富100大公司有四分之三都已經是JFrog的客戶,那公司之後的業績要怎麼持續成長呢? 因為看起來客戶數目的增速會慢慢趨緩。

以勳仔自己的觀點,關鍵是在於要怎麼持續引導客戶往更高的訂閱層級去升級,如同前面所說,目前採用最高訂閱等級Enterprise Plus的客戶占比成長的很快,不過到2020Q2為止也只有16%,這個往上提升的空間還有很多

不過這當然取決於JFrog提供的完整解決方案要能夠真正滿足客戶的需求,才能讓客戶捨棄原有的其他DevOps工具,轉而全面採用JFrog的產品而不是僅僅使用JFrog的Artifactory來當作二進制產物的儲存以及分類管理的工具。

另一個成長動力則是國際市場,雖然美國財富100大有四分之三已經是JFrog的客戶,並且JFrog的客戶群已經遍佈世界上超過90多個國家,不過對比美國市場,其他國家的滲透率還沒有這麼高,所以如果JFrog還能夠在國際市場持續有所斬獲,那麼成長動力還會是非常值得期待。

像是目前JFrog也很重視中國的市場,除了成立JFrogchina之外,目前在中國也持續跟客戶合作佈建許多應用的落地方案,這些都會是JFrog未來營收持續成長的動能。

雖然整體看起來JFrog長期應該仍舊會受益於DevOps的熱潮而保持在成長軌道,不管自從IPO以來,股價已經上漲快要一倍,如果考量市值跟總營收的比率,目前已經遠超過40倍這個一般用來評價高成長股票的股價是否過熱的指標,因此如果看好JFrog的中長期發展,或許可以耐心等候是否股價有拉回的時候(例如:2020美國總統大選落幕),在選擇分批佈局或許短線上相對是比較安全。

免責聲明: 本篇文章僅就公開資訊進行主觀分析,僅供投資朋友參考,不應當做投資依據,投資朋友仍然需要根據自身風險承擔能力作為投資判斷,盈虧自負。

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