勳仔本身是IC設計工程師，最近幾年來也都參與一些chiplet IC的架構設計。談到目前最火紅的chiplet設計概念，或許AMD不是開山鼻祖，但是在發揚跟推廣chiplet的功勞上，AMD絕對會在功勞簿寄上一筆，所以美股個股的第一篇分析文，就獻給AMD了。

1.公司簡介

AMD於1969年創立在美國矽谷，主要的業務就是設計並銷售微處理器(CPU)以及相關技術。在最初，AMD跟他的主要競爭對手Intel一樣，擁有晶圓廠，所以是一家從設計製造到銷售一條龍包辦的IDM(Integrated Device Manufacturer)廠。

不過AMD在2009年將晶圓廠切分出去成立獨立的Global Foundries(格羅方德)，自身則轉型成只負責設計而將IC製造委外的Fabless公司。

除了CPU的產品線，AMD在2006併購了ATI這家顯示晶片公司，因此AMD目前不僅僅在X86 CPU的產品線直接與龍頭Intel競爭，在顯示晶片上，也直接與龍頭Nvidia競爭。

AMD在2000年代初期，曾經有著輝煌的歷史，在當時K7跟K8的產品，甚至大有跟Intel分庭抗禮的氣勢，不過隨著後面開發的CPU架構在效能功耗上都不敵競爭對手Intel，又因為仍然採用格羅方德的製程技術來生產晶片，在架構先天上趨於劣勢，製程技術也追趕不上對手，導致僅能靠性價比這道保命符，在X86市場苟延慘喘。

不過從2014年開始，隨著新任CEO蘇姿丰接手AMD之後，經過2015年股價跌到歷史新低(1.61美元)的沉澱之後，AMD不斷從體質跟策略面著手，並且利用對手的失誤，慢慢地將原本失去的市佔率從Intel手中一點一滴的搶回來，也讓股價翻了好幾十倍，來到現在的50多美元。

關鍵的一役在於2018年，Intel的 Xeon CPU因為10nm製程良率的問題，所以僅能繼續停留在14nm的製程，而GPU的競爭對手Nvidia採用的是台積電的12nm製程。但是這時候AMD決定彎道超車，讓CPU跟GPU的核心產品線跟格羅方德分手轉而採用台積電的7nm製程，這個關鍵的決定，讓產片不管在性能跟功耗上都有大幅度的改善，不只追上甚至還超越競爭對手，也讓AMD有著厲害的武器可以蠶食鯨吞Intel的市佔率。

2.技術護城河

AMD這幾年的蛻變，除了本身在GPU跟CPU運算核心都分別提出效能更好的架構，分別是Zen架構以及RDNA，勳仔認為還有一個技術上的突破，就是採用chiplet的架構來增加良率以及減少產品開發的成本。

chiplet架構

所謂chiplet架構，就是將原本所有功能都實現在同一個Die的傳統SOC做法，轉而根據功能的特性，將其分散在不同的die上。以下圖AMD揭露的server等級的EPYC ROME架構圖來看，這是一個9顆die的chiplet架構。

其中擁有了8顆運算核心跟L3快取，然後這八顆運算核心會透過AMD自行開發的Infinity Fabric技術在第九顆die做互聯，並且共享一些在第九顆DIE上的memory跟I/O的高速介面。

其中運算核心採用的是台積電的7nm製程，而中間的IO die則使用格羅方德的14nm製程。

增加良率

為什麼chiplet的觀念近幾年這麼火紅，主要就是因為隨著科技進步，現在越來越多的功能要集成在單一個IC上，如果照傳統所有功能都做在同一個die上的做法，則單一個die的面積會非常大。

一旦面積變大，在晶片製造過程中，良率就會變低。當然也可以採用在單一個die上多做一些冗於的電路，一旦某個核心有缺陷，就切換到備用的Core來使用，進而提升修復後的良率，不過複雜度相對就比較高。

如果使用chiplet的架構，單一個die的面積會縮小，所以在晶片生產過程中，良率會提高，進而減低生產成本。

減少研發成本

如同前面的圖所顯示，chiplet另一個核心優勢，就是彈性擴充的能力。例如EPYC的ROME是server等級的產品，所以需要用到8個運算核心的die，但是如果AMD還要推高階的桌機產品，可能只需要兩個運算的核心就好，這時候搭配降規的IO die，馬上就可以再推出不同市場區間的產品，而不用完全重新設計一個新的運算核心給不同的市場，這對於公司規模遠小於晶片巨人Intel的AMD來說，可以大幅度減少研發的費用及支出。

另一個場景是為了降低功耗，運算核心的die可能不斷往更先進的製程去開發(例如從7nm->5nm)，但是IO die的主要功能可能在這幾年內不會太多規格的變化(例如:PCIE停留在4.0版本)，利用chiplet，IO die就不需要重新開發，可以直接沿用，進而減少研發的費用。

3.產業現況

根據下圖AMD在給投資人的簡報中，提到了目前AMD所跨足的市場中，包含PC/遊戲機/資料中心這三大區塊，而這三大區塊的合計TAM(Total addressable market)，也就是AMD可以攻的市場總值，總計是790億美元的市場，這是一個非常大塊的餅。

而根據2019年的整年財報，AMD的營收來到67.3億美金，基本上對照TAM來說連10%都不到。以AMD預估2020整年的營收增長率為25%來看，預計營收可以成長到84.13億美金，也就是市佔率站上double-digit雙位數的門檻。

我們可以在細部來看，這三大區塊的市佔情況。目前遊戲機的兩大次世代平台ps5以及xbox series X都將採用zen2的CPU以及RDNA的GPU當作運算核心，所以在遊戲機的市場上，對AMD來說一直都不是個大問題。

再來我們看PC的市場，從下方AMD六月份公布給投資人的資訊，CPU的部分在2019年已經爬升到將近17%，獨立顯卡受限於競爭對手Nvidia這幾年的產品競爭力依舊強悍，在市佔率近乎持平，還是在26.x%左右。所以整體PC的部分成長來源，還是在於CPU的部分。

至於Server的市場，以YoY來看，這幾年是快速成長，但是以市佔率的絕對值來說，還是小於10%，以Server的TAM來說，這部分絕對是AMD在未來幾年極力想搶攻的市場，

在Server市場上，跟PC端不太一樣，性價比有時候不一定是這麼重要的，但是對於AMD來說，除了本來就擅長的性價比，由於其在運算核心不斷推進到台積電最先進的製程，我們可以預期的是能源效率會持續改善，這個能源使用效率對於資料中心，在未來會是越來越重要的議題，所以勳仔個人的角度認為，AMD在Server市場的後勢依舊可期，甚至有機會超越2000年代初期大約25%的Server市佔率。

4.財務狀況

我們接著來看AMD公布的2020Q1的財報資料

基本面

從2020Q1的財報來看，營收的YoY如預期的一樣，隨著Zen架構在市場上的口碑爆棚，營收成長了40%，雖然QoQ收到新冠肺炎的影響，下降了16%，但是相信下半年疫情趨緩的狀況下，營收會重回成長的軌道。

毛利跟上一季比則略微上升1%來到46%，看似持續改善，不過跟競爭對手Intel比起來，絕對還有進步的空間。

我們再來看一下最近幾季的營收成長趨勢，基本上如果不受新冠肺炎影響，AMD很明顯處於一個上升的趨勢，雖然短暫因為疫情關係，導致營收的衰退，但是這是短暫的干擾，待疫情趨緩，預期營收仍然能夠持續成長。

接著看一下EPS的部分，跟營收的趨勢大抵相同，整體是在成長的軌道上，但是受疫情影響，QoQ有略為下滑，但是YoY 來到1400%是一個很大的成長。

不過計算到2020Q1，TTM(Trailing twelve months)的EPS僅為0.43，對比目前的股價約為55塊，本益比高達127.9倍，這也是目前AMD的股價被許多人認為過於溢價的原因。

不過對於一家很明顯處於成長過程的企業來說，我們看TTM的本益比是不合適的，因為我們預期未來幾個月的營收仍然會持續成長，至於會成長多少呢，我們來看看AMD自己給出來的2020整年財報預測。

不像Intel以及許多其他科技股因為新冠肺炎的不確定性而撤回2020的整年預測，AMD仍然給出2020的財測，預期2020的營收成長會來到25%，毛利則維持在45%附近，而營業支出則大概在29%。

以目前2020的預估營收成長率來很簡略的粗估，EPS對比2019年也就剛好成長25%，則用現在股價換算的本益比仍超過100倍，一樣處於一個很高的狀態，這對價值型投資人來說，是一個主要的隱憂，至少根據2020年的財測，市場似乎高估了AMD的價值。

負債狀況

AMD的財報顯示了AMD在最近幾年實行了財務體質改善計畫，財務槓桿比例從2.5x這個不是很健康的負債跟”稅前息前折舊攤銷前獲利”(EBITDA)的比例，一路下滑到2020Q1的0.5x這個比較健康的比例。

從下圖我們可以看到，AMD的獲利持續上揚，但是負債是逐季下降，從投資人的角度，代表公司持續把賺進來的錢拿去償還債務，讓公司的財務體質逐漸改善，勳仔認為這個是正向的循環，將債務壓低，代表公司漸漸可以擺脫龐大債息的負擔，這對未來的獲利能力絕對是正向的。

5.心得與後記:

AMD在這一兩年靠著Zen的CPU架構以及跟台積電的合作，吹起反攻的號角，慢慢搶回被Intel把持已久的市占率，營收跟財務狀況都持續改善，不過至少到2020年為止的財測預期，勳仔也跟一般價值型投資人一樣，認為AMD的股票價值是有點被高估。

不過如同勳仔前面提到的，AMD目前在PC市場的市佔率已經回升到超過20%，當然還有上攻的空間，不過勳仔更期待的是AMD在x86 server市場的表現，因為Server的TAM基本上跟PC不相上下，但是目前AMD的市佔還在個位數，未來成長空間是非常值得期待的。

隨著EPYC ROME的成功，AMD的確在Server市場開始站穩腳步，目前資料中心前三大的Amazon/Microsoft/Google平台都相繼導入AMD的EPYC平台，AMD預計在2020下半年推出ROME的下一代，也就是Zen3架構的Milan平台，這代預期在能源效率上會有更強的表現，這也讓AMD增添搶攻Server市占率的武器。

而Milan還是保持在7nm製程(雖然勳仔認為實際會採用EUV製程的台積7nm+)，而預計採用台積電5nm製程的Zen4(代號為Genoa)，原本預期會在2022才會上市，但是由於華為目前受制於美國的禁止令，無法在台積下單生產5nm的IC，這讓台積釋出了5nm的產能，有消息說AMD已經趁機會搶進5nm的產能，所以或許Zen4的產品有機會提前在2021年上市。

如果7nm+的Zen3還有5nm的Zen4都能如期推出，而競爭對手Intel的10nm製程遲遲不能解決良率問題，製程世代的差距，會讓能源效率以及性能有著更顯著的差距，這會讓AMD在Server市場取得非常有利的位置，甚至有機會挑戰2000年代初期曾經拿下的超過25%的Server市場市佔率，甚至上看30~35%都不為過。

所以勳仔認為如果對AMD有興趣的投資朋友們，可以持續關注AMD在Server市場的成長率，如果Server產品的銷售持續保持跟現在一樣的高成長率，那麼目前的股價其實也還不算貴，不過一但Intel 10nm製程問題獲得改善，或是AMD推進到Zen3/Zen4產品的時候遇到阻礙，則都會影響AMD在Server市場的表現，這點投資人還是需要持續關注AMD的產品研發進度。

免責聲明: 本篇文章，主要根據AMD的財報以及市場情況進行分析，僅供投資人參考，不應做為買賣依據，投資人仍然應該自行判斷是否有投資價值，盈虧自負。

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